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　　新东风无忧价值网 王正桃

　　与大部分房地产上市公司一样，自2007年8月起，浙江广厦股价开始调整，走出明显的下降通道，最大跌幅为76%，从最高价2007年8月1日的21.10元跌至2008年6月20日最低价5.06元。2008年7月7日收盘价6.06元，低于公司股改前股价6.76元，股改行情已经消耗殆尽。

　　股价下跌过程中，浙江广厦由于股改和资产重组，业绩开始扭亏为盈，主营和净利润大幅上升，并且由此摘星脱帽，但股价却没有因此而走强。相关数据显示，股价下跌过程中，主力机构和公司法人均有一定幅度的减持，这与整个房地产行业景气度有关，也与自己2008年4月24日大小非解禁有关。公司价值究竟如何？是否会受房地产行业景气度下降影响而导致基本面恶化转折？

　　预收账款支撑未来两年业绩

　　受房地产行业的宏观调控以及我国货币紧缩政策影响，目前整个房地产行业景气度有所下降，主要表现在房价下跌导致的毛利率下降、地价下跌导致存货减值风险和货币紧缩导致的资金紧张等方面。其中，房地产行业类公司资金紧张已成普遍现实，货币资金是否充足，很大程度上决定了行业内公司抗风险能力和发展潜力。浙江广厦资产重组后，有效地提升了资产质量，毛利率不降反升，公司2007年末经营活动现金流达18亿元，货币资金长期保持在10亿元左右，现金流充沛。

　　更重要的是，公司预收账款持续大幅上升，仅2008年一季度预收账款就达54亿元之多，对公司未来两年业绩高增长形成有力支撑(见图1)。从图1中可清晰看出，公司预收账款自资产重组以来持续大幅上升，由2006年末的6亿元上升至2008年一季度的54亿元，这表明公司资产质量得到了极大提高。从图1中，还可以看出公司的资产负债率很高，这也是业界比较担忧的。但是如果除去预收账款，公司的资产负债率实际只有37%左右，所以不必担忧资产负债率的问题。

　　另一方面，公司的财务数据显示存货也大幅增加，2007年末存货达69.5亿元。由于房地产行业景气度下降，很可能造成房价和地价的下降，所以此时的存货具有很大的减值风险。不过详细查看公司存货，可发现其中只有2216万元为长期闲置土地存货，并且已经全额计提完毕。其余大部分为在建项目和产品项目，主要是苏浙地区的优质项目，公司目前巨额的预收账款也可表明它房产后期减值风险小，并且销售紧俏。总体来说，公司虽有巨额的存货，但实际的减值风险很小。

　　资产重组见效明显

　　股权分置改革之前，浙江广厦主营收入自2003年到2006年基本维持在6亿元至7亿元左右，没有增长，而且净利润只有1000多万元。在20005年和2006年期间，由于公司投资的金信信托存在被托管和资不抵债的风险，公司全额计提了这笔投资的减值准备，导致2005、2006年业绩出现大幅亏损，当然主因还是主营利润没有大幅增长。

　　股权分置改革后，公司实施了资产重组，通过定向增发购买大股东优质资产，出售低效资产，改善资产质量，提升盈利能力和核心竞争力。主要包括通和置业开发的都市枫林、南岸花城和戈雅公寓、天都实业开发的天都城项目。同时，公司作价4181.56万元将所持有的广厦教育90%的股权转给广厦控股，作价24772.14万元将持有的英川水电85%的股权转让给中华水电，英川水电股权的转让收益将在2008年实现。

　　通过资产重组，公司在江浙沪地区的房地产经营规模迅速扩大，不仅增强了在这一地区房地产市场的竞争优势，也使“重点开发江浙沪地区房地产项目”的发展战略规划更加清晰，并且公司置入的优质资产已陆续在报告期内产生效益。从主营数据分析，公司2007年实现主营业务收入277782.21万元，同比大幅增长228%；实现净利润18266.69万元，实现盈利的大幅增长，毛利率也有所回升。无忧价值网综合评级显示(共分为Aa，A，B，C四级)，公司基本面排名由2007年末的947位快速上升至177位，基本面评级为A级；公司市场面排名由2007年末的855位快速上升至154位，市场面评级为A级。可见，公司资产重组后资产质量大幅提升，盈利能力增强，基本面改善，资产重组见效明显。

　　图1：浙江广厦负债情况图

　　高成长与低估值

　　根据无忧价值网盈利预测平台(见图2)，预测浙江广厦2008年至2010年每股收益分别为0.72元、1.16元、1.03元，预测复合增长率分别为213%、125%和112%，预测市盈率分别为7.9倍、4.9倍和5.5倍。预测市盈率显示目前股价被严重低估。根据公司当前运营状况的行业综合估值，公司中枢价值为9.4元，估值区间为4.2-13.2元，投资价值排名由2007年末的1160位快速上升至131位，投资价值评级为Aa级。