斯米克：高端市场占优 拓展中端市场

　　斯米克公司一直在建筑瓷砖的高端市场具有较好的品牌和声誉，由于高端市场的成长较为缓慢，公司计划大规模投资中端的建材瓷砖市场，这可能成为公司爆发性增长的契机，建议申购。

　　公司实际为自然人控股的企业。本次发行后，公司董事长李慈雄先生通过股东斯米克工业（CII）和太平洋数码间接持有公司72.27％的股份。此外，李慈雄先生还拥有庞大的产业，这些产业涉及建筑陶瓷、电气、机电、造纸等产业。

　　高端 瓷砖市场垄断竞争、中低端市场竞争激烈。我国是建筑瓷砖的生产大国，前20年保持15－20％的增长。预计未来几年瓷砖市场增长速度下降为6－7％，2010年市场容量大约在1300亿元，其中高端市场占5％，中端市场35％、低端市场60％。

　　目前国内的竞争格局是高端市场容量稳定而且市场竞争对手集中在4－5家，中低端市场竞争较为激烈。

　　斯米克公司在高端市场具有良好的品牌优势。斯米克2006年在高端市场的份额大约16％左右，公司的玻化砖具有较强的竞争优势。由于研发投入较高、公司在高端市场还是能维持长期竞争优势。此外公司完善的销售渠道也是重要的核心

竞争力，公司目前有500个左右的销售网点。

　　未来三年公司收入增长将加速、盈利能力维持相对稳定。前几年公司主要着眼于高端市场，因而收入增长仅5－7％左右，低于行业的增长速度。由于募集项目的投产，公司2008、2009年的收入将大幅增长。虽然公司的毛利率小幅下滑，但由于新增项目的营业费用率下降，公司的盈利能力保持稳定。

　　募集项目主要新增中档

瓷砖的生产能力。募集资金项目将新增1500万平方米的中等瓷砖产能，募集资金投资项目实施完成后，预计公司建筑陶瓷总产能扩大至2650万平方米/年，增长130.43％。

　　盈利预测和投资建议。根据海通预测模型，我们预计公司2007－2009年的摊薄每股收益分别为0.22、0.32元和0.46元。综合DCF和PE估值，我们认为公司的合理估值为6.11－7.7元，与发行价5.08元相比尚有20.28－51.57％的上涨空间，建议申购。

　　主要不确定因素。（1）主要原料价格波动的风险。（2）实际控制人控制的风险。（3）存货比例过高的风险。

　　投资要点

　　公司主要从事建筑瓷砖的市场和销售，拥有“斯米克”高端市场品牌。公司以生产玻化砖起家，在玻化砖领域是市场标杆，在整个行业属于前三位的高档领导品牌。2006年公司在建筑瓷砖高档市场的份额大约在16％左右。由于高端瓷砖市场容量较小，公司的募集资金项目大大提升中档瓷砖产能，意图扩大整体市场份额。

　　根据海通预测模型，我们预计公司2007-2009年的摊薄每股收益分别为0.22、0.32元和0.46元。综合DCF、PE的估值结果，公司

股票合理价值区间为6.11－7.7元，对应2007年全面摊薄市盈率水平为27.77－35倍。相比发行价5.08元尚有20.27－51.57％的上涨空间，建议申购。