可分离债：权证市场亮点(2)

　　国内情况则是，由于市场上涨，所有的认沽权证都属于深度价外，内在价值为0，理论价值为0，决定了认沽权证只能是短线投机品种。而在香港，几乎很少看到认沽权证过度投机，其隐含波动率结构比较合理，在40%至70%之间的权证占总数的90%，平均隐含波动率为52%，而最近1年内恒指波动率为23%，可见充足供应和做市商制度是可以有效地控制认沽权证投机。

　　在“5•30”之后，交易所对认沽权证的监控非常严格。上交所放开了招行CMP1(580997)和南航JTP1的创设额度，效果非常显著，后者上市后价格一直没有突破过3元。深交所一开始采取临时停牌限制交易，之后又修改了近到期日认沽权证的涨跌停幅度，这一措施对认沽权证的末日轮投机具有极大的抑制作用。虽然有人认为可以通过先跌后拉来进行变相投机，但是这并不能改变认沽权证价格将加速回归的结果。

　　市场上的认沽权证还剩3只，上半年将全部到期，其中华菱JTP1和五粮YGP1也会受到涨跌停幅度限制，目前两只权证价格已经比较合理，在市场下跌时，有少量短线机会。

　　在认沽权证纷纷到期后，市场上将会缺少空头品种，虽然股指期货推出后可以作为风险对冲的工具，但只比较适合大资金来做套保。对于大散户和一般投资者来说，在市场下跌的情况下，只能依靠被动减仓来控制风险，虽然系统性风险降低了，但也损失了组合的超额收益。而国外的衍生品市场结构就非常成熟，既有适合大资金的股指期货合约，也有相关的小型股指期货合约、期权、权证等品种，后者的市场往往更加巨大。以韩国为例，KOSPI200期权的成交量就占到了整个股指类衍生品市场的90%以上，期货合约占比不到10%。

　　因此，2008年在股指达到更高位置时，市场对期权、认沽权证及小型股指期货的需求将非常巨大，在股指期货上市后，希望能尽早推出这些适合中小投资者的衍生工具。 积极申购可分离债

　　目前，市场上共有6只可分离债认购权证。从发行情况来看，第一只可分离债马钢CWB1(580010)的中签率为9.15%，而至上汽CWB1(580016)已经下降到0.5%，市场参与的热情越来越高，申购收益也非常可观。投资者尤其是机构投资者应多关注已有发行可分离债计划的上市公司，积极参与申购，已配置正股的投资者则更应该把握住机会。

　　可分离债权证有一个明显的规律，即新权证的溢价率最高，老权证溢价率明显下降，马钢CWB1的溢价率已经低至-1.32%，而新近上市可分离债权证仍溢价90%。这主要是因为正股市场表现疲软，新权证上市时多为平价或价外，炒新导致溢价率快速上升。预计随着正股企稳后再度上涨，溢价率将会被慢慢消化掉，20%左右的溢价率将是市场能够接受的水平。

　　从各只可分离债的条款来看，上市公司利用权证行权所募集的资金都达到了法规的上限，可见公司都寄希望于可分离债的二次融资功能，这就意味着，到期行权时正股价格很可能会达到行权价以上，这对目前处于价外的权证及其正股来说是一个很明显的投资机会，如国安GAC1(031005)和深高CWB1(580014)。但是由于溢价率过高，这些权证的涨幅有可能要落后于正股，或至少赶不上杠杆的水平。

　　(作者为海通证券分析师)