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建行此次IPO的招股价为1.8港元到2.25港元之间。据主承销商预测，按此招股价范围，预计2005年市盈率相当于8.9倍到14.2倍，2006年市盈率将达到7.7倍到12.2倍。陈悦先生由此感言，撰写估值之惑一文，提出了全流通发行后的新公司估值问题，可谓能及时弊之言。但觉得意犹未尽，可能有狗尾续貂之嫌，不免再想说两句。
陈悦先生云：投资人学会自我保护，首先要有自己的研究方法来预测上市公司未来的
潜力及研究公司治理环境结构。在整个估值体系暂时处于模糊走势之下，用各种公开披露的信息数据来判断公司是否具备投资价值。这无疑是精到之说。但稍感疑惑的是，要学会这种自我保护，又是一种高难度动作。
何以见得？可对比一下内地银行股的IPO发行价。查了一下资料，发现浦发银行(资讯 行情 论坛)1999年9月的首次发行价为10元；民生银行(资讯 行情 论坛)2000年11月的首次发行价为11.8元；招商银行(资讯 行情 论坛)2002年3月的首次发行价为7.3元。与建行的1.8--2.25港元和交行2.5港元的招股价相比，显然高出了一大截。
据中金公司测算，若建行按招股价的上限计算，发行市盈率为14.2倍。而内地很多公司的首发股价大多为20倍市盈率左右。这种差异，可以解释的理由可能有如此几条：一是海外的估值正确，内地的估值有泡沫；二是内地的估值正确，海外的估值低了；三是差异来自非流通股股东对全流通的不同承诺。不管何种，都意味着估值在公司刚上市时就埋下了困惑的陷阱。
跳出困惑的陷阱，需要对当前正在进行的股改本质有准确的把握。在IPO的首次发行价上，内地与海外的差异，源自于在全流通与否的承诺上。时下，内地证券市场的非流通股股东，要取消原来不流通的承诺，必须向流通股股东支付对价，这不是追求历史得失的补偿，而是一种合乎市场经济公平公正原则的制度安排，把送股视为国有资产流失，是失之偏颇的。
由此观之，建行IPO的招股价，为我们解疑释惑提供了一个活体。
作者：诸葛立早
(来源：上海证券报）
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