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　　夏寅

　　4月9日，东电B(900949.SZ)报收0.809美元/股，涨幅为3.72%，列所有B股第三。

　　时隔1月之余，浙江浙能电力股份有限公司(以下简称，“浙能电力”)换股吸收合并东电B的方案再次出炉。当中最为关键的是浙能电力调低发行价格至5.53元/股；而之前公布的预案发行价格区间为5.71元/股至6.63元/股。

　　尽管较先前预案，大股东浙能电力做出了“让步”，但市场对东电BB转A的定价标准仍有疑虑。

　　根据先前重组预案， 2012年浙能电力的每股收益为0.45元，若以前述5.71元/股-6.63元/股的预计发行价格区间计算，则其对应的PE为12.69倍-14.73倍。

　　2012年东电B的每股收益为0.3967元，若以前述4.9元/股的换股价格计算，其对应的PE为12.35倍，这低于此前浙能电力的下限。

　　而经此番调整后，浙能电力发行价对应的PE为12.29倍，恰好低于东电B所对应的PE12.35倍。

　　上海一位投行人士对记者表示，“东电的方案降低发行价是预料之中的事情，是大股东做出让步，但具体还要看东电中小股东的接受程度。”

　　实际上，浙能电力A股发行后总股本计算的全面摊薄的2012年市盈率为12.66倍，按照2012年度发行后扣除非经常性损益的全面摊薄每股收益计算，发行市盈率为13.43倍。

　　这次浙能电力换股合并方财务顾问中金公司的相关人士对记者表示：“之前的定价区间是按照之前的市场情况定的，这次与第一次披露的情况有些变化，最近电力行业的股价是涨了， 2012年电力行业的业绩普遍也不错。当时第一次公告的行业市盈率是16.5倍，而这次是4月3日那天统计的15.6倍，所以浙能电力发行定价就相应下来了。我们的定价是市场化的，参考同行业水平。”

　　一位接近东电B的人士对记者的解释也是归因于行业因素，“在同行业可比公司方面，受益于2012年电价的上调以及煤价的持续低位，火电企业整体盈利水平大幅提高，且部分公司四季度盈利远超市场预期。”

　　据4月8日合并方案，该方案选取了深圳能源(000027.SZ)等10只火力发电A股的市盈率作为参考，平均市盈率为15.66倍。

　　而在2月21日的原方案中，深圳能源(000027.SZ)等10只火力发电A股的市盈率16.57倍。

　　但值得注意的是， 2月21日原方案整个火力发电行业的市盈率反而更低，只有16.54倍；4月8日方案中整个火力发电行业的市盈率是不降反升，达到了19.64倍。

　　尽管大股东做出了一定的让步，仍有市场人士指出，换股方案应该一定程度上参考市净率来定价。

　　经记者计算，2012年东电B股本为20.10亿股，相应的净资产为98.52亿元，则其每股净资产为4.90元，以4.9元/股的换股价对应的PB才为1。

　　可以比较的是，2012年浙能电力股本和股东权益各为80.33亿股和277.94亿元，则其每股净资产为3.46元，以5.53元/股发行价对应的PB约为1.60，远远高于东电B。

　　对此，前述东电B人士对记者表示，“本次换股价格采用了市场上通行的做法。”

　　前述中金公司相关人士则作出如下解释，“从资本市场角度讲，像电力股这样性质的股票，通常是以市盈率定价方法。不管是东南还是浙能，我们都是遵循这个方法来定价的。市净率是在公司的盈利波动比较大或亏损的时候，没办法用市盈率的时候，才会用市净率，比如房地产企业。”

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