时卫干：上市公司业绩增长可持续吗

　　时卫干

　　中国资本市场正在迈向牛市的路上，而交叉持股就如同一朵带刺的玫瑰花。把握得好，五彩斑斓，受益终生；把握不好，势必扎手扎心，后患无穷。我们有必要逐步建立完善的约束机制，推动市场长久健康发展

　　截止到7月23日，沪深两市已有61家上市公司发布了2007年度半年报。根据统计，这61家公司的净利润总额已达44.09亿元，较去年同期增长83%，业绩增长态势明显。同时，亦有700余家上市公司发布了中期业绩预告，预计2007年中期净利润将达到1400亿元左右，较去年同期增长77%。

　　上市公司的业绩数字宛如花团锦簇，煞是好看。但细思之下，自然会有疑问：中国的上市公司的业绩增长为什么这么迅猛呢？什么因素推动了上市公司业绩的增长？这种增长能持续下去吗？

　　推动业绩增长的三大因素

　　从目前披露的信息看，A股上市公司的赢利能力的确普遍有了较大幅度提升，这主要体现为两大方面：一是范围广，80%以上的上市公司业绩都呈现增长态势；二是增长快，上市公司的业绩增长的幅度普遍较高，一般都在50%以上，而像中国国航的增长幅度有20倍，成都建投增长幅度甚至高达40倍，非常惊人。

　　上市公司业绩快速增长的原因多种多样，从目前公布中报的70余家上市公司的情况看，不外乎以下几种因素的作用：一是受益于行业发展，主营业务大幅增长，或是企业管理效率提升，成本下降；二是资产注入导致的骤然增长；三是受益于对外投资收益。

　　今年以来，中国宏观经济与国内需求均保持强劲增长态势，能源、有色金属、化工、房地产等多个行业的赢利能力大大加强。受益于这一外部因素，许多相关行业的上市公司业绩都有大幅增长，古越龙山是一个典型例子：公司今年上半年净利润4634.38万元，同比增长428.22%，主要是因为氨纶行业价格的上涨。

　　据不完全统计，2006年以来，沪深两市已经有400余家上市公司实施或即将实施定向增发，许多公司借此方式注入新的优质资产，从而提高上市公司业绩。此外，还有一些上市公司通过资产置换，改变了公司的主营业务，从而使上市公司的赢利能力出现了较大幅度的变化。成都建投是这样的典型案例：成都建投通过置入国金证券57%的股权，证券经纪业务成为公司主业，中期业绩出现40余倍的增长也就不足为怪了。

　　第三种业绩增长的推动力是上市公司的对外股权投资。新会计准则从今年1月1日开始实施，根据新会计准则，企业持有的上市公司股权，在获得流通权成为限售A股或流通A股后，应以市场价格来进行计量，并计入当期的净利润，从而对业绩产生立竿见影的作用。据统计，目前沪深两市将近80%的上市公司都持有其他上市公司、证券公司、基金公司、期货公司的股权，交叉持股现象极为普遍。

　　业绩增长是否具有可持续性

　　从宏观层面上看，中国经济的基本面越来越看好：奥运会日益临近，衍生的强大需求正在逐步转化为购买力；人民币升值趋势不可扭转；国内民众的经济预期持续乐观，企业经营效率逐步提高……因此，我们有理由判断，在未来可以预期的时间中，中国经济仍将维持快速增长。

　　如前所析，三大因素的共同作用使得A股上市公司的中报数据极为养眼。可是，这样的增长能够持续吗？

　　能源、有色金属、化工、钢铁、房地产等多个保持快速增长的行业，接下来有望继续增长，这一因素的推动是可以持续的。

　　资产注入对改善上市公司业绩的作用仍然会持续下去，可以预计的是，随着上市公司对新注入资产的整合工作逐步完成，这有利于进一步提升上市公司的赢利能力，因此，这一因素也是可持续的。

　　真正的隐忧在于对外投资收益这一因素。统计显示，交叉持股比例超过20%的上市公司有24家，超过10%的有43家；持股市值在1 亿元以上的有179 家，5 亿元以上的有76 家，10 亿元以上的有37 家。一个令人咋舌的数据是，金陵药业(000919.SZ)持有股份的上市公司数量高达46 家。很难想象这到底是一个做药的公司还是一个投资公司。

　　警惕上市公司交叉持股

　　我们必须正视上市公司交叉持股所带来的巨大魔力和隐患。上市公司持有上市公司或非上市公司的股权→股改后获得流通权→新会计准则实施→上市公司净资产、每股收益等大幅度改善→股价大幅上涨……这就是2007年牛市的逻辑。

　　正是因为这一点，我们可以判断，中国牛市并未到头，其理由有二：其一，股改之后，随着时间的推移，将会有越来越多的上市公司限售股解禁上市，涉及的上市公司也会越来越多；其二，随着IPO(首次公开发行)加速，将会有越来越多的公司

股票上市，投资这些公司股票的上市公司业绩将会改善。

　　但是，上市公司的交叉持股是“一荣俱荣、一损俱损”的关系，既能推动股市加快上涨，亦可能使股市快速下跌。牛市之后，只要某一行业上市公司的业绩下降股价下跌的话，交叉持股必须会使其他上市公司业绩下降，进而使牛市走熊，牛熊之间的转换速度大大加快。

　　交叉持股还会分散上市公司的经营重心。2007年股市奖赏了那些醉心于对外股权投资的上市公司。老实做企业与股权投资相比，其投入产出并不匹配。受此驱动，企业管理层自然会把更多的精力投入到寻找对外股权投资的目标而不是内部经营上，企业内部的资源配置也会向此倾斜，企业经营必然受影响。

　　中国

资本市场正在迈向牛市的路上，而交叉持股就如同一朵带刺的玫瑰花。把握得好，五彩斑斓，受益终生；把握不好，势必扎手扎心，后患无穷。我们有必要逐步建立完善的约束机制，推动市场长久健康发展。(作者为中国社科院博士)插图/苏益

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