中石油高估值凭什么

　　本报记者 田文会

　　事到如今，巴菲特对于过早抛空中石油股票已有悔意，这个“全亚洲最赚钱的公司”，在回归A股之前，其香港股价连续飙升，令“股神”少赚几十亿港元。

　　中国石油天然气股份有限公司(以下简称“中石油”)正在被A股市场热烈期待，相较于之前的另一个超级蓝筹中国神华(601088.SH)，中石油被预期再创冻结资金纪录，并可能成为全球市值最高的公司。

　　眼下颇有争议的问题是，中石油回归之后，到底应价值几何？对于这样的“权重股”，有无一定的估值模式，以及怎样的估值才是合理的。

　　香港恒丰证券研究部董事林家享直言：“估值是根据市场有多少钱，多少资金来定，市场钱多，价格就高，钱少价格就低。如果不按市场状况，根本就不应该上市。”

　　中石油已确定于10月25日网下发行，26日网上发行，散户投资者的认购时间在26日。

　　疯狂的假设

　　由于路演期间机构投资者的疯狂追捧，询价对象报价区间总体范围为每股12.50元至25.20元人民币。中石油最终确定发行价格区间为每股15元-16.70元人民币。而最新的消息称发行价定在区间上限16.70元。

　　这一价格虽然与中石油预期的“低价发行”有出入，但已低于近两日市场估计的最高发行价20元。

　　据《财经时报》了解，中石油承销商中信证券给出的估值是17.58至28.56元，但未说明是发行价还是上市后市场价。承销商瑞银证券则没给出具体估价，其对未来三年的业绩预期是每股收益0.8至0.9元。

　　已经有人将中石油A股上市后的价格看高至50元人民币。招商证券分析师裘孝峰认为，如果市场表现真的如此，就“太疯狂了”。

　　他对《财经时报》估算，中国GDP为25万亿，按日本最大证券化率1.8倍计，GDP市值45万亿，如果中石油股价达到50元，其总市值为9万亿，占中国GDP市值的20%，几乎可把全球最大的几家石油公司埃克森美孚、壳牌、雪佛龙等全部买下。

　　40倍和10倍

　　长城证券能源石化分析师王刚介绍，中信证券研究员比较喜欢用现金流贴现来做绝对估值，对中石油估值时，会计算每股石油储备。所谓现金流贴现是指对未来预期的现金流进行贴现。

　　而更多的分析师则愿意采用相对估值法，相对估值法主要是与其他类似公司进行比较，看类似公司市场价值。

　　王刚预测，如果按2008年40倍市盈率(PE)算，中石油的估值区间为36.76至41.36元。

　　“这是比较激进的价格。”王刚如是评价。

　　王刚对估值给出了理由，一方面，中石油侧重上游开采，勘探生产的利润占总利润的83.4%，是一家能源类公司，而不是石化公司，因此可以给予更高的溢价。另一方面，就是参看类似企业中石化的A、H股比价。

　　王刚的研究报告于10月22号完成，截至22号前五天平均价，中石化A股为25.25元，H股价为12.27港元；中石油H股价为18.58港元。依中石化A、H股的比价，中石油A股价为38.24元，此价格也刚好落在王刚给出的估值区间内。

　　从目前各分析师给出的估价看，对于中石油的估值大都以30至40倍市盈率来计算。相对于分析师给中石油的高市盈率，招商证券裘孝峰称，同为能源巨头的埃克森美孚市盈率仅为12至13倍。

　　“如果在英国，中石油发行价12元人民币没人买，如果在美国，中石油发行价13元人民币没人买。”香港恒丰证券研究部董事林家享断言。因为英国的石油公司市盈率仅为10至11倍，美国的石油公司市盈率为12倍。

　　资产注入预期

　　机构投资者当初给予中国神华估值时考虑到了集团资产的注入，中石油集团将来亦有注入资产的可能。

　　据王刚介绍，10月24日北京路演时，中石油称将来有望得到集团的资产注入。中石油与集团有协议，有优先购买权，比如集团在海外发现油田，可以优先购买。

　　裘孝峰对《财经时报》称，中石油是最早走出去采油的。目前海外油田有一部分已经归入上市公司，但大部分在集团公司。

　　目前中石油集团在全球26个国家和地区开发油气资源，重点地区在苏丹、哈萨克斯坦、委内瑞拉和秘鲁。目前，哈萨克斯坦的油田大部分已经在上市公司，委内瑞拉的油田还有一部分归属集团，而苏丹的油田大部分在集团。

　　目前整个中石油集团在海外已确定的开采储量为6000万吨，这包含合作方所占储量，实际归属中石油集团的权益储量为2800万吨(数据来源：中石油集团财报)。

　　提及对中石油的估值，裘孝峰建议先要把中石油的基本面弄清。他在分析中石油的价值时称，中石油是中国最大的油气生产商，同时，天然气正处于大发展的前夜。

　　分析师们普遍看好中石油的发展前景，除其本身享有的垄断资源外，跟中石化相比，中石油是真正一体化的石油企业，其自产原油数量跟原油加工量基本相当，这一点跟中石化有显著不同。中石化有75%的原油需要外购。-

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