两大保险股价值紊乱 四大证券分析师交锋

　　东方证券、海通证券、中金、国信证券 争论的焦点在于“内含价值与股市收益”

　　理财周报记者 蔡嵩婷/文

　　2008年第一季度，春暖花开的季节，上市保险公司的股价却随大盘高调步入冬季。股价狂泻、巨额融资拖累股市的指责、投资收益的浮亏都让保险股光环不再。这一切只能说“股市”无常。

　　对于业绩增长普遍认同

　　从中国人寿和中国平安公司已经公布的年报看，去年的业绩增长基本都达到了各家券商的预期，中国平安的表现还非常突出。

　　中国平安归属于母公司股东的净利润为150.86亿元，同比增长105%；寿险总保费同比上升16%，其中新业务保费收入同比增长24%，个险新业务上升33%；内含价值为1503.11亿元，一年新业务价值同比增长40%。

　　中国人寿实现净利润281亿元，同比增长95%；寿险总保费同比增长8.53%，其中个人寿险新业务增长12.4%，个人期缴新业务增长率为12.7%；内含价值为2525.68亿元，一年新业务价值为120.47亿元，同比增长14.95%。

　　对于这些业绩上的发展，券商都表示了肯定，尤其是对于两家公司在产品结构优化的努力给出了非常正面的分析。

　　东方证券保险行业资深分析师王小罡在报告中指出，中国平安的寿险业务增长虽然低于行业21.9%的增速，但是增长质量高，这主要表现在以下几个方面，“渠道结构优良，个险比例提至81%；产品结构合理，分红和万能合计占比提至66%；新业务开拓高速，个险首年保费增40%；现有业务续期提高，13和25个月继续率提至90.1%和81.2%。”

　　其他多家券商都提到了中国平安的“健康人海”战术，就是当代理人数量增加的同时，其人均产能保持了稳定增加。

　　王小罡对于中国人寿保费情况的评价也相当正面，他认为公司业务规模增长的同时，产品结构也保持了稳中有升的良好态势。

　　事实上，中国人寿在去年采取了新的产品和销售策略，保证传统险和分红险增长的同时，会适当推出万能险，但是对于投连险非常谨慎。这种使用传统保障型产品提高公司内含价值和利润率的做法，得到券商的肯定，中金认为“这是兼顾业务质量和保费数量的权衡之举，是当前环境下的正确选择。”

　　部分数据引起券商注意

　　当然，也有一些券商对于公司的关键指标提出了质疑。最明显的一个指标就是中国平安的内含价值。

　　海通证券的报告中就指出，平安的“内含价值增长并非表面上那么亮丽”。其金融行业分析师潘洪文表示，在剔除假设调整、IPO影响以及股市火爆带来高额股权回报因素后增长仅为35.9%，而寿险业务的内含价值增长仅为11.3%。这样的分析无疑更接近数据的真实情况，一次性的资本注入提高内含价值无法复制，应剔除此项因素带来的偶然增长。

　　其实两家公司在各自内含价值报告中，都对精算假设进行了调整，这一点值得关注。中国平安将风险贴现率从12%下降到11.5%，将长期投资回报率从4.7%提高到5.5%。虽然中国人寿将平准长期投资回报率提高到5.5%，但是没有调整风险贴现率。

　　一位保险精算师对记者表示，调低风险贴现率的结果就是可以使得内含价值提升，“可以让报告看上去漂亮一点”。

　　对于中国平安的调整，王小罡在报告中用了“终于”一词来形容，并表示“我们对这些修改表示欢迎和支持”。而支持的理由是“这些假设是在2004年制定的，那时行业、公司和资本市场与现在差异相当显著。”

　　他还告诉记者，目前海外保险公司的内含价值精算假设，投资回报率和风险贴现率差异非常小，回报率一般在6%-7%，贴现率一般高出一个百分点。

　　不过王小罡补充说：“由于中国保险公司上市时间短，成立时间也不算长，历史数据还不足以用来预测未来究竟可以将假设调整到何水平。”

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