工行中行一毛二 六月离走的大鳄八月回头

　　理财周报记者 卢山林 孙杰 尹娜 王虎 钟原/文

　　8月23日。北京、香港。工商银行、中国银行发布中报业绩。这一天，沪指轻松跃过5000点。

　　下午4点半，近百名记者云集北京西城区复兴门内大街55号的中国工商银行(601398.SH)总部，等待其发布2007年上半年财报。

　　作为世界第一大银行、第三大市值的工商银行，同时也是与中国中产家庭有着最紧密、最频繁联系的上市公司，因其权重占上证综指的比例达到11%，任何风吹草动都牵动着投资者的神经。

　　两家“一毛二”吸引机构眼球

　　工商银行发布会现场气氛庄重，工作人员表情严肃。

　　出席发布会的工行代表是行长杨凯生，而同时在香港举行的发布会则由工行董事长姜建清参加。这个细节也体现出A股和H股对工行来说不同的意义——工行能成为世界第三大市值公司，主要原因是H股股价暴涨。

　　从位于金融街最南端的工行总部向东步行10分钟，是中国银行(601988.SH)总部。也许是为了方便记者赶场，也许是世界第五(中行是世界第五大银行)对第一的谦让，选择同一天发布中报的中行将时间定在下午6点。

　　这两个A股“巨无霸”的“合拍”，从去年10月上市起就给人留下深刻印象。更显诡异的是，在业绩数据最关键的指标“每股净利润”上，工行中行竟是完全相同的0.12元。

　　7月23日，理财周报基金版曾重点报道“工行中行被基金抛弃”：工行A股股价自从今年1月7日摸高6.79元后一路下跌，至6月底仍在5元上下徘徊，其间遭到多家基金和机构大幅减持。根据基金发布的半年报显示，重仓工行和中行的基金已寥寥可数。

　　工行中行在机构那里遭受的冷遇正在悄然改变。

　　7月2日，工行董事长姜建清在一次小型投资者见面会上，高调反问记者：“工行为什么不能超过花旗？”。

　　姜解释说，工行去年业绩增长30%，今年一季度有50%的利润增长、18%的总资产增长、42%的中间业务收入增长，而花旗恰恰相反，去年是负增长。

　　话音刚落，工行股价应声而动，在4.95元最低位上触底反弹，不到50天，涨幅达40%。

　　很快，多家机构用行动对姜建清表示了支持，他们在研究报告中纷纷给予工行“增持”或“推荐”评级。

　　“或许从那时开始机构改变了态度，介入了工行。”一家券商的银行业研究员说。理财周报记者从不同渠道得知的另一个传闻是，北京的私募基金已开始大规模介入工行。

　　工行中行“一毛二”中报披露后，机构立刻行动起来。东方证券分析师顾军蕾将两行的目标价位提升为相同的8.5元，主要理由是“大银行的经营模式转换具有更大的收入增长潜力”。因为中行股价比工行低超过10%，顾军蕾认为中行的价值比工行低估更厉害。

　　8月24日，工商银行收于6.99元，离7元大关只有一步之遥，而中行也以6.16紧追不舍。

　　对于投资者最关心的“工行中行到底谁更厉害”，理财周报记者无法给出答案，只有翻开两家银行的中报，寻找其中不同的故事。

　　两家都说没受次贷影响

　　对此前市场盛传的6家中资银行卷入美国次级债危机，工行行长杨凯生说，工行现有次级债券按目前市值估价的确浮亏，“但浮亏金额不大，工行完全有能力承担”。

　　工行中报披露，工行目前持有284亿美元外汇债券总额，其中次级债抵押债券12.29亿美元，占外汇债券比重4.3%，而其中2.29亿美元为AAA级，其余为AA+和AA级。

　　中行投资美国次级住房贷款抵押债券则达到89.65亿美元，占证券投资总额的3.51%，其中AAA级占75.38%，AA级占21.70%，A级占2.92%；另外，投资美国次级住房贷款抵押债券相关的债务抵押证券(CDO)6.82亿美元，占证券投资总额的0.27%，其中AAA级占81.8%，AA级占18.2%。

　　中行负责人在发布会上表示，根据新的会计准则，可供出售类金融资产的公允价值变动可计入所有者权益，不计入当期损益。

　　中行梦想成为“中国花旗”

　　值得工行骄傲的是中间业务大幅增长。

　　工行董事长姜建清称，上半年工行各类理财产品销售额达5185亿人民币，已超过去年全年，是中行327亿元的15倍。

　　姜建清说，中间业务收入虽然得益于资本市场的发展，但工行中间业务收入来源分布非常多元化。在手续费收入中，理财业务收入占到了35%，比去年增长17个百分点。在理财业务构成中，包括基金、保险、债券和银行自己开发的组合型产品，也包括QDII。”

　　姜建清称：“股市波动不会影响工行零售市场。”他说，股票市场、债券市场、保险市场都正处于齐头并进的发展进程中。“即便有股票市场波动，其他市场仍然会照样发展”。

　　“但现在还不能像媒体那样说工行就是中国第一大零售银行。”长期跟踪银行业的国泰君安银行业研究员伍永刚说，比如中行的个人贷款规模就超过工行；另外，中行正在建设的IT网络设施将来也要比工行高级，“这势必会对工行形成竞争”。

　　另外，中行已经在年初率先推出私人银行业务。半年报显示，中行已经签约一批私人银行客户，其中50%为新增客户。尽管工行也在积极筹备私人银行，但是已经在速度上慢了一拍。

　　值得一提的是，中行作为北京奥运会唯一银行合作伙伴，正面临一次极大的个人银行发展机遇。

　　“如果品牌传播做得好，或许可以一改颓势。”一位营销界人士说。

　　不过国海证券研究员饶文坚表示，“中国银行以前说要做‘中国的花旗’，但是到现在为止我还没看到相关迹象”。

　　而顾军蕾在报告中认为，非利息收入增长在两大行中还将持续，“在模型中假设随着资本市场的发展，大银行的非息收入占比到2018年将提升至50%左右，这将有效提升大银行的估值水平。”

　　“我们高度关注两大银行的零售业务，认为这将对未来股价产生重大影响。从目前来看，我们更加看好工行。”上海一家基金公司的银行业研究员告诉理财周报记者。

　　低贷存比的想象空间何时兑现

　　对于两大银行来说，由于资金规模的庞大，他们的贷存比都比较低，这就为以后信贷扩张提升业绩埋下了伏笔。目前，两行都在往收益率较高且质量优良的小企业和个人贷款上倾斜。这也是饶文坚看好两家银行的原因。

　　在大多数人的印象中，工行的贷款客户大部分是国有企业和大公司，并不把中小企业和个人贷款放在重点，但图谋转型的工行此次却带来惊喜，收益率较高且质量优良的小企业和个人贷款增长明显加快。上半年，个人贷款新增843亿元人民币，小企业贷款新增481亿元人民币，这两类贷款的占比达到新增贷款总额的46.5%。

　　工行行长杨凯生表示，工行上半年一直不断优化贷款品种结构，大力拓展高收益贷款以及提高贷款定价能力，压缩收益率相对偏低的票据贴现类贷款规模，从而使贷款综合收益率持续提高，由2006年全年的5.42%提高到2007年上半年的5.81%，上升了0.39个百分点。

　　而资产规模相对更小的中行在个人贷款方面的力度要比工行更大，半年报数据显示个人贷款余额为6696.27 亿元人民币(工行数据为6149亿)，较上年末增加868.83亿元，而个人贷款中相对安全的住房贷款又占了74%。“主要原因是中行推广了‘直客式贷款服务’，这一产品占到了上半年新增个人贷款的一半以上。”中国银行北京一家支行的客户经理告诉记者。

　　在国家宏观经济趋紧的情况下，工行会否在下半年调整贷款结构？姜建清表示：“过去四年，我们以每年10%的贷款增加来支撑了每年16%-18%的资产增长，带动了30%的净利润成长和42%的中间业务成长。今年上半年，贷款的成长7.8%，但资产的成长超过10%，我们的净利润成长达到61.4%，中间业务成长达到89%。”

　　由于两大银行都在优化贷款结构，未来的不良率将下降，贷款收益将提升。而较低的贷存比又为机构扩大贷款规模提升业绩留下了足够的想象空间。以中国银行为例，其今年中期贷存比为61.39，去年年底贷存比为59.45，今年上半年贷款增速10%。

　　尽管如此，中行并没有大规模增大贷款规模的打算。8月23日中期业绩发布会上，中行表示将按照国家宏观调控的要求和全年贷款规划稳步发放贷款。

　　“不过，我们必须充分考虑到，两大银行现在贷存比比较低的一个很重要的原因是寻找好的贷款项目很难，所以如果一家银行的经营效率大幅提升，未来将会有更好的收益。”伍永刚说。

　　三大风险需要提防

　　投资两行有什么风险？一位不愿透露姓名的研究员说有三大风险：一是经营管理层的变动可能会受到行政干预；二是两大银行上市时间很短，有些资产的资质还需要时间检验；三是两行拨备率都比较低。

　　而伍永刚认为，对中国银行来说，其面临一定的

汇率风险。“中国银行超过25%的利润来源于国外，这些业务收入不是以人民币计算，未来面临一定的损失风险。”尽管今年中期报告显示，中国银行非结构性外汇敞口由上年末的157亿美元下降至40亿美元，境内业务也从去年同期占总业务比例63.5%提升至74.7%，汇率风险已经得到很大化解，但是伍永刚表示，“通过对冲、结汇等方式降低外汇敞口，意味着中国银行要为此付出成本。”

　　“所以我更看好业务基本都在内地的工商银行。”伍永刚说。

　　不过，业务结构的多样化也使得中国银行可能含有某种机会。比如，由于牛市的影响，中国银行旗下中银香港的表现就比较突出，同时，中银香港的境外经验可以为中国银行未来国际业务的进一步扩张提供支撑。“港股通”的即将推出就是一例，中国银行正是依靠其在香港的机构优势和经验优势才成为首家。

　　中银国际认为，内地居民可赴港投资，对于中行更加有利，因为其附属公司中银国际将获得交易佣金，而中国银行将录得换汇收入和其他相关佣金收入。

　　拨备率方面，中国银行要比工商银行稍高，监管层人士认为，这不代表中行就比工行更稳健。“其实，拨备率问题受历史政策因素影响很大。当初，国家对中国银行的股改支持更大。”该人士表示，“越往后，股改的市场化因素就越多。”

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