万言书评价股权分置改革 中国股市的荒唐一幕

　　水皮

　　北京是首善之区，更是政治文化中心，决策部门多，专家学者也多，有决策就会有不同“政见”。因此，北京的小圈子里经常会有“万言书”流传，表达对目前政策方针的不同看法和意见。

　　日前，就有这么一份长达三万余字的“万言书”被传到了水皮的案头，“万言书”评的不是别的，正是眼前进行的如火如荼的股权分置改革试点，题目就叫“中国股市的荒唐一幕”。

　　三万言书，共分五个部分。第一部分叫误判形势，仓促启动，第五部分是结语，悬崖勒马，为时已晚。洋洋洒洒的三万言书，慷慨激昂，指点江山，一言以蔽之，全盘否定。

　　“证券监管部门于2005年4月宣布改革股权分置的条件已经成熟并启动试点，在错误的时机发动了一场错误的试验，其原因首先在于对当前的形势作出了错误的判断。”三万言书的开场白是直截了当的，原因之一在于“意见分歧，观点对立，认识极不一致”，原因之二在于“市场情绪化，非理性特征明显，错误泛滥成灾，思想极度混乱”，在这种“身处危如累卵，脆如薄冰的险境，证券监管部门惊慌失措，孤注一掷，强行启动试点，结果将不外三种：

　　或者以伤害非流通股股东权益，破坏市场经济和产权制度基础为代价，去迎合市场激进人士的口味，博得市场一时的掌声；

　　或者维护资本市场的正常秩序和规则，但得罪市场激进人士，失信于预期过高的市场；

　　或者左右受制，进退失据，两面不讨好，满盘皆输；

　　所谓开弓没有回头箭，慌不择路，盲目开弓，必然矢发无端，箭伤无辜，人为制造不安定、不和谐，毁股市、害股民，损及国家利益和政府公信，监管者自身也蒙羞受辱，到头来再想回头，只怕是悔之晚矣。”

　　实事求是的讲，三万言书第一部分对事实的描述虽然用词不善，但是“基本属实”，而对于股改的三种前景的预测同样用词不善，但是同样存在可能，正所谓“仁者见仁，智者见智”。更坦率地讲，水皮一直认为股权分置问题并非中国股市最迫切需要解决的问题，就算要解决，现在也不是个适当的时机，一方面是因为市场处于长期熊市之中积弱已久，另一方面就是因为上下左右对此并没有形成所谓的共识，而眼前的三万言书就是一个最好的证明。

　　但是，任何事情都有一个“此一时，彼一时”的差异，认识上的差异并不成为水皮诋毁目前已然展开的股权分置改革的理由和借口，更不能成为幸灾乐祸的本钱。

　　水皮无意为中国证监会和尚福林辩护，股改以来，对于试点中的不尽如人意，水皮从来没有客气过，但是基本上是站在流通股股东的利益上就事论事。但是三万言书的出发点正好相反，是完全站在非流通股股东的角度，对于股改作出了全面的道德批判。

　　三万言书是如何为第五部分的结论论证的呢？

　　首先，三万言书提出“补偿流通股股东既无法律依据，亦无理论支持和事实基础”。股权分置改革试点的核心是非流通股要补偿流通股股东，但是“持股成本差异论”和“对价论”被三万言书批得体无完肤。

　　三万言书的作者认为，持股成本差异论是无知和误解的产物。原因在于①非流通股股东拿出有盈利能力的整体企业和流通股股东分享，其持股成本不是每股净资；②发行定价依据的是企业盈利水平而不是账面净资产；③双方自愿达成的合法市场交易价不容反悔；5股票发行价格不同于每股净资产是资本市场的通则。

　　在作者的眼中持股成本差异论是由于无知和误解，而对价论则属于臆想和推想。原因在于：①非流通股承诺“暂不流通”不能解释为“永不流通”。②“暂不流通”不是正式的法律和政策规定，国资部门不主张股权分置。③股价偏高的原因不在股权分置。5因一级市场股价偏高而补偿流通股于理不合。⑤流通股股东二级市场炒股损失不能由非流通股股东买单。⑥解决股权分置问题本身引起股价变化不能由非流通股股东负责。⑦非流通股的流通溢价虚无缥缈，即使有也不应与流通股分享。⑧明火执仗地侵占和剥夺非流通股股东的合法财产权利。

　　其次，三万言书对第一批参与股改的四家上市公司草案逐一进行分析和批驳，结论是十六个字“穿凿附会，生拉硬扯，七拼八凑，破绽百出”。

　　作者认为，第一批试点方案明显带有奉旨作文的痕迹。明明是枯荷败柳，偏要指为姹紫嫣红，没有道理要说成有理。找不到依据要说成铁证如山，无法测算要算得煞有介事，实在不行了，只好偷梁换柱；既须迎合市场，又不能完全指挥命令大股东，还得要监管部门首肯，内中苦楚，冷暖自知。

　　第一批试点的确有很多的问题，但是三万言书本身对此的批判也有不可自圆其说之处，相对而言，这部分的批判还算客观。

　　最后三万言书指出，股权分置改革试点是二十一世纪初在中国股市上演的一出荒唐剧、闹剧、滑稽剧、丑剧、悲剧；堪称中国股市编年史上最可耻的一幕，而这一切，“冰冻三尺，非一日之寒”。

　　作者认为，股市沦落到如此地步，是多重影响因素从多个角度多年来综合作用的结果。

　　原因之一是市场非理性导致股权分置问题的升温。股权分置问题之所以成为股市热点，缘于四年前的国有股减持，而国有股减持成为股市热点缘于人为制造，是杜撰的结果。

　　原因之二是对股权分置问题的错误定性和定位。股权分置问题本身，没有更多的实质内容，对股市也没有更多的实质影响，解决股权分置问题不会对中国股市的健康成长发挥任何重要的作用。

　　原因之三是系统的丑化、妖魔化上市公司大股东。作者认为，大小股东的利益是一致的，“一股独大”没有罪，并不是所有大股东都行为不端。长期以来，市场上一片揭露和谴责大股东(特别是国有大股东)的声音，以致普遍认为大股东(特别是国有大股东)必圈钱，必侵占，必行为不端，是由于证券监管部门的片面性和误导造成的。

　　原因之四是歧视大股东，滥用类别股东表决机制。作者认为不少人宣称流通股股东是弱势群体，大股东是强势集团。其实，从监管部门的导向和媒体舆论的倾向来看，现在强势早已转移到流通股一边。

　　原因之五是错误定位独立董事。独立董事的作用不是财税大检查，不是审计风暴，不是质量万里行，更不是公检法。除非出现与法律或道德准则相冲突的情况，独董不能以受托方的身份和大股东对着干。

　　原因之六是片面夸大证券市场的作用，误导社会公众股东。作者认为，对于证券市场的正面作用不能估计过高。“中国股市在为企业筹集资金和增加税收方面作用明显；在转换机制方面成效不大，乏善可陈，失败的教训多于成功的经验；配置资源、发现价值和晴雨表的作用几近于零。”

　　“不少有识之士指出中国股市存在着诸多的弊端和风险，如投机活动过烈，又不规矩，还不如‘赌场’；突发狂涨，与实体经济脱节，积聚了泡沫；靠政策设市、导市、托市、救市、市场机制被异化；股市的畸型发展将导致自我否定性的价值回归和市场再造等等。证券监管部门虽然没有直接开口批驳，但心有芥蒂，坐视或纵容一些人围攻这些有益的分析探讨，封杀不同声音，制造舆论统一的局面。”

　　三万言书的作者是一个什么样的人呢？一方面全面否定股改，否定证监会，一方面又为大股东和独董大唱赞歌，这不是奇怪吗？既得利益和强烈的失落感是如此矛盾的交织在作者的身上，让人感慨万千。

　　其实三万言书要否定的不仅仅是股改，而是整个中国的资本市场，因此，在作者的政策建议中提的不是别的，正是“斟酌情势，视调整的幅度和影响是否需要，决定(1)有限期地关闭股市，或者(2)暂停股市交易，或者(3)暂停部分股票交易。”

　　不止一个读过三万言书的朋友告诉水皮，读完之后，后脊梁只觉得阵阵发凉。