李 翔

　　近日上海银行间同业拆借利率(Shibor)剧烈飙升， 6月20日上海银行间利率今日几近全线上涨，隔夜利率大幅飙升超过500个基点，利率首次超过10%，达到13.4440%，创下该数值历史新高；此外，一周利率亦首次突破10%，大涨近300个基点，达到11.0040%，亦创下历史新高。Shibor夸张的资金价格和市场之前所感受到的巨量M2之间产生了严重的矛盾。市场到底差不差钱呢？

　　这就要分析一下Shibor的运行机理了，而Shibor的运行机理借鉴自Libor，所以先要剖析一下Libor。

　　2011年3月，随着瑞士银行披露其正遭受美国当局调查，伦敦银行间同业拆放利率(Libor)操纵丑闻曝光，受到调查的16家金融机构其中包括各家大型银行如汇丰集团、花旗集团及德意志银行等。去年12月底，香港金融管理局就瑞银集团在香港银行间同业拆放利率(Hibor)报价时是否存在不当行为展开调查，瑞银或又将因此面临巨额处罚。接二连三的银行同业拆息操纵丑闻把改进甚至改变基准利率定价机制这一话题推上了风口浪尖。

　　Libor，即London Interbank Offered Rate的缩写，是指伦敦银行间同业拆借利率。Libor是一种银行间拆借资金的利率，这种利率是每天伦敦时间上午11点前通过在合理规模的市场上询价并接受银行间报价形成的。 20世纪80年代，越来越多的银行开始运用各种新兴的金融工具在市场上交易，为伦敦银行间市场带来了更多商机。1984年，英国银行家协会(BBA)和全球主要的金融机构(主要是英格兰银行)还有一些其他监管机构，共同合作制定了《英国银行家协会关于利率互换的基准利率准则》(the BBA standard for interest swap rates)，并创造了BBA基准利率；一开始，这些利率只是运用于利率互换的基准利率，之后在其他基于货币市场利率定价的金融工具对基准利率的需求的驱使下，英国银行家协会又创造了BBA Libor 定盘机制(fixings)——定盘即指制定一个正式的价格；1984年12月，这一机制进入为期一年的试用期。1986年，BBA Libor 生成机制正式施行。为确保其能继续满足市场需求，英国银行家协会和Libor指导小组协作1998年重新定义了Libor，改进了给报价小组成员银行的指南导则以确保报价方法的一致性。当前，汤森路透(ThomsonReuters)代表英国银行家协会作为数据提供商负责管理Libor，包括数据采集、质量监控及Libor定盘计算，通过对10种货币和15个期限(包括隔夜到一年)的计算得到共150组Libor数据。所以，Libor就是在特定货币和期限下，作为银行间无担保借款的平均成本的基础利率。

　　银行同业拆借市场的形成与发展有助于理解银行同业拆借市场的运作。银行同业拆借市场的根源是存款准备金制度的施行。20世纪初，英美两国将存款准备金制度用法律形式确定了下来。在经历了30年代的经济危机之后，大部分西方国家效仿英美，确定了这一制度。而银行间拆借利率正是在银行同业拆借市场上通过这一过程形成的借入与拆入资金的资金成本。

　　银行同业拆借在金融系统中乃至实体经济中都起着重要的作用，可以分别对银行的作用、对准备金制度的作用和对实体经济的作用三个方面来分析。对银行来说，银行同业拆借市场是银行的一个重要资金来源，能减少银行流动性风险，为资金充足和资金短缺的银行提供了一个各取所需的场所。部分准备金制度是银行同业拆借市场的起源，银行同业拆借反过来也支撑了部分准备金制度。银行同业拆借具有个信用创造和转移过程，这个过程创造了出借资金银行的借款需求。对实体经济来说，银行同业拆借市场的基础利率能影响投资决策，而政府也可通过货币传导机制中的利率渠道来实现宏观调控。无担保银行拆借市场的基本参考利率是公司现金流分析中最常用的贴现率，所以，银行同业拆借市场在金融系统中有广泛的影响并且能通过影响个人和公司的投资决定来影响实体经济。

　　然而Shibor却有着“先天不足”缺陷：报价及运作方式基本上是参考Libor的，两者相似程度很高，理论上都有被操纵的可能。最致命的则是Shibor和Libor都是报价驱动而非成交驱动，即银行的报价不是真实交易的利率而是预先报出的利率，这使得报价银行能够任意报出对其有利的报价而不受真实交易的束缚。从央行的反应来看，尽管市场传言不断，却没有向银行间市场紧急释放流动性。某种意义上来说，这可算做是一次颇具“中国特色”的压力测试。尽管测试中，各方的表现不尽如人意，而不断完善的Shibor报价机制和央行更为成熟的对于货币政策力度与方向的把握，利率向市场化迈进，无疑是我国金融体系有效支持实体经济转型的前提条件。

　　市场真的“不差钱”，差的是更为健康完善的制度。

　　(作者系英国约克大学金融学博士，现任教上海大学国际工商与管理学院)

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