监管者当理性应对全民炒股

　　金岩石

　　面对全民炒股的热情，监管者一时不慎，会成为戳破股市泡沫的那一根针。所以，各国金融监管机构对于是否应该采取行动抑制资产泡沫，普遍慎之又慎。主张积极干预的意见认为，金融监管机构听任股市泡沫肆意膨胀，直至股市泡沫破裂而引发金融危机，这是不负责任的。反对意见则认为，股市泡沫是市场现象，监管者其实无法干预任何资产定价市场，他们既没有这个责任和义务，也没有适当的工具和授权。

　　其实，股市泡沫有良性，有恶性，它和股市与生俱来，绝不可能销声匿迹，也无法预测何时破裂。格林斯潘在1996年就判断美国股市已处于“非理性繁荣”,　此语一出，股市应声连日暴跌，但后来还是一路狂奔，直到2000年3月才崩盘。在格老看来，股市泡沫只有在破裂时才会消失，监管者既没有义务也没有工具来调控资产泡沫，所以只能在泡沫破灭时采取行动来减少损失。如果我们接受格老的立场，那么现在监管机构该做的事情首先是备战，即准备在泡沫破裂时采取行动来降低风险扩散造成的损失。

　　备战固然重要，但更重要的是让股市泡沫保持良性状态，不要人为地挤压泡沫，制造股灾。因为股市泡沫的崩裂也是不到一半的概率，多数情况是泡沫自己化虚为实。在股市高烧之际，最容易扰乱市场秩序的不是投资人，而是上市公司的大股东和管理层所操纵的内线交易。在

股权分置改革的进程中，非流通股的入市已成定局，但是如果不出台规范大股东关联交易的相关法规，结果等于是默认了大股东的内线交易。以内部非公开信息为基础的关联交易是在挑战证券监管机构的权威，会极大地伤害监管机构的权威和证券市场的诚信。

　　监管者还必须加强对从业中介机构的有效监管。美国最近破获了一起内线交易大案，处罚了十几个人。源头是瑞银集团的一个证券分析师在发布

股票评级意见之前两三个小时，先通知其关联人买入该股，抢占市场先机。该分析师不仅要受罚，还可能被永久禁入。监管者这样严格地把守监管市场的门户，自然会提振投资人的信心，促进股市泡沫保持良性循环。

　　股市泡沫要化虚为实，转危为安，最重要的是提高上市公司整体的资产质量。简言之：边吹泡，边注水，水涨船高方可化险为夷。本轮牛市的基础是经济高速成长的证券化，由于可注入的资产储备质高量大，新开户的股民基民蜂拥而来，股市泡沫和资产注入二者间形成动态平衡的良性循环。但如果门禁不严，以虚充虚，甚至弄虚作假，股市泡沫就随时可能由良性转为恶性，进而引发市场投资情绪的转向，导致股市泡沫的崩裂。

　　以“挤泡沫”为借口建议政府干预股市，客观上会使监管者落入两难陷阱：或者会成为导致股市崩盘的千古罪人，或者会由于言而无信而丧失权威的历史笑柄。当年英国政府在“南海泡沫”时期立法通过了“泡沫法案”，强行干预市场的发行机制，结果引发了“南海泡沫”的恶性破裂，最后把英国

财政部长送进了伦敦桥头的监狱。这才是真正的教训，而不是某些人讲的政府无作为而导致股市泡沫的破裂。另一个案例是美国在1929-1933年大萧条时期，因股市崩盘而产生了“证券法”，使监管者“捉鬼有道，看门有法”，从此奠定了现代证券市场的法律基础和监管准则。

　　英国和美国这两次历史性的政府干预股市，一个发生在泡沫破裂之前，一个发生在泡沫破裂之后；一个通过了泡沫法，一个通过了证券法。思路截然不同，后果任人评说。(作者为湘财证券首席经济学家)