我们认为A股市场继续下跌，将会引发行业龙头对本行业内部公司的并购重组(现金流充裕和外延式增长需要)，也就是除了牛市顶端的并购重组高潮外(30倍以上的PE)，熊市底端也是并购重组的高潮期。图表3是2004年6月-2008年10月美国市场的MA额度与标准普尔500指数走势的对比，牛市顶部和熊市底部是并购重组的多发期。我们认为当前A股市场正在尝试探底，而大规模的并购重组是A股市场真正的底部。

　　从A股市场行业看，行业比较分散，如A股市场全部商业百货的76家公司的总市值远低于沃尔玛，医药生物的126家A股公司的总市值低于辉瑞制药。从国资整合的背景看，国资委提出2010年底央企集团重组到80-100家，地方国资如上海、重庆、北京等均提出完善的、数量明确的整合目标，这些国资部门均提出了借助资本市场整合的意愿和部分方案。

　　回购潮有望出现

　　控股股东的增持行为，表明产业资本对A股估值进一步分歧。

　　截至11月7日，沪深两市累计155家A股公司发布股东增持公告518次，增持股份参考市值250.46亿元，其中8月、9月是公司股东增持的多发期，完成增持金额161.02亿元，占全部参考市值的64.29%。

　　从上市公司增持过程看，增持的多发期与延期减持的多发期都主要集中在7月、8月和9月，时值A股正处于“奥运维稳”过程中。频繁的政策利好和股东的市场操作对二级市场的“维稳”起到了关键作用。但是，进入10月上市公司股东增持明显减少，特别是外盘的剧烈下跌和可预见的A股公司三季报业绩严重下滑导致A股暴跌，股东增持缺乏动力，10月份仅23.13亿元，11月份仅3.12亿元，同比减少46.04%。

　　1996年-2008年A股公司股东增持数据显示：整体上看，增持金额不断增加，但是在股市大涨的2000年和2007年，由于市场整体估值高企，股东放弃了增持操作；在2005年、2006年和2008年，增持显示A股公司股东对二级市场的股价存在分歧。关键的是，如果指数继续下跌，则股东增持将进一步放大，减小了股价的下跌空间。

　　截至11月7日，A股历史上的回购案例比较少：山鹰纸业停止实施、华海药业完成382.59万股4038.94万元回购、九芝堂完成1384.55万股6969.95万元回购、天音控股和海马股份董事会预案拟分别回购2000万股和3000万股。图表4显示，华海药业回购期间，二级市场股价涨幅13.52%，低于上证综指的28.96%，更远远低于生物医药指数的35.46%。说明单个的回购并不能有效增强其市场表现，只是在阶段上，如回购预案公告前后若干个交易日表现比较突出。

　　2001年12月-2008年10月，日本股市回购参考市值为13101.09百万美元，其中在2002年-2005年期间回购较为频繁，参考市值为10080.15百万美元，占全部比例为76.94%。但是在随后市场大涨的2006年-2007年回购则比较少，仅占15.34%。日本股市的回购历史表明：从产业资本的角度看，较为频繁的回购多发生在股市的底部，而在市场估值高企时，回购则相对稀少。

　　图表5，2002年-2008年美国股市股东回购参考市值为62909.73百万美元，相当于日本股市同期回购市值的6倍，说明美国市场的回购更为平常。较多的回购发生在2004年10月2007年10月之间，即行情大幅上涨阶段。

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