不怕股市泡沫就怕泡沫股市

　　文 / 本刊特约撰稿 马方业

　　中国的酒文化，历史悠久。中国人通常喝的白酒是无泡沫的。如果白酒也有了泡沫，那肯定不是好酒；相反，假如啤酒没了泡沫，啤酒也就不能称其为啤酒。

　　如果将白酒与啤酒分别比作实体经济与虚拟经济，是不是有点味道？的确，实体经济是不该过热的，一过热就会产生巨大泡沫，一旦泡泡破了，后果不堪设想！所以，实体经济这瓶“白酒”有泡沫肯定不太好。相反，虚拟经济这瓶“啤酒”，如果少了泡沫同样不是件好事。

　　就理论层面看，股市本身就是虚拟经济，与实体经济不同，它反映的是预期的经济。其本质就是泡沫经济，没有泡沫就没有股市。排斥之，就只能搞实体经济；惧怕之，就不能搞虚拟经济。其中泡沫的放大与缩小实际上就是市场的价值发现与回归、市场的自我选择与淘汰之过程。没有这种过程，股市的财富效应就无从体现，市场的“接力机制”也就无法形成。而且虚拟经济还是一种激情大于理智、矫枉必然过正的经济。趋势一旦形成，就会在自身力量推动下持续下去：牛市中，涨无可涨还要涨；熊市中，跌无可跌还得跌。

　　去年，中国A股市场涨幅高达130%，勇夺当年全球股市涨幅冠军。今年以来仍然马不停蹄，一路狂奔，至5月10日，该指数已悄然升至4049点，短短4个月，涨幅高达50%以上。

　　急剧放大的财富效应促使很多百姓蜂拥冲入股市，一时全民皆股，“下午三点收盘后才正式上班”成为都市一新景。甚至有报道称，南京竟有人倾其全部财产作抵押，而且不惧高达25%的年息，贷款千万进股市；还有刚上班的小年轻将父母用来购房的毕生积蓄入市炒股，大学生把要交的学费拿来炒股，开眼镜行的老板把给职工办

公积金和商业保险的钱也拿去炒股……总之，人人都想“赌一把”。正是在这样的背景下，市场上一些恐慌、忧虑甚至争论出现了。特别是近一个时期，海内外唱空中国股市的经济学家几乎是联袂出动，以罗杰斯、左小蕾或居伊·德·容凯尔为首的一派演出了一出规模空前的空头“大合唱”。 他们认为，中国股市只是基于流动性过剩主题而炒作所谓估值，因此存在泡沫，乃至危险。和讯首席分析师文国庆也指出，中国股市正迎来泡沫时代，2007年就是股市泡沫元年。

　　其实，就笔者看来，股市存不存泡沫与判断股市跌不跌并不全是一回事。正如本文一开始时所讲，虚拟经济，本质上就是泡沫经济，没有泡沫就没有股市，有股市就必有泡沫。

　　按照国际经验，市盈率是投资收益率的倒数。就目前来看，一年期存款利率为2.79%，其倒数为35.84。也就是说，市盈率不足40倍。有权威统计显示，基于上市公司今年一季报两市A股动态市盈率降至30倍左右。而在此前基于2006年年报的A股静态市盈率尚处于接近40倍的水平。就泡沫股市过去的经验来看，每次泡沫挤破之时市盈率基本上高达60倍左右。因此，就目前来看，股市的泡沫成分并不大，仍处在一个较为合理的水平之内。换句话说就是，股市有泡沫但却不是泡沫股市。

　　股市有泡沫是正常的。那么，为何目前这么多专家学者甚至政府高官对其如此关注呢？

　　有泡沫就意味着一定的投资风险。说泡沫，示风险，也是保护广大投资者利益的一种表现。包括央行行长周小川在内的多位政府官员公开表态，担心中国股市出现泡沫，并对股价水平发出了警告。5月11日，证监会也发出通知，要求强化风险揭示，开展投资者教育，使大家充分认识到没有只涨不跌的市场，也没有只赚不赔的投资产品。

　　仅仅看看4月份新增A股478.7万的开户数吧。这个超过去年全年开户数的历史新纪录，令牛气冲天的2006年也不得不相形见绌。这股在充沛的流动性背景下掀起的，并以“蚂蚁啃骨头”精神持续入市的“储蓄大搬家”风潮，导致了今年4月份个人与机构资金的比例竟达到了2：1的水平。而去年11、12月，沪深资金9成以上还来自机构。短短几个月，A股市场的新资金主角已基本转换成了个人。

　　看来，现在入市的投资者，其规模是空前的，人员是极其复杂的，投资水平也是参差不齐的，风险承受度更是不敢恭维。面对这样的一个特殊群体，相关专家学者和政府高官发出泡沫警示，不能不说，既恰逢其时又良苦用心。此其一。

　　其二，股市泡沫不可怕，泡沫股市才可怕。就目前看，泡沫股市虽然没有形成，但是也有一些火苗在燃烧。比如，指数涨的很高问题不大，但涨的太快就有问题。指数上涨正常，如果只凭现在这样是一个单边上涨市，也易出问题。越来越多的人追涨股市问题也不大，但是如果情绪持续高涨，害怕失去并错过所谓的赚钱机会，缺少风险意识就是问题。

中国经济持续高增长，许多上市公司盈利增长30%甚至几倍，股市作为睛雨表反映中国经济都正常，但是公司盈利的质量高不高，品牌优势建立起来了没有，核心技术有没有，盈利的可持续性如何，都是股市风险之所在。毕竟，现在上市公司盈利的情况更多是由注资引起的，还有很多是自己炒

股票引起来的，比如保险公司、券商等等。再比如，由于资金过剩，利息过低，股民情绪过高，许多公司股票价格上涨，但盈利好的与盈利差的区别不大，良币劣币联袂涨，这也不正常。

　　不管怎样，中国股市一定程度上正在呈现出“泡沫化”的症状，好在“海归”股票的陆续出现、A+H的同步上市、国企私有化的加速以及刚刚修订出台的有关允许商行QDII产品投资境外股票等等，正在渐渐增加着股市的供应量。或许这些市场的力量能够消除人们对泡沫化股市的担心，从而让投资者放心地“喝”着股市这瓶好“啤酒”。

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