股市暴涨狂跌凸显纠偏机制缺失

　　文 /刘　峰

　　从去年开始的股市暴涨行情，无视各种唱空言论和政府调控，一路过关斩将，终于在今年5月29日超越4300点大关。漫漫征途之后，股指也如强弩之末，5月30日竟被一纸小小的印花税告示压垮，5个交易日后跌到了3400点。虽股市调整预料已久，但以这种方式进行，实令人惊愕，众多股民和机构都措手不及。

　　在我国宏观经济基本面没有重大变化的情况下，股市从2006年8月开始一口气暴涨了3倍，而且没有经历较大的调整。愈积愈多的市场风险和恐慌心理，接下来又导致了股指几天之内狂泄20%。这种剧烈波动凸显了我国证券市场价值发现的能力很弱，如果价格与价值出现了较大背离，市场无法及时有效的进行纠正，股票价格不能收敛并稳定在其价值水平。纠偏机制缺失表明整个股市效率低下，从长期来看这表现为与我国的各项宏观经济指标不相关，从短期来看则表现为股指的剧烈波动。

　　纠偏机制缺失的原因主要有这样几个方面：

　　我国证券市场长期缺少做空的相应机制。市场上不存在股票指数和期权等金融衍生产品，没有适当的避险交易工具来对冲市场风险。在市场单边运行的情况下，想获利就要严重依赖于做多，股市风险在这个过程中被系统性放大。例如，在牛市里，做多赚钱符合所有人的利益，行情看好的时候股民会顺势追捧，股价被严重高估，市场不能及时产生内在的回调要求。到了熊市，交易则极度萎缩，流动性严重缺乏，估值明显偏低。股票价格的波动因此加剧。另外，由于缺乏必要的避险交易工具，投资者一旦陷入泥潭很难有脱困自救的机会。

　　缺少做空机制的股市弱化了市场对上市企业的监督。证券市场本来是作为价值发现和资源配置的场合，市场监督的结果应该是得到合理的定价而不是高价。但是在缺少做空机制的单边市场里，只有做多才能挣钱，这样市场会有意鼓励和推动股价上涨，监督作用杳无踪影。当我们看到股市疯涨，泡沫越来越大时，却不知道它会以怎样的方式破裂。

　　另外，证券市场监管不完善。虽然我国已经初步形成了以《公司法》、《证券法》为核心的证券市场法律、法规体系，逐步建立了中国证监会垂直领导的证券监管体制，但是监管仍然存在很多缺陷，对于股市的很多弊端不能真正解决和防微杜渐。这样的市场环境既容易滋生暗箱操作和腐败行为，又难以消除其恶劣影响。

　　我国资本市场狭小而且深度不够。证券品种还很少，股票总市值占GDP比重也较低，证券之外的投资品种既少又不方便。近几年来的流动性过剩使这个矛盾更加突出，百姓的钱只能在银行和股市之间选择。还有虎视眈眈的国外金融机构，他们融通资金的能力非常强悍。较小的市场规模决定了我国股市应对外界冲击的能力很脆弱，纠偏能力也不可高估。

　　在缺少纠偏机制、市场效率降低的情况下，能够把股价拉回到合理水平的力量就只有政府了。政府半年来多次对股市进行调控，甚至使出“利率、准备金率和汇率”一起调整的组合拳。补位是政府在这个过程中扮演的角色，而补的正是市场缺失的纠偏机制。无论采取发表社论、官员表态、还是调整利率或者税率的手段，政府的目标都是为了纠正股指的严重偏离，促进股市的健康发展。在股市缺少纠偏机制的条件下，政府的频繁干预实属必要，也是无奈。所以，长期以来民间把政府频繁出入的股市称为政策市，政策成为股市最大的风险来源，股民研究政府的喜好更甚于关注企业的盈利。

　　政府的补位虽然暂时释放了风险，但终究还是权宜之计。第一，这种干预是对股市的硬性冲击，突然强迫股指回到政府认可的范围会加剧市场波动。第二，这将加重宏观政策的负担，很多时候会造成宏观目标的冲突而陷入两难境地。第三，资产的价值发现绝非政府所擅长，无法保证政府不犯错误。最后，政府还会面临政策的时间不一致性问题。假若5月份股市暴涨我们以加息调控。但是6月又开始狂跌，那么我们还能够再立刻降息吗？

　　证券市场制度的完善不能缺失有效的纠偏机制，而纠偏机制离不开便捷的做空机制、规范和严格的信息披露、具有一定宽度和深度的资本市场等。如果有相对完善的纠偏机制，前段时间的股市泡沫就不会积累到这么大，股市也不会如此的暴涨暴跌。股民自然不必去搏傻，政府也可抽身而退。

　　公平和自由的市场是效率最高的市场，具有纠偏机制的市场才是最安全的。