山鹰纸业、*ST四环两例重组方案折射了监管趋向的调整和明确，借壳上市的效率、收益与魅力日趋展现。在837家拟上市企业“IPO堰塞湖”亟待纾解的背景下，预计将有更多拟上市企业改道借壳方式登陆资本市场。

　　⊙记者 郭成林 ○编辑 孙放

　　借壳上市是否允许配套融资？这一投行界曾有争议的政策细节，通过最近山鹰纸业、*ST四环两例重组方案而渐明晰。未来，在837家拟上市企业“IPO堰塞湖”亟待纾解的背景下，预计将有更多拟上市企业改道借壳方式登陆资本市场，其运作难度更低、审批链条更短、而估值水平与融资规模却未必下降，可谓“性价比”突出。

　　山鹰纸业、*ST四环打破惯例

　　12月26日，*ST四环推出重组方案，拟通过资产置换以及非公开发行股份的方式置入天津市滨海水业集团股份有限公司100%股权，该等股权预估值约9亿元；同时，公司还将实施配套融资，用于补充流动资金。重组完成后，*ST四环将变身为水务类公司。同时，天津市水务局将成为公司实际控制人。

　　*ST四环重组预案称，此次交易构成借壳上市。随即在投行界引发争议：借壳上市不是不允许配套融资吗？为何*ST四环可以施行？

　　另一个案例是山鹰纸业。该公司21日发布预案，拟以定增方式向交易对方购买吉安集团股份有限公司100%股权，拟注入资产预估值为30.49亿元；同时募集配套资金10.16亿元，用于补充流动资金。据预案，该交易同样构成借壳上市。

　　借壳重组监管趋向调整

　　查阅规则，《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》明确：上市公司发行股份购买资产的，可同时募集部分配套资金，其定价方式按照现行相关规定办理。

　　《上市公司非公开发行股票实施细则》亦明确：发行方案涉及证监会规定的重大资产重组的，其配套融资按现行相关规定办理。

　　“证监会所允许的配套融资，是针对发行股份购买资产的重组方案，其政策初衷是鼓励兼并收购，其方案本质是同业间的换股收购。”有接近监管层的资深保荐人向记者介绍，“但对借壳上市的监管要求更高，趋同IPO，故暂未允许放行。”

　　此外，再查《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条、第四十三条的适用意见——证券期货法律适用意见第12号，后者明确：上市公司发行股份购买资产同时募集的部分配套资金，主要用于提高重组项目整合绩效。

　　“监管层考虑过修订上市公司非公开发行股票实施细则，对重组配套融资做更多细化要求，其中即要求投向必须是重组项目，不能用于其他。这也是借壳方案不能配套融资的依据之一。”上述保荐人补充。

　　有此背景，山鹰纸业、*ST四环今日之方案显然折射了监管趋向的调整和明确。

　　借壳上市魅力日趋展现

　　分析方案，山鹰纸业将重组分解为“发行股份购买资产并配套融资”加“股份转让”两部分，明确：“本次发行股份购买资产方案与山鹰集团同泰盛实业间就山鹰纸业股份转让方案互为条件、同步实施”。

　　而*ST四环则更独特，将重组分为四个部分：重大资产置换、发行股份购买资产、股份转让、募集重组配套资金。同时，*ST四环称，非公开发行股份募集配套资金与重大资产置换、发行股份购买资产及股份转让不互为前提。最终配套融资发行成功与否不影响重大资产置换、发行股份购买资产及股份转让的实施。

　　“现在借壳上市配套融资可如此灵活安排，体现监管层对并购重组运作创新的支持与鼓励。”前述保荐人说，“几乎可以说，借壳比IPO运作更方便，融资额也不少。”

　　截至12月21日，沪深两市共837家IPO公司等待发行。其中，已过会的90家，初审184家，落实反馈意见的467家，中止审查22家。IPO堰塞湖问题严峻。

　　借壳上市的效率、收益与魅力日趋展现。“拟IPO的吉安集团，本来准备融资2至5亿元。但本次借壳配套融资10亿元，且比首发至少快两年完成上市，多融入5至8亿元，还可以充分利用原公司定增和公司债券融资的18亿元。估值上按2011年业绩为26倍PE，也不比IPO低。值得规模较大的拟上市企业参考。”前述保荐人说。

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