研读指导意见

　　复旦大学 谢百三教授

　　已经很久没有学习这么多国务院下属部委一起署名发表的文件了。上一次是七部委宏观调控“房地产热”。下边谈几点看法。

　　一、在导言中，这份《意见》高兴地称：“在国务院的正确领导和有关部门、地方 人民政府的大力支持下，股权分置改革试点工作已经顺利完成，改革的操作原则和基本做法得到了市场认同，改革的政策预期和市场预期逐渐趋于稳定。”

　　显然，这份《意见》作者对股权分置改革目前的态势、感觉相当好，到现在一共搞了40余家，已宣布“试点工作已顺利完成”。此文件对操作原则和基本做法也以“市场”的名义加以认同。但事实上，不少股东大会吵得十分激烈，而除清华同方外，其余100%通过。这正好说明流通股在讨价还价争论中，完全处于极弱势状态，很多流通股东是十分无奈地看着上市公司在“客客气气”中，软中带硬地按非流通大股东的设想通过的。

　　“改革的政策预期和市场预期逐渐趋于稳定”也似过于乐观，谁都知道今年国家股、法人股不能上来，加之人民币升值及一年炒一波的急切心理，等明年、后年、2008年大量非流通股上市后，又是什么预期呢？

　　二、《意见》第四点强调股改是非流通股可上市交易作出制度安排，“并不以通过资本市场减持国有股份为目的”，同时特别强调“当前国家也没有通过境内资本市场减持上市公司国有股份筹集资金的考虑”。

　　这一段话应特别引起注意。这与市场人们普遍预期与担心完全不同，即只想让它们可交易，但“并不以减持国有股为目的”。笔者十分惊愕，这个文件对诸如中央直属国企、地方国企有约束力吗？是全国人大的意见，还是国资委的，在多少年之内有效？此外，地方政府之所以比较热情、有兴趣，相当大部分目的意图是为了减持地方国企的国有股，尽可能地“国退民进”。怎么没有这种“考虑”呢？

　　三、《意见》第六条强调，改革要“切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益”，这是非常正确及令人欣慰的。但应该清醒地认识到，这是2004年2月“国九条”提出的意见，然而由于种种原因，实际上很难真正落实。

　　此条还强调“尊重市场规律，就是要坚持市场化的决策机制和价格形成机制”。不知是否指时下这种通过股东大会，让非流通股与流通股东在大会上争执、博弈的情况，(结果99.9%是非流通股赢)，实际上是矛盾下放了，听任争吵及对大股东做手脚十分无奈，真正的市场定价应该是有另一种做法的。

　　如果市场既有10∶3送，也有10∶30送，那就是市场了，现在的市场全是10∶3—10∶3.5送，是市场吗？

　　四、《意见》第九条指出：“鼓励公司或大股东采取稳定和上市价格预期的相关措施”，这可能是诸如对宝钢、农产品等非常规措施的肯定。而笔者恰恰对此持有异议。第一，这是股权改革吗？能解决制度性缺陷吗？第二，在股改的中、后期，在股改结束后，还去稳定价格吗？第三，这种稳定个股价格的措施似与《中华人民共和国价格法》相悖，在《价格法》中是不许这么做的。

　　笔者对“农产品”等这种回避股改的做法持否定态度。此外，不能因为人民币升值、股价上涨等因素就少送股、少补偿。股价上涨与股权补偿是不同性质的两件事。能因为房价上涨，就剥夺公民的一部分正当合法的房产继承权吗？

　　五、指导意见中最引人注目的是何时恢复发新股、怎么发的问题。

　　《意见》第十条回答道：“根据股权分置改革进程和市场整体情况，择机实行‘新老划断’”——没有讲何时、何种情况，择机的基本条件是什么，模糊不清。令人宽慰的是，从种种信息看，现在管理层还不会马上发新股，也不会马上搞“新老划断”。但笔者很担心有人过于轻敌。笔者看来，发全流通新股，新老划断越晚越好，越谨慎越好，几年内能将股权分置的G股扩容消化就很不容易了，万勿急躁冒进。

　　六、意见文件第十一对绩差公司鼓励搞资产重组等意见是正确的，但回避了一些资产重组成本过大，无法重组公司怎么办的尖锐矛盾。虽一时可稳定市场，但在将来实施中，是躲不过去的坎。

　　“操纵相关股东大会会议表决结果，或者对持股优势进行利益交换的，监管机构要予以严肃查处。”——这段话是什么意思啊，是让大股东不要以股权优势，逼着小股东只好同意少补偿、少对价呢，还是让基金、保险公司等从“股改”、“政治高度”出发，在股东大会上放弃自己的内心真实意见，放弃为众多投资者力争合理补偿的要求，无奈地同意大股东意见呢，这真叫人看不懂了。

　　股权分置改革是一场涉及到几千万投资者及1379家上市公司乃至全国人民利益、经济前途的大事，也涉及到市场的稳定与发展，应该像25年来的中国土地承包、企业改制、物价改革、城镇居民住房改革一样，广泛听取不同意见，既要正面引导又要集思广益，历史的经验是，凡反复听取不同意见的政策大多成功，反之就经不起历史的考验，甚至留下许多历史新痛。我们每个人都应对历史负责。