机会还是疯狂(2)

　　PIG,发现价值的“金猪”

　　PIG的定义

　　价格隐含增长率(Price Implied Growth,简称PIG),就是从当前股价中解析出投资人对公司未来5年的每股收益的增长预期——最真实的市场预期就体现在股价中,一定的股价水平(市盈率水平)对应着一定的预期增长。在一定风险系数下,股价越高、市盈率越高,投资人预期的业绩增长也就越高;反之,当前期股价较低时,反映投资人对公司的前景预期不佳,利润创造的要求也较低。

　　另一方面,价格隐含增长率也是验证当前股价估值是否合理的增长水平,若公司未来的真实增长率不能达到这一水平要求,则当前股价是高估的;反之,若公司未来的真实增长率高于PIG,则说明当前股价是低估的。

　　现实中由于我们无法确知公司未来的真实增长,因此,通常以分析师预期增长替代真实增长与PIG做比较。理论上讲,如果分析师的预期是合理的,则当分析师预期高于PIG时,提示我们公司可能存在低估套利机会;当分析师预期低于PIG时,警示公司可能存在高估风险!

　　不过,预期通常会随着市场的波动而变化,尤其在牛市时更加趋于乐观,当分析师预期已严重偏离现实情况时,历史数据就提供了更理性的信息。

　　在计算方法上,PIG指标利用红利贴现模型中的两阶段增长模型,在当前市盈率下反推第一阶段,即未来5年市场对上市公司(或行业)每股收益(或如进行股权融资情况下的净利润)的预期增长率。

　　PIG的计算公式

　　由上面的公式即可推导出g，即PIG。

　　其中,P为股价,E0为当前每股收益,k为资本成本,ROEn是由当前每股收益、分红率等推算的稳态资本回报率,gn为公司进入成熟期后的稳态增长率,一般取GDP的稳定增长率。g就是我们反复提到的PIG,即价格隐含增长率。

　　本文PIG计算中的价格数据取2006年12月份股价均值,每股收益取2006年三季度数据乘4除3。

　　2006年12月底,距到期日10年以内国债的平均到期收益率为2.73%,在30倍市盈率下,A股风险溢价为5.2%。

　　由以上公式可见,PIG指标虽然简单,但却包含了一家公司所有重要的基本面信息,从资本结构、盈利能力到风险性,这些信息与市场整体的收益水平和估值水平一起,反映出公司的基本面状况,并可由此反推出使当前估值合理的成长要求,而这一成长要求与分析师预期增长相对照就为我们判断当前估值是否合理提供了有意的参考。

　　图3为境外投资人6.17%的风险补偿要求下沪深300整体市盈率与平均每股收益之间的关系(美国战后股市平均风险溢价4.82%,中国作为新兴市场,穆迪评级为A2,相应要求的债券国家风险补偿为0.9%,股权国家风险补偿为1.35%)。由图可见,30倍市盈率下合理的每股收益增长预期为14%,而2006年沪深300每股收益的平均增长仅为5.2%。