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开设“一级半市场”或是为当前股市抒困的急救药

　　陆坚培

　　先对本文题目做个最初略的解释：所谓开设“一级半市场”，就是建议专为解禁的原始股(大小限)开设一个“独立的可过渡的交易平台”。

　　众所周知，目前的股市制度必须改革，否则中国股市没有出路。但对于一个关系亿万人利益，无法“推倒重来”的系统工程，别指望单靠某一项措施就能够解决所有问题。因此正确的改革思路不妨借鉴IT行业中对软件程序不断“打补丁”的做法，也对股市制度一步步进行“修补”。本文提出为原始股开设“一级半市场”的主张 就是要为现行的“减持制度”打上一个“补丁”。

　　根据现行的股市制度与20年来的历史沿革，原始股东手中的股份分为二种。

　　第一种是“新老划断”前遗留下来的非流通股(简称大小非)。根据2011年底的统计将近有5000亿股，其中85%以上已经解禁，并有约650亿股已经减持(其中大非减持约6%，小非减持约45%)，即使继续解禁，继续减持，对市场冲击有限，何况其中以国有股份为主，不可能大幅度减持。这部分历史遗留问题可以慢慢消化，不是影响当前股市的主要问题。

　　第二种是“新老划断”后新产生的限售股(简称大小限)。2008年首发上市的269家A股公司就有8500亿股限售原始股，竟然超过了股改前的“大小非”总量！接着2009年有99家，2010年有349家，2011年有282家，累计下来的“大小限”的数量已经达到惊人的规模(恳请权威部门提供确切数字)，这就像一个巨大的“堰塞湖”高悬在中国股市之上。一旦这些持股成本极低的“大小限”进入二级市场(即使是分期分批进入)，对市场的冲击可想而知。

　　特别需要指出的是，目前新股发行时直接流通股一般只占了总股本的20—30%，而占比70—80%的原始股都以“大小限”形式“潜伏在旁”，等待时机“出笼”。在这种情况下，股民进股市犹如在“虎口拔牙”，随时担心被虎咬伤。据有关部门分析，这几年上市的民企比例大，高管持股的比例大，这些“大小限”的“减持欲望”远远超过原来的“大小非”。正是这种“悲观预期”使股民惶惶不安，也使大量增量资金不敢入市，股市自然表现不佳。这正是当前股市必须面对并提出对策的问题。

　　现在有人呼吁在新股发行时“取消限售制度”。这里姑且不论能否实现，即使没有新的“大小限”了，但目前已经存在的巨量“大小限”应该如何处置？本文的建议就是：既然“大小限”是中国特有的，那么同样可用中国特有的“一级半市场”来加以应对。

　　具体的“制度建议”如下：

　　1.所有“大小限”解禁后不得直接进入盘面(即二级市场)交易；待该股票满足规定条件后才可以转入正常的盘面交易。

　　2.拓展现有“大宗交易平台”的功能；所有解禁“大小限”可以在大宗交易平台以协议价格向合适对象减持股份，但交易后这些股份仍属于“大小限”性质，未满足规定条件时仍不得转入盘面交易。

　　3.当盘面交易价格(复权价)连续三个月超过该股票发行价时，允许该股票转入盘面交易。

　　4.当大宗交易协议价(连续三个月平均)与盘面交易价(连续三个月平均)差价不超过5%时，允许该股票转入盘面交易。

　　5.如果以后新股发行不再设“大小限”，所有原始股必须在大宗交易平台交易一定阶段后(如一年)再根据条件转入盘面交易。

　　6.离职高管所持的原始股份只能在大宗交易平台买卖并且每年抛售量不得超过20%(名单由各上市公司向交易所上报)。

　　上述建议概括起来就是：新开设一个专供原始股进行交易的“一级半市场”，作为原始股进入二级市场前的“缓冲器”。现在来分析一下实行上述规定会产生什么效果：

　　1. 由于不直接进入二级市场交易，并且要满足规定条件后再转入二级市场，大大减少了对市场盘面的直接冲击，可以缓解市场的“悲观预期”。

　　2.“大小限”的减持，无论用什么方法都会消耗股市资金。但先在“一级半市场”协议交易，就有了“重新定价”的机会，部分预期不好的股票将交易清淡，因此从总体上讲可以节省股市资金。

　　3.由于是独立的交易平台，必将会在“一级半市场”形成相对独立的“减持价”价格体系。好公司的“减持价”会逐步走高，向盘面价或发行价靠近，最终转入盘面交易；坏公司的“减持价”会长期低于盘面价，也会使盘面价逐步下行，最终以低价合并，但有了一个缓冲过程。

　　4.更有意义的是：有了这个平台，新股发行时对原始股不必“限售”，而是规定原始股先只能在“一级半市场”交易，过一定期限并满足条件后再转入二级市场。这是一种通过市场手段争取到一段时间来鉴别新上市公司真实质量，弱化上市过程中的各种“操弄”，保护普通投资者的最佳方法，远比让全部原始股不受任何约束直接进入二级市场更为稳妥。

　　5.这项制度也会改变新申请上市企业的“预期”：如发行价不能再虚高了、“业绩变脸”后将无法套现、等等，正确的价值取向将激励中国出现更多的好企业。

　　6.关于“离职高管”的第6条规定是针对当前一个严重的倾向性问题：一夜暴富的高管是减持的主力军，他们拿到股权后就不想再为企业奋斗了，动辄就辞职走人，造成大量上市民企“内伤严重”“业绩变脸”。这种“高管”对广大股民的“毁约”行为，居然目前没有任何法律可以制约，所以应该从交易规则上改变一下他们的“暴富预期”。

　　上述建议只是对《交易规则》进行改革，完全属于证监会的职权范围，证监会可以迅速决策。当然，某些利益集团发出反对之声是必然的，但凡能够维护“社会正义”与“股市稳定”改革就应该坚决推行，必然会得到党与人民的支持。

　　为了使新规定能够顺利推行，有几个要点必须事先准备或引起注意：

　　1.明确新规定只针对“新老划断”后的原始股份(大小限)，原来的“大小非”减持不受新规定限制。解决主要矛盾，减少阻力。

　　2.何时发布新规定必须十分保密，防止已经解禁的原始股突击抛售，引起股市动荡。

　　3.自新规定发布后马上暂停所有“大小限”减持(期限如半个月)，用这段时间统计并上报原始股的持有人账户与所持数量(因为有部分已经解禁或减持了)。然后把这些账户转入“一级半市场”的交易系统，以便进行交易与监管。

　　4.在事先设计准备的基础上(少数人参与，尽量保密)，利用上述暂停时间对原有的“大宗交易平台”实施设备与技术改造，以适应新的任务。

　　5.也利用上述暂停时间审查哪些股票的盘面价已经高于发行价，允许这些股票直接进入二级市场交易。

　　6.在发布新规定时要公布对违反新规定进行减持的处罚标准：一律没收违规减持所得的全部款项，并将污点纳入“诚信记录”。

　　7.今后相关的数据统计，指数发布等事项也需要事先考虑好一定对策。

　　今天处在经济转型期的中国，大量代表新兴产业的企业非常需要通过资本市场的“融资”而快速发展，因此不能“停发新股”，而是要从“制度完善”上来解决问题。上述建议应该是一个符合中国国情的既可继续保持“融资”功能，又可保护股民利益的好办法之一。如果证监会能够及时推出上述“一级半市场”交易新规定，无疑可以作为保护股民利益的“重大利好”，也是重振股市信心的一剂“急救药”。如果在此基础上新股发行时取消“限售期制度”，那么真正做到了“标本兼治”。请证监会有关领导认真考虑上述建议，用适当的方法除掉悬在股民头上的“堰塞湖”！那将是股民之大幸，人民之大幸，中国之大幸！

　　最后说明：本文的总体思路值得参考，但细节上难免不周，因此只是“抛砖引玉”之作，希望得到各位专家的指正。同时，此文只是“补丁”之一，是一剂短效为主兼顾长效的“急救药”。只有大家都来努力“打补丁”，才能将股市制度的“漏洞”越补越少。

　　编后语：

　　感谢您对我们工作的大力支持，更感谢大家对中国股市的热爱，因为有你有我，相信我们的市场会越来越好！

　　若欲建言献策，请把您的真知灼见发至：stockzhengwen@sina.com。 详见征文启事。