低投票率挑战股改IR成效

　　作为一项与流通股东切身利益密切相关的改革工程，股权分置改革曾经调动了太多流通股股东的参与热情，股改公司一度居高不下的投票率，既聚集了相关公司的高涨人气，也为中国股市注入了新的活力。但进入全面股改后，类别表决的投票率却一路走低，持续下滑，给改革平添了许多困惑。

　　截止到10月24日，第一批全面股改公司的40家公司已有30家进行了股改表决投票，平 均投票率为37.30%，第二批有38家公司也有15家进行了股改表决投票，投票率为39.21%，流通股股东参与股改的热情明显呈下降势头，最低的一家公司流通股股东投票率还不到13%。

　　低迷的股改方案投票率，既可以理解为反映改革趋于平稳的一种自然滑落现象，但也在很大程度上折射了改革中存在的诸多隐忧，凸显了股权分置改革在制度设计、对价方式、股东心态、沟通效果等方面的问题。透过成因分析，我们不难发现其中的困局。

　　改革的潮汐效应

　　作为新生事物，任何改革启动后会吸引与之相关的各种利益群体的空前关注和参与，股权分置改革也不例外。

　　回想今年4月底股改试点工作启动之初，各方面积极参与的火热场面蔚为壮观。尽管临近五一长假，但无论监管机构、试点公司，还是中介组织、新闻媒体、流通股东，几乎无一例外地放弃休假，全程关注和投入到这项被称为前无古人的改革事业中。即使在规模庞大的第二批试点公司名单公布后，各界参与的热情仍持续不减，而两批试点46家公司的平均投票率超过50%，也从一个侧面印证了改革的广泛参与度。

　　而改革进程中的潮汐效应，决定了股权分置改革必然会从高潮趋于平稳，若操作不慎甚至滑入谷底。当所有利益群体以平静心态对待股改，就会化繁为简，举重若轻，改革的参与度就会明显缩减，改革中的各种不和谐音符就会次第显现。股改经历潮涨潮落，原本属于正常，但对改革中出现的一些不正常现象则必须予以足够重视。

　　制度设计存有瑕疵

　　作为一项涉及面广、影响巨大的改革，股改的根本途径，就是通过非流通股股东与流通股股东充分协商，前者改变历次募股中的公开承诺，以一定代价换取所持股份的流通权，从而化解中国股市的结构性矛盾。从这个角度上来说，按照社会契约理论，流通股股东理应拥有更多的改革主动权。但在实际操作中，流通股股东在没有取得充分的对价方式设计、选择权的情况下，流通股股东的投票率又没有划定底线，这样就容易使非流通股股东与少数流通股股东达成协议就获得流通权。不断走低的投票率既有流通股股东自身的心态问题，也有制度的约束缺位。如有媒体此前进行的一项问卷调查发现，较大比例的投资者都对参与投票兴趣不大，不去投票的原因包括，投了也没用(占比50%)、程序太复杂(占比近30%)、同意方案但不想投票(占比18%)等。投了也没用固然是一种消极心理，但如果在制度设计上加上最低投票率的限制，情况可能会大大改善，同时也可以提高上市公司搞好投资者关系管理的水准和广大流通股股东用手投票的参与意识。

　　在第二批股改试点即将结束时，管理层就《上市公司股权分置改革管理办法》广泛征求意见，曾有不少业内人士提出了设定流通股股东投票率门槛的意见，但由于种种原因《管理办法》最终没有对最低投票率设限，使这一瑕疵成为现实的困惑。10月14日，股改公司创下流通股股东投票率12.91%的新低，足见制度设计缺陷的显性化：大股东只和一成多的流通股股东达成协议，就轻而易举地取得了流通权，接近90%的流通股股东的权利没有体现，这样的分类表决结果，代表性问题值得思考。

　　对价趋于平均化

　　随着股改公司的增多和股改范围的扩大，一个让人警醒的趋向正在误导着股改公司：不少公司背离流通权价值实际，简单参照已经实施股改公司的对价平均值，以此作为计算对价的基本依据，使对价呈现出明显的平均化特征，在一定程度上掩盖了各个公司流通权的真实价值。

　　因对价平均化而生的晕轮效应，已经对流通股股东的投票热情产生了消极影响。由于缺乏应有的技术和专业支持，流通股股东根本无法测算流通权的价值大小，对价平均化，使得所有股东思维简单化，博弈的成分逐渐减弱，大家都把注意力集中到对价是否接近平均水平上，而不再关注自己在股改中的损益。参与投票，也成了可有可无的事。

　　沟通流于形式化

　　股改启动之初，试点公司大都在专业机构的协助下，对自己的流通股东结构、组成和区域分布进行了详细的统计分析，在此基础上量身定制了切实可行的沟通方案，分步骤加以推进，不仅赢得了较高的投票率和赞成率，也开创了公司投资者关系管理的新境界，建立起了与投资者沟通交流的长效机制。

　　但股改全面铺开后，非流通股股东与流通股股东的交流逐渐流于形式，效果也大打折扣。许多股改公司把沟通重点全部集中在机构投资者身上，对中小投资者则敷衍了事，沟通会因此成了摆设。

　　有报道称，广州某公司的股东沟通会的会场内，除公司和保荐机构的代表外，到会的十几个人中仅有两名上了年纪的流通股股东，其余的则全部是媒体记者。流通股股东沟通会开成了记者见面会，沟通效果也不言而喻。反观规模不一、场所不同的流通股股东沟通会，或许是会议信息传递不畅，或许是流通股股东已经厌倦了千篇一律的沟通形式，与会者寥寥无几，沟通也仅仅触及皮毛。

　　谨防中小流通股股东边缘化

　　日益走低的流通股股东投票率，在一定程度上放大了流通股股东趋于边缘化的股改特征。当股改方案的草拟、修订、沟通和通过，逐渐与越来越多的中小流通股股东绝缘，股改已开始偏离分类表决的初衷。

　　中小流通股股东的边缘化倾向，有多方面的原因，既有其自身搭便车的心态，也与股改公司的IR基础工作薄弱、现实的沟通渠道不畅及沟通成本过高直接相关。眼睁睁看着流通股股东投票率一路下滑，屡创新低，忧心的报章也不时大声疾呼，吁请流通股股东充分珍视和善用自己的权利，并流露出哀其不幸，怒其不争的无奈。纵观股改启动后的这一变化，流通股股东在股改中越来越多的缺位，应引起相关各方的足够重视，使尊重和保护中小流通股股东的权益落到实处。

　　作者：博星投资 袁光顺

　　(来源：上海

证券报）