反收购：规则缺失的游戏

　　姚文祥

　　收购与反收购是一场大佬们的博弈，但怎样规范大佬们的行为，令游戏透明公正地进行？中小股东的利益又将如何保障？当*ST美雅管理层第二次计提坏账以图吓阻收购者时，我们依然找不到上述问题的答案。

　　并购的实质是一种商品交易，但它又同一般的商品买卖不同，因为它有时并不是在你情我愿基础上实现的，因此收购与反收购，敌意收购与反敌意收购，成为并购中的另一道引人注目风景。

　　内地资本市场的敌意收购历史并不短。1993年，中国宝安集团通过二级市场收集流通股的方式，取得延中实业第一大股东地位，这是中国证券市场的第一起公司控制权争夺案例，也被视为内地资本市场敌意收购的开端。

　　此后，以内地企业为目标的敌意收购共发生了21起，与国内上市公司总数相比来说，这一数字显然是微不足道的，与敌意收购难得一见相伴相随的，是反收购也难得一见。

　　近年来真正让人印象深刻的反收购战，首推2001年搜狐对

北大青鸟的抵抗。当时搜狐赋予公司普通股股东一项优先购买权，一旦有收购人持有搜狐股权超过20%，其他股东便有权行使优先购买权，获得价值等于其执行价格2倍的优先股，或者将其持有的股权以2倍价格出售给公司。

　　搜狐的这个战术被称为毒丸术，是反收购战术中常用的一招，2005年新浪面对盛大陈天桥的收购时，也祭出了毒丸术。

　　而*ST美雅采用的，则是另一种常用的反收购战术——焦土战。通过计提坏账准备等手段做低公司价值，以令潜在竞购者望而却步，达到反收购的效果。

　　然而无论是毒丸术还是焦土术，被中国《上市公司收购管理办法》明文禁止。

　　当前，内地资本市场许可的反收购措施，主要有相互持股制度、在公司章程中置入反收购条款、管理层收购、股份回购和司法救济。虽然理论上有5种措施可供采用，但在实践中并非全部可行。

　　此外，股份回购手段，也因被《公司法》的规定限制而不能用于反收购。而其他三种反收购措施，在面对敌意收购时，或因时间仓促难以形成有效的抵抗，或因属亡羊补牢的事后举措难见成效，并不能真正能起到实效，达到立竿见影地让收购方止步的效果。

　　在

股权分置改革完成后，全流通带来的影响之一，就是可能在二级市场引发敌意收购的骤然增长。但面对随时可能来临的敌意收购大潮，一场规则缺失的游戏该怎么玩？