中国铁建净资产收益率超茅台之谜(2)

　　中国铁建招股说明书介绍称，不同工程原材料采购具有不同模式，即根据工程承包合同的不同规定，原材料采购一般采取业主采购、业主控制采购和承包商自主采购三种模式。

　　比如，在业主采购模式下，由承包商编制工程施工所需要的主要原材料清单，并报于业主;经业主确认后，由业主负责采购经确认后的原材料;这其中，最典型的就是在铁道部及铁道部与其他投资方合资的铁路大中型建设项目。

　　在这些项目中，一般均由铁道部组织建设单位或由建设单位直接招标采购供应部分物资设备(即甲供物资设备)，而这些项目中，中国铁建施工承包和施工总承包的工作内容将不再包含甲供物资设备的采购。

　　余兴喜说:“自主采购模式一般也只是在主要原材料方面，其他原材料，仍需中国铁建负责采购。除自主采购模式之外，中国铁建承揽的项目基本都是包工包料。”

　　应付账款与预收账款两项之和就占了中国铁建流动负债50%以上。这种来自行业上下游的资金，大大降低了中国铁建对外部资金的需求，节约了成本。

　　实际上，仔细解析中国铁建惊人的资产负债率与净资产收益率数字背后的含义，才是投资者最应该关注的中国铁建“秘密”所在。

    海外项目盈利更强?

　　招股说明书显示，从2004年到2007年，中国铁建得海外业务比重逐渐加大，仅2007年1月-11月，中国铁建的新签海外订单就占其全部订单的40%以上。可以说，海外业务将是中国铁建未来业务的重点方向之一，有券商研究员将中国铁建海外业务未来的突发性增长作为其最大看点之一。

　　不过，对比中国铁建此前公布的海外项目与国内项目数据，可以发现其承建的各类海外铁路的每千米报价均低于在国内承建的项目。

　　比如，2007年2月，中国铁建承建开工的尼日利亚铁路现代化项目，其合同金额为83亿美元，承担的施工线路全长为2733千米，以此计算，其每千米报价为2338万元(以2007年2月1美元兑换人民币7.7元计算，下同)。中国铁建承揽的土耳其伊斯坦布尔到安卡拉铁路改造项目，合同金额为12.7亿美元，高速铁路全长157千米，每千米报价6229万元。

　　而在刚刚开标的京沪高铁项目中，中国铁建承担的建设线路全长为509.7千米，合同金额为337.4亿元，以此计算，其每千米报价为6620万元。2005年6月开工的石太客运专线中，中国铁建承担的建设线路全长约114千米，合同金额为43亿元，则其每千米报价为3772万元。

　　对比可知，中国铁建承建的国外同类铁路项目的报价标准均显著低于国内报价。

　　不过，李廷柱并不认同中国铁建海外项目盈利较国内项目差的观点。

　　他指出，中国铁建承建的国外铁路标准较国内低得多，“尼日利亚线是普通铁路，时速160千米以下，而石太线则是高速客运专线。普通铁路造价标准比高速铁路低得多，只有其1/3至1/2左右。此外，两地铁路建设的地形也不一样。石太铁路需要穿山，而尼日利亚铁路不需要。”

　　据了解，尼日利亚铁路目前还处在勘察设计阶段，中国铁建公布的报价也未最终确定，仅是尼日利亚政府的一个概算标准，并非最终预算。

　　“至于土耳其铁路，是按照时速250千米标准建造的，京沪高铁则按照350公里时速设计建造。工艺、原材料等很多方面均不相同，所以价格也不一样。”李廷柱说，“目前，国内高铁还没有一个固定标准，铁道部实行的是暂定价，还会不断调整。石太线造价是前几年的，京沪高速则应该是调整后的最新结果。”

　　中国铁建财务部余兴喜给出了具体数据，他说:“根据经验，铁建承揽的国外项目毛利要比国内项目毛利高。国外项目毛利率在10%左右，而国内项目毛利率只有6%多。海外工程不确定因素相对较多，我们承包工程时会要求一个较高毛利率，所以海外工程的价格比国内高。同时，既然是国际招标，肯定是难度比较大的工程，难度大，技术复杂，相对来说毛利率也就高一些。”