无反向套利机制无碍股指期货功能发挥

　　□ 平安证券衍生产品部 刘英华

　　股指期货与融资融券均为建设多层次资本市场的重要组成部分，一个是金融衍生产品，一个是新型交易机制。二者虽然有一定联系，但更多的是标的与功能上的互为补充，互相促进，并不存在先后顺序之争，也不存在必要条件之说。海外市场的经验表明，有些国家是先有融资融券交易，有些国家是先有股指期货交易。整个衍生品市场是互为补充和促进的关系，衍生产品的种类越丰富，交易机制越先进，市场才会越有吸引力。

　　首先，股指期货与融资融券的标的不尽相同。融资融券主要为个股提供杠杆与信用交易，在个股的卖空与杠杆交易方面具有独特优势。而股指期货标的物是指数，是投资组合最好的套期保值工具之一。套期保值作为期货的最重要的功能，其本身并不依赖于是否有融资融券这一交易机制。这一点在商品期货市场已经得到了很好的诠释。在商品期货市场，期货对于现货的套期保值功能，并不依赖于现货的交易方式。而套期保值作为期货市场成立的初衷，却一直发挥了积极的作用，将风险厌恶者的风险转移。

　　其次，股指期货与融资融券的功能不同。融资交易的重要功能在于提高市场的流动性。在目前的市场环境下，我国市场流动性宽裕，从2007年年初至今，上证指数成份股的日均换手率为5.66%，沪深300指数成份股日均换手率为4.58%，可见场内流动性已经较强。而融券为个股提供了做空机制，这一点是交易机制的重要改进。在各主要市场，融资交易比融券交易量大，是因为各国融券交易均设有严格的限制，并非人人都可以卖空交易。例如在英国只有证券做市商才能借到英国

　　最后，由于上述标的和功能的差异，股指期货与融资融券是互相促进，互为补充的关系，融资融券并不是股指期货推出的必要条件。从国际市场的实际情况看，香港地区、韩国等开设股指期货时均没有融券机制。香港94年允许部分成份股融券，96年才取消成份股融券限制，但融券交易量较小，99年占股票交易总额的3.5%。韩国是在股指期货推出后不久才推出融券，但利用融券进行指数套利的交易量非常小，不到股指期货交易量1%。在我国推出股指期货的初期，是否有融资融券机制对股指期货交易不会有太大的影响。从长期来看，条件成熟时应逐步建立融资融券机制，以提高股指期货市场与现货市场的套利效率。