一位熟悉攀钢的钢铁研究员分析认为，目前，市场主要的恐慌就是鞍钢集团可能改变现金选择权。现金选择权是公司股价得以维持的唯一理由，但现金选择权也会让双方走入一种困境。理想情况下，除了攀钢集团和关联方，还有承诺不实行现金选择权的机构，其它的流通股东都会实行现金选择权。

　　如果在攀钢钢钒权证行权日期(2008年11月28日-12月11日)以前证监会审核通过并实施攀钢整合方案，那么鞍钢集团将拿出210亿元收得45%左右的股权。由于此次权证没有行权，因此，将触及2006年8月30日《深圳证券交易所股票上市规则》中的退市条件之一：社会公众持有的股份低于公司股份总数的25%，公司股本总额超过人民币4亿元的，社会公众持股的比例低于10%。

　　而深交所相关规定显示，上市公司股权分布发生变化，连续20个交易日不具备上市条件的，由交易所决定暂停其股票上市交易。自本所决定暂停其股票上市交易之日起12个月内仍不能达到上市条件的，本所终止其股票上市交易。为达到上市条件，公司可以在上述期间提出改正计划并报本所同意后恢复上市交易，但本所对其股票交易实行退市风险警示。

　　因此，即使攀钢钢钒面临退市危险，仍有缓冲时间，只要在规定的20个交易日内让权证行权，之后仍可以保留13%左右的流通股股东，从而保住攀钢钢钒上市地位。

　　不过，该研究员表示，如果权证行权以后，也就是2008年12月11日以后证监会审核通过并实时方案，那就面临更为棘手的问题，因为这次尚未行权的6.14亿份权证将会按照1.209的行权比例行权，公司股份增加7.42亿股，总股本达到57.27亿股，这个时候理论上鞍钢需要拿出280亿元兑现现金选择权，最后绝对控股“三加一”之后的攀钢钢钒52%的股权，同样会触及上市公司退市条件。因此理论上最后的结果将是触及深交所退市条件，这与股市融资功能反向运作，并且有国资流失的嫌疑。这种方案，显然是鞍钢所不愿意看到的。如果真是这样的话，攀钢钢钒还将走一步棋：注入资产，扩大流通股比例。以保证攀钢钢钒不会触及退市条件。

　　鞍钢可能面临百亿账面损失

　　“攀钢重组可能生变的最主要原因是，鞍钢要拿210亿元按承诺价购买攀钢股票，投资者的83亿元的套利空间就是它的损失。而权证行权后，鞍钢的账面损失将达到百亿元。”

　　业内人士向记者表示，这将是“攀钢系”83亿元套利空间背后最大的困局。如此重大的损失，谁来背这个黑锅？面对国资流失的指责，又有谁来承担责任？其中压力，远非鞍钢所能承受。

　　该人士分析认为，在目前的市场条件下，攀钢系股价已经高估，按照鞍钢的现金选择权，攀钢总市值已经达到了525亿元，攀钢集团上半年产钢375万吨，全年750万吨，而8月12日，千万吨的安阳钢铁和济南钢铁的总市值分别为99亿元和120亿元(没有考虑负债)。显然，从金融市场来看，鞍钢做的是一笔极不划算的买卖。而从产业布局来看，就另当别论了，这或许是一次成功的钢铁行业重组并购。

　　不过，对鞍钢而言，真正的危机是在攀钢权证行权之后，攀钢股份将增加7.42亿股。这部分投资者能不能认可攀钢钢钒的股价呢？如果按照目前的市盈率水平，攀钢钢钒的股价可能在3-4元左右(不考虑重组题材因素)，这意味着，以9.59元/股买进攀钢钢钒22.44亿股的鞍钢账面损失将超过百亿元。不论是鞍钢还是其实际控制人国资委，百亿账面损失都将是一次严峻的考验。这可能是市场不停传播攀钢重组“生变”的原因所在。