经济下滑风险已经超过通胀风险

　　而在通胀压力弱化的同时，马骏认为，国内实体经济减速的势头已经明显化。中国实际出口量的增速已经从去年的24%下降到今年上半年的13%。而由于欧美经济继续恶化，今年下半年中国实际出口量的增速有可能降到10%以下。

　　一些地方已经有10-20%中小企业出现倒闭。大量中小房地产企业由于资金链可能断裂造成的被迫降价、清盘的压力已经导致了严重的房价下降预期和销售量的大幅下滑。今年前五个月的商品房销售同比下降7%， 是1997年来首次下降。

　　由于房地产在内需中巨大的连带效应，销售的下降将构成对建筑服务、水泥、钢铁、电子、电子器件、石化产品、交通等行业的下行风险。一旦出现房价全面大幅下跌，也将对银行体系将构成系统性的风险。

　　宏观政策应在四个方面适度放松

　　基于通胀压力减弱、实体经济(尤其是出口行业、中下企业、房地产行业)下行风险加大等因素，报告建议宏观政策有必要在如下几个方面适度放松：

　　一、适度放松货币信贷政策，考虑将今年度的信贷规模从3.6万亿元提高4-6千亿，至4.0到4.2万亿。即将年度贷款增速从原计划的13.9%提高到15.5-16%左右。今年全年计划的贷款增速不到14%，比去年的16%低两个多百分点。但由于今年PPI通胀比去年高，贷款需求增长比去年要高出约5个百分点。所以，资金的供求缺口就特别明显。2008年6月的实际贷款同比增速(名义贷款增速减去PPI增长)已经下降到5%, 为1996年(有连续月度公开数据)以来最低。到今年年底，即使政策有所放松后新的名义贷款增速提高到16%，该增速意味着2008年实际贷款增长仍然只有8%左右，比去年的实际贷款增速还低5个百分点。

　　另外，按央行目前的计划，四季度的信贷额度只有全年的10%，而一般来说四季度的GDP占全年的近30%，如果不松动信贷规模，地产和中小企业可能出现加速倒闭的情况。

　　如果信贷规模有所放松，应该利用这个机会推动房地产行业的整合。在大陆，绝大部分开发商是单个项目的开发商，使用的杠杆非常高，前十名房地产开发商只占市场份额的3%。相比之下，香港前十名地产商占市场份额将近80%。这是为什么大陆的开发商市场结构在经济和房产价格下行过程中会对银行资产质量构成巨大威胁的原因。

　　二、适度放松财政政策。短期内考虑提高对纺织、服装、制鞋、机电等出口企业的退税率、增加政府对产业基金的投入以支持有潜力的中小企业；中期(如2009年)内考虑对部分劳动密集型行业的中小企业的实行减征所得税、进一步提高个人所得税起征点。

　　三、将下半年人民币实际有效汇率的升值幅度放缓到1%以内。根据我们的实际有效汇率(REER)模型，今年前五个月人民币对按贸易比重加权的一篮子货币实际升值了3.8%。 另外，根据我们的可计算一般均衡模型, 3.8%的实际有效汇率升值使得出口增速降低了四个百分点。考虑到最近通胀已经开始回落，出口企业倒闭的情况正在恶化，监管部门对热钱的控制将有所加强，笔者认为下半年人民币对一篮子货币的升值速度应该放缓到1%以内。另外，减缓人民升值的速度，有助于削弱人民币继续升值的预期，从而抑制热钱的流入。

　　四、大力发展多种渠道的融资方式。政府应该加速推动企业通过债券市场的融资、尽快推出更多的政府引导基金、鼓励私募基金的发展、推出中小企业板、加大对中小企业担保的补贴、推广浙江省政府补贴“中小企业贷款公司”的模式、支持信托和委托贷款等融资方式。