股改PK业绩 股改败下阵来

　　在价值投资理念已经扎根的今天，指望股改拉动股指具有难度，更何况股改的深入还会加剧投资者的不安心理。没有业绩作基础的增持承诺、分配承诺等股价稳定措施难以稳定住股价，没有业绩作基础就如同在沙滩上建造大楼。股改在与业绩的对决中败下阵来

　　本报记者 张炜

　　周三上证指数连续跌破半年线及1100点，至此，9月20日回调以来已累计下跌120多点。季节走入深秋，投资者如同感受自然界变化，发现大盘寒意陡显。

　　深证成指的回调更为明显，一段时间以来，跌幅一直大于上证指数，几乎已跌到上证指数破千点时的同期底部，周三收盘仅较6月3日创下的全年最低2590.53点高出约2.7%。深证成指的领跌，更为明显地反映了目前市场的现状。

　　股指再度下跌究竟是什么原因？实际反映了股改与业绩对决的结果。在不少投资者眼里，股改应该成为推动大盘上涨的动力。有投资者甚至提出，“如果股改完成后股指不能上涨的话，那只能表明一点，即当前的股改是不彻底、不成功的。”然而，股改究竟能不能推动大盘上涨取决于两点，一是股改对价是否对位，二是以业绩为主的基本面是否支持。就近期大盘表现而言，季报业绩及年报业绩预期是制约大盘上涨的主要因素。

　　宝钢股份与上海汽车数亿巨资增持承诺的失败，充分体现了股改在与业绩的对决中败下阵来。只要看一下钢铁上市公司的季报业绩，就不难理解宝钢股份的增持承诺为何会失败。

　　1月至9月，杭钢股份、莱钢股份、韶钢股份、八一钢铁净利润同比减少48.73%、26.39%、53.23%、25.29%。钢铁企业前几年的业绩上涨得益于产品价格上涨和产能扩张，现在的滑坡则“成也价格，败也价格”。 今年4月以来，国内钢材价格一路下跌，特别是各类板材价格与3月末价格水平相比，平均跌幅高达30%至40%；有的热轧板降幅已经超过了50%。

　　花旗集团研究报告称，中国钢铁行业利润可能实现硬着陆。如果今年下半年钢材价格较上半年下跌13.6%，而其他成本保持不变，则全行业的净利润将会降为零，中国钢铁业将出现全行业亏损的风险。显然，投资者虽有理由相信宝钢股份的“含金量”，但绝不会在钢材价格跌势如潮的时候继续给予追捧。宝钢股份大股东的40亿元增持承诺，为基金等巨量资金提供了退出渠道，股价跌破4元不足为奇。

　　上海汽车增持承诺的失败，同样受到公司业绩滑坡的拖累。上海汽车2005年中期净利润由上年同期14.32亿元降至4.74亿元，预计前三季度净利润同比将下降超过50%。上海汽车的业绩滑坡是国内汽车行业景气度盛衰变化的反映，恐怕现在没有人会大胆预期汽车股将很快走过业绩反弹的拐点。因而，股改对价带来的有限实惠被季报业绩及年报业绩预期欠佳而“吞噬”。目前已有130多家上市公司作出业绩预告，其中预增的只有40家，而预亏、预警、预降的有70多家，业绩预计下滑占到预告的53.8%。在基本面如此的寒意紧逼下，大盘不受影响是不可能的。

　　如果业绩难以支持的话，股改成果将更加脆弱。目前股改普遍采用的对价依据，是成熟市场市盈率法。从理论上说，成熟市场市盈率法从

股权分置的未来着手，考虑的是股权分置方案实施后，根据企业的行业特点及实际经营情况，决定出企业所有

股票可上市流通情况下可能的市盈率水平，在此基础上计算出对价。然而，市盈率计算所用的每股收益是历史的、静态的，目前的市盈率根本不能正确反映几年后全流通实际应作的对价补偿。所以说，已实施的股改对价能否填补全流通造成的“窟窿”是个问题，而业绩预期下降将使“窟窿”越来越大。

　　另外，许多股改公司大股东作出提议业绩分红的承诺，同样在业绩预期下降的情况下失去实用价值。备受煎熬的德豪润达股改，很大程度由其业绩滑坡引起。据说，德豪润达大股东亮出股改底牌，愿意在2005年度股东大会上提出资本

公积金转增股本或送红股等分配提案，从某种程度上作为此前更改过的股改方案的配套补充。问题是，业绩下降的公司又有多少分配能力，分配后会不会继续贴权。可见，没有业绩作基础的增持承诺、分配承诺等股价稳定措施都难以稳定住股价，没有业绩作基础就如同在沙滩上建造大楼。

　　在价值投资理念已经扎根的今天，大盘要逆业绩上行恐怕难上加难，指望股改拉动股指同样具有难度。更何况股改的深入还会加剧投资者的其他不安心理。目前市场上已出现恢复新股发行、引入做空机制等消息，这些消息对本来就已脆弱的股指都是打压。有媒体透露，上海证券交易所关于在A股市场建立做空机制的课题已经结束，最近中国证监会已经验收了这个课题方案。估计在股权分置改革完成以后，做空机制就会光临市场。此类消息“满天飞”，难免使业绩向淡带来的信心滑落进一步加剧。