首席分析师：如何化解再融资门压力

　　如何化解“再融资门”压力

　　李志林(忠言)

　　这次中国平安、浦发银行引出的44家上市公司欲增发2599亿元的“再融资门”事件之所以让多数大蓝筹股价下跌了30%-50%，之所以对指数造成这么大的杀伤力，是因为这些年来广大投资者都被“大蓝筹”在“投资价值”旗号下的高估值泡沫所忽悠了。明明境外成熟股市“大蓝筹”的市盈率只有12-13倍，而沪深股市偏给“大蓝筹”以“流动性溢价”，新股发行价市盈率就在三四十倍甚至九十多倍，上市后平均市盈率高达四五十倍；明明A+H股的股票A股股价高于H股的1-2倍，但基金就是乐意恶炒“大蓝筹”并在其中“抱团取暖”。其目的是让新的“大蓝筹”以高价首发和高价大比例增发，并让大小非在解禁时卖一个好价钱，反正基金炒大盘股用的是基民的钱。

　　为了有效地减轻“再融资门”和大小非巨量解禁以及红筹股回归对市场的冲击力，笔者认为当务之急是对二级市场“大蓝筹”挤泡沫，进行合理估值，以一年期银行利率(4.14%)的倒数为基准，即24倍平均市盈率。对不分红或少分红的“大蓝筹”给以更低的市盈率估值。届时，看它们还有没有像现在这样狮子大开口式的圈钱冲动。目前大蓝筹30倍左右的平均市盈率能否再下降20%呢？我认为是有可能的。

　　第一个冲击力是大小非和配售股解禁。此前人们已看到中信证券、中国神华、中国人寿、中国银行限售股解禁后股价走势的疲软，2月27日和3月5日还可看到招行23.7亿股和平安3.5亿股解禁后的股价颓势。今年大小非解禁的市值约有3.2万亿(仅银行股就有5400亿)，相当于目前流通市值的三分之一。盘子迅速扩张，市盈率必然会下降，这也是盘子更大的H股的股价明显低于A股的重要原因之一。

　　第二个冲击力是大盘股再融资引发市场“用脚投票”。仅仅中国平安和浦发银行的再融资就令大盘股连下几个台阶，一旦中国人寿、中国石化和工商银行、地产股和周期性行业股相继再融资，大盘股更将大幅跳水。

　　第三个冲击力是市场主力和广大投资者主动实行战略转移。近期基金和广大投资者在恶性大扩容中正在进行自我缩容，即弱水三千，只取一瓢；弃大盘股，从中小盘股；淡化业绩，强化题材；放弃“白马”，捕捉“黑马”；不求指数涨，只求个股赢。紧紧把握三高概念股(高增长、高逆转、高预期)、创投概念股、注资整体上市机会股、自主创新概念股这四大外延式成长性主题，于是，在“再融资门”压力下的股市，每天照样都在讲述精彩的春天的故事。在4500点时，有41%的股票比元旦前的5261点还上涨了10%。中小盘股上涨，提升不了平均市盈率，而大盘股下跌，却有效地下降了平均市盈率。

　　(本文作者为华东师范大学企业与经济发展研究所所长、博士)

　　增发香饽饽为何成了烫山芋

　　王利敏

　　本周三开盘不久，走势历来稳健的浦发银行居然一个劲地往跌停方向蹿，午后果然被牢牢地封在跌停板上。于是近来已大幅下跌过的金融股跌风再起，和该板块联系密切的地产股龙头快速跳水，已经走稳的大盘也再度大跌，周五再度跌破年线。

　　正常的融资原本是股市最重要的功能，如今为什么一听到某某股票要融资，市场居然如此恐慌？其实近几年来相当多的个股都先后搞了增发，市场的反应并没有像现在这样。本轮牛市以来的再融资曾经过以下几个阶段。

　　第一阶段：因为刚刚股改后，投资者依然未走出熊市的阴霾，对增发怀有恐惧感。但当人们发现许多公司增发后注入了优质资产，公司业绩大增，逐渐不再对增发感到恐惧。

　　第二阶段：由于众多搞了增发的企业，增发后股价大涨，投资者从怕增发变成强烈希望自己持有的股票增发，而且一旦发现哪家公司将增发，马上在第一时间追涨买入。

　　第三阶段：看到投资者喜欢增发，不少公司开始打起如意算盘，乘机圈钱。一是手中没有好的项目，也要巧立名目搞增发。二是增发的价格高得出奇。前者使增发后的资金用途不能像先前那样导致企业业绩快速增长，后者使众多参加增发的机构和个人投资者屡屡被套牢。如振华港机增发价为29.08元，目前的市场价为19.68元；万科A的增发价为31.53元，目前的市场价为23.99元；中信证券的增发价为74.91元，目前的市场价为62.35元……上述这些业绩相当好的公司股价都跌破了增发价，遑论业绩一般般的公司了。值得注意的是，近期很多公司尚未增发，股价已深度跌破增发价，增发计划不得不搁浅。

　　第四阶段：某些上市公司不管投资者愿不愿意，自说自话地制定出天量融资计划，逼投资者就范。其最典型例子是中国平安的天量融资计划，其特点一是天量融资达1600亿元；二是天价增发；三是融资的用途至今仍然“保密”。难怪方案推出之后，其股价持续暴跌。

　　由此可见，曾经是香饽饽的增发如今变得人见人厌，实际上是不少增发企业自己做坍了牌子。再融资的目的原本是买进、注入优质资产，且增发价格、增发的融资额都很为投资者考虑，目前已演变为公司为了自身做大做强向股市“狮子大开口”。也就是说，增发对于持股股东而言，已经从原先的“我要增发”变成了“要我增发”，自然会引起投资者的强烈反感。于是，增发股从原来闻增发大涨变成闻增发大跌。

　　如今问题的严重性越来越明显，在目前市场资金面不很充裕的情况下，由于有些公司动不动就天量、巨量融资，一是大盘不堪承受，二是圈钱之风越刮越猛。据报道，自从平安提出融资计划后，已经有44家公司提出了2599亿元的融资计划。而且随着众多公司的年报相继公布，各种各样的融资计划将扑面而来。而从资金面看，即使近期被市场寄予厚望的4家基金，规模也只有近400亿元，而平安的1600亿元额度需要16家新发基金。

　　股市是投资大众的股市，对于一个资金严重不足的市场，目前最需要的是大盘的“雪中送炭”，而不是个别公司的“锦上添花”。因为一旦大盘塌方，结果将是覆巢之下无完卵。

　　耐人寻味的是，当融资圈钱愈演愈烈之际，至今居然没有个权威的说法。难道股市已经演变为谁都可以任意圈钱的场所了吗？

　　(本文作者为知名分析师)

　　市场为何拒绝套利

　　桂浩明

　　再有一个多月，五粮液权证就要行权了，以目前五粮液的股价、约定的行权价和行权比例看，权证存在10%以上的套利空间。这也就是说，现在买入五粮液权证并持有到期行权，再将所得到的正股卖出，可以获得超过10%的收益。当然，其前提是五粮液正股届时还能维持目前的价格。人们一般把这种基于以当前市价为基础而设计的操作称之为套利，考虑到未来股价存在不确定性，所以严格地讲，这只是一种准套利。

　　不管是套利还是准套利，相对于大盘来说，这种操作的风险是比较低的，就以五粮液权证来说，10%以上的套利空间实际上也就形成了一个“安全垫”。从理论上说，在未来1个月中，只要大盘的跌幅不超过10%，同时五粮液正股的走势保持与大盘同步，现在买入五粮液权证应该是很合理的。其中的套利机会是很清楚的，无须怎么动脑筋就可以看出来。但迄今为止没人对此感兴趣。也就是说，大家都无视这样的套利机会。

　　为什么呢？原因很简单，人们并不看好后市，即便未必认为大盘未来1个月内会下跌10%，但还是认为市场缺乏操作的价值，以冒大盘波动的风险来获取可能存在的10%的收益，无论怎么说意义都是不大的。这种状况并不是第一次出现，去年下半年市场上出现过两次较大的套利机会，一次是马钢部分权证的行权，还有一次是中国铝业购并包头铝业。当时在理论上都很容易计算出在行权与购并中存在很大的套利空间，但如果谁去做了，结果是只赔不赚。马钢正股在权证行权前开始连续下跌，中国铝业同样在购并实施前后大幅回落。很显然，投资者拒绝参与是有道理的，因为大家更关注的是这种获利空间能否稳定维持，在这背后体现出来的则是对后市的担忧。

　　写到这里，笔者不由想起这样一个问题：在如今信息传播速度很快，特别是投资者在获取公开信息上不存在明显差异的情况下，这时如果市场上出现了显而易见的套利机会，一定要当心。原因很简单，既然大家都看到了机会，却没人愿意去抓，这多半是有问题的。事实上，从去年的马钢权证到现在的五粮液权证，它们曾出现过或者现在仍然显现出的套利机会之所以不为投资者所看好，最本质的原因就是投资者对后市不乐观。实际上，关注权证套利机会的通常是一些较细心同时也是较理性的投资者，这批人的市场悟性应该是较高的，他们面对套利机会毫不动心，这是一个值得其他还在二级市场频繁操作的投资者认真思考的现象。

　　对于股市运行趋向的判断，往往可以通过一些细微的迹象来作为参考。譬如过去人们就把股票跌破发行价作为大盘见底的一个标志，事实上还是很有参考价值的。而现在看来，一个明显存在的套利机会却没人去抓，恐怕也是一个信号，它提示的是大盘短期内仍难以好转。在这个意义上，投资者未必要去关心五粮液权证会怎么走，但留意这个权证折价率的波动是有意思的，毕竟它会向人们提示市场未来的走势。

　　(本文作者为申银万国研究所首席分析师)