刘敦 马骏 袁英杰 李鹏／文

　　通过构建反映企业上下游议价能力的应收账款与应付账款比例指标，及反映产品竞争能力的主营业务利润率指标，并结合历史数据，说明拥有谈判能力的公司，其股票长期市场表现更好。

　　上市公司谈判能力

　　我们选择选取两个变量来表征企业的谈判能力，即企业的上下游议价能力与企业的产品竞争能力。对于企业的上下游议价能力，我们选取应收账款与应付账款的比例，即应收应付比例作为其指标；对于企业的产品竞争能力，则选取企业的主营业务利润率作为其指标。

　　企业的应收应付比例越高，表明企业有越多资产为应收账款占据而不能创造利润，进而影响到上市公司的竞争力；企业的应收应付比例越低，则表明企业有越多零成本的资产，可以用于运营并创造利润，从而一定程度上增强了企业竞争力。企业的主营业务利润率越高，表明企业的产品竞争能力越强，企业的主营业务利润率越低则表明企业的产品竞争能力越弱。不同类型的企业，财务指标特征不同。

　　1999年以来，中国经济总体呈现平稳较快发展的趋势。上市公司质量得到了较大提升，市场总体应收应付比例持续下降，由1999年的2.64下降到了2007年的0.75。同时，随着经济发展，市场竞争也越发激烈，上市公司的主营业务利润率逐渐下降并趋于稳定。

　　2008年，随着全球性金融危机的爆发，中国整体经济增速放缓，A股市场大幅下跌。上市公司的应收应付也有所反弹，而且上市公司的主营业务利润率创下十年新低。在这种严峻的宏观背景下，深入研究企业谈判能力、寻找优质公司并得到相应的投资策略便显得相当重要。 谈判能力强的公司长期表现相对较好

　　我们分别利用应收应付比例与主营业务利润率将股票样本由低到高分为10组(图表取前6组)，并且计算每组样本下一年度的平均收益率。结果表明，长期来看，低应收应付比例组合与高主营业务利润率组合，累积收益较好。

　　在2000年至2008年9个年度中，低应收应付比例组合在7个年度中跑赢了高应收应付比例组合，而高主营业务利润率组合也在7个年度中跑赢了低主营业务利润率组合。

　　虽然在上述分析中，我们发现某些年度谈判能力强的组合并不一定能跑赢谈判能力弱的组合。但是，如果我们考查长期累积收益，这些相对较小的偏差便可忽略。长期来看，谈判能力强的组合的累积收益远远高于谈判能力弱的组合。

　　从2000年至2008年，应收应付比例最低的组合的累积收益为105.0%，而应收应付比例最高的组合的累积收益为-10.0%；主营业务利润率最高的组合的累积收益为92.1%，而主营业务利润率最低的组合累积收益为-10.3%。

　　考虑行业差异后，谈判能力强的公司依然优势显著。不同行业的应收应付比例指数与主营业务利润率具有显著的差异。统计结果表明，所有行业的应收应付比例指数与主营业务利润率和整个市场均保持了较为一致的趋势；各行业按应收应付比例指数和主营业务利润率高低排序的相对位置保持稳定。

　　由于行业间这种差异的显著性，如果我们不考虑行业差异，只考虑应收应付比例与主营业务利润率的大小，我们所构建的组合将过于集中在某些行业，这并不一定能代表企业的议价能力，因此需要进一步对考虑行业差异后构建组合进行分析比较。

　　我们首先将上市公司分行业按应收应付比例与主营业务利润率由低到高分为5组，然后将各行业相应组别的组合放在一起以构成新的组合。统计结果表明，考虑行业差异后，谈判能力强的组合仍然具有显著的长期累积收益优势。

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