张承惠：中国需建立多层次资本市场使私募合法

http://finance.sina.com.cn 2005年08月01日 07:39 四川金融投资报

日前国务院发展研究中心金融研究所副所长张承惠发表了一篇署名文章，对于当前对多层次资本市场存有的认识上的误区，进行了澄清。文章认为，要在几个大的方面进行调整，打破禁区，改变只有证券交易所一个层次的现状，允许建立和发展场外交易市场，使私募活动合法化。对各地的产权交易市场，则应当允许其对股权交易的证券化。本报摘其主要观点转载如下———

　　学者呼吁多年的“建设多层次资本市场、调整资本市场结构”问题开始引起决策层的关注并在国务院有关文件中得到体现。但是一段时期以来，无论从学术界讨论的热点问题还是监管部门出台的各项政策看，人们关注的重点和政策取向还在围着证券交易市场绕圈子，表明在认识上仍未跳出资本市场＝股票市场＝证券交易所的误区。

　　为澄清这个问题，我们需要回到“为什么要建设多层次资本市场”这个原始出发点。

　　证券交易所无法独自承担起改善融资结构的重任

　　众所周知，资本市场的本质功能是优化资源配置。检验其效率的标准有二：一是一国所有企业是否面对均等的融资机会；二是能否以尽可能低的成本将最大限度的居民储蓄转化为长期投资。而中外发展资本市场的实践都已证明，仅靠证交所场内市场是无法实现资本市场使命的。

　　事实上，在发现价格、引导社会资金流向、保证市场运行的连续性和规范证券投资活动等方面，证交所确实具有无可替代的地位。但是要建设一个健康、高效的资本市场，仅靠证交所是远远不够的。中国发展资本市场十多年的实践已经证明，单一层次的资本市场必然会带来限制市场的广度和深度、加大金融风险、破坏市场“三公”法则等一系列不良后果。如果我们不能走出将资本市场等同于证交所市场的认识误区，继续将发展证交所场内市场作为建设资本市场的中心任务，必然会导致制度建设和政策设计的空白和监管当局工作重心的偏差。

　　中国应建立什么样的多层次资本市场

　　不久前，中小企业板市场在深交所设立。对此，一些学者和媒体曾将之作为建设多层次资本市场的重要举措大加赞赏。这是又一个认识误区，需要澄清。

　　从海外实践看，不同层次市场之间的区别主要有以下方面：第一，上市标准不同。第二，交易制度不同。第三，监管要求不同。第四，上市成本和风险不同。

　　那么，中国应建设什么样的“多层次”资本市场？国外发达资本市场的经验表明，不同层次的资本市场之间存在着相当大的差异性。这种差异性由投融资双方的特性所决定，满足着不同投资者和融资者的需求。因此，对于深圳中小企业板这类在同一交易所内设立，在上市标准、交易制度、监管标准上基本不存在差异的市场来说，不能认为是一个区分资本市场层次的成功做法。笔者认为，对于中国这样一个幅员辽阔、企业众多的大国来说，理想的多层次资本市场架构应当是这样的：全国性证交所———区域性证交所———OTC市场———私募市场。

　　建立多层次资本市场需要进行相关调整

　　目前正在着手解决的股权分置问题是对股票市场基本制度进行调整，设立多层次资本市场则要对资本市场的基本架构进行改造，两者都是伤筋动骨的大手术，绝不是轻而易举就可以完成的。要建设一个完备的多层次资本市场，至少要进行以下几个方面的大调整：

　　首先，要进行法律调整。有关多层次资本市场的法律至少有《公司法》和《证券法》。对于前者来说，一是要重新认识和定义股份公司。在市场经济国家，股份公司不过是资本的若干组织形式之一，私募设立股份公司无须政府批准台湾对实收资本达5亿新台币的公司强制其公开发行　，有些国家甚至公募设立也无需政府批准。二是要大幅降低股份公司的设立门槛。目前中国大陆设立股份公司的最低资本金要求是1000万元人民币，而台湾仅为100万台币折合25万人民币　。在德、法、意等欧洲国家，股份公司的最低资本金大多仅合人民币几十万元，美国一些州甚至没有最低资本金要求。

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张承惠：中国需建立多层次资本市场 使私募合法

张承惠：中国需建立多层次资本市场使私募合法