蒋飞

　　在很大程度上，券商是在为自己的过去埋单。回首十年前的景况，在行业里大多数公司都在坐庄和挪用客户保证金的时候，也有公司选择放弃这种刀口舔血的模式

　　今年是我做财经记者的第十个年头。由于工作的缘故，我目睹了证券行业十年间的大起大落。从系统性危机，到规范治理，到过度管制，再到鼓励创新，这个行业的十年具有颇多戏剧性。

　　当初入行的时候阴差阳错地被领导分配去报道证券公司的新闻，我的新鲜感却很快被挫败感替代。2003年正值整个行业处在谷底，不仅市场行情萧条、证券公司门可罗雀，许多公司还因为挪用客户保证金和坐庄而陷入危局。这种低迷的行业，对于一个新入行的记者而言很难打开局面。

　　一年之后，我却时来运转了。这并不是因为股市突然由熊转牛或者证券行业出现了转机——恰恰相反，整个行业的系统风险已经到了集中爆发的边缘，证监会下决心开始整顿。先是南方证券被行政托管，直到成为最大的一家宣布破产的证券公司，接着大鹏证券、闽发证券、巨田证券、广东证券等又一家接一家地倒下。这个过程自然有很多故事，为记者们提供了许多难得的素材。

　　那些年里，证券公司给我这样一个新记者留下了非常不好的印象。有一些细节至今难忘。在南方证券被行政接管的前一年，我曾参加过其组织的一次证券公司之间的高层会议，阚治东[微博]、朱利等券业元老均有出席。就是在这样一个表面上很堂皇的会议上，南方证券当时的一位中层干部公开提议券商抱团自救，把自营盘重仓持有的股票“拉上去”，“吸引散户跟进”。

　　放在现在，这样的言论是不可想象的。但在那个时候，证券公司不但可以公开讨论坐庄，行动上更是肆无忌惮。南方证券当时已经重仓持有哈飞和哈药两只股票，到了被行政接管的时候，其在“双哈”流通股中的控盘比例已经达到了90%。

　　为了在低迷的行情中支撑高度控盘的庄股，券商需要向外部融资。但是除了少数公司得以发行债券或者上市融资之外(中信证券于2003年上市)，大部分深陷自营盘的证券公司只能通过挪用客户保证金，或者委托理财的方式吸纳资金。

　　南方证券一家就挪用了80亿元的客户保证金，其实它在外面放出的杠杆远不止于此。委托理财是另外一个重要的手段。南方证券与客户签订国债委托理财协议，许诺15%甚至更高的年息，但资金实际上被用于支撑庄股的股价。这很像德隆做的事情，只不过德隆玩儿得更大，它通过自己控制的上市公司套取了更多的资金，甚至包括银行贷款。

　　在南方证券宣布破产后的两年多时间里，我曾数次旁听过南方证券的债权人大会。当时南证的保证金窟窿被央行再贷款填补，也就是这部分的客户损失得到了弥补。但是许多以法人名义与南方证券签订委托理财协议的个人投资者，却只能与银行等强势债权人一起参与破产清算。远在辽宁的一个县级市的几位公务员，因为当地这种情况的个人债权人很集中，曾数度到深圳处理相关事宜。可见当时南方证券乃至整个证券行业流毒之广。

　　市场主体不自律，必然引致监管层的刚性介入。2004年是证券行业一次重要的转折，刚刚就任证监会副主席的庄心一，对南方证券等几家风险最突出的证券公司进行了行政接管。这几家公司的证券类资产和牌照被其他证券公司继承，而同样存在挪用保证金以及违规融资行为的券商则被勒令限期整改。与此同时，全行业开始规范治理，客户保证金实行第三方存管，各项业务都引入净资本管理，风险考核成为证监会对券商最主要的考核指标，从此之后在监管红线之下很少有券商敢于越雷池一步。

　　十年一晃而过，我现在还在写有关券商和证券行业的稿子，但是重点更多放在了监管政策上，这也促使我相比过去的自己，多了一些思考的东西。严格的监管的确把野孩子训练成了乖孩子，但是证券公司却没有了狼性，失去了竞争力。

　　现在，不仅跟银行的资产规模和盈利水平无法相比，就连信托也后来居上，在融资中介业务上做得风生水起，严重挑战券商的买方和卖方两个业务线。券商长期习惯于经纪、投行和自营等牌照业务，靠牌照吃饭，更是靠天吃饭，相比其他类型的金融机构差距越来越大。

　　当然，这种结果并不是监管层单方面的责任。在很大程度上，券商是在为自己的过去埋单。回首十年前的景况，在行业里大多数公司都在坐庄和挪用客户保证金的时候，也有中信证券、广发证券等公司选择放弃这种刀口舔血的模式。我们都知道，后来这两家公司，尤其是中信证券，是规范治理的受益者。

　　去年，在证监会提出要放松管制、鼓励创新之前，许多证券行业的高层管理人士也看不到未来的方向。但是政策层面却豁然开朗了。证监会的态度很明确——它要转变监管方式，从事前的审核转向事后的监管，以此解除长期压抑金融创新的过度管制。

　　除了保证金第三方存管、净资本管理等底线仍然需要坚守之外，证券公司的融资渠道已经全面放开，不仅鼓励其发行上市，证监会还放开了各种债权融资工具。证券业协会获得了更多的自律管理权限，沪深股票交易所也非常活跃，开始一项接一项地推出创新产品和措施。

　　现在，反倒是证券公司有点无所适从了。“手脚被绑了那么多年，现在还在发麻呢。”一位券业人士对我说。过去那么多年都在吃牌照饭，现在突然有了这么多创新方向，许多证券公司在人才和技术方面都存在短板甚至是空白。

　　于是产生了一些有趣的现象。一些主打金融创新的培训机构开始受到热捧，在北上广，其主办的针对证券公司的研讨会和培训班总是座无虚席。

　　这是好事。我知道，证券公司这个条线，下面又会有很多精彩的故事。(作者为本报记者)

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