中石化实施一体化战略为期不远

　　中国建银投资证券有限公司　李少明

　　最近，中石油率先实行产业一体化战略，预计中石化的产业一体化也为期不远。

　　早在几年前，中石化在香港IPO时就曾向外资战略投资者承诺要选择恰当时机实现产业一体化战略，旨在解决中石化与各股份公司之间的同业竞争问题，并减少和规范中石化与各 公司之间的关联交易。由于历史原因，中石化拥有众多子公司融资上市，造成了目前的母子公司间同业竞争和关联交易等现状。从世界石化巨头公司发展的历程来看，中石化走一体化战略是提升竞争力、提高效率、降低摩擦和走向国际的一种必然选择。

　　中石化旗下的A＋H股公司有上海石化、仪征化纤2家，纯H股公司镇海炼化1家，A股有公司齐鲁石化、扬子石化、石炼化、中原油气、武汉石油、中国凤凰、

泰山石油、鲁润股份和石油大明9家。在它们分属产业链中的石油开采、炼油、石油

化工、化工、油品贸易、化纤等全部子行业。而中石化的主业涉及石油、天然气勘探、开采、销售；石油炼制；石油化工、化纤及其他化工产品的生产、销售、储运等等业务。上述的12家子公司的业务均分别与大股东中石化具有同业竞争关系和各种关联交易。当前无论是上海石化、扬子石化还是齐鲁石化他们的产品都与中石化重叠，在产业重叠下重复上市对培育国际型石化公司极其浪费和不经济。

　　因此，选择恰当时机要约回购子公司的流通股极为必要。一方面，可以降低运营十几家公司所带来的运营成本；另一方面，可以降低中石化的上市成本，在完成回购子公司股份后注销它们的上市资格后，可将这些子公司作为生产中心，以改变现在十几家子公司以利润为中心的格局。最后形成产业链、管理、销售为一体化的公司。在当前中石化盈利能力强大和产业发展走向高峰以及目前的股市运行环境下，极其适合中石化实施一体化战略。

　　或与中石油思路一致

　　预计中石化的一体化战略与中石油相比会复杂一些，但总体思路会大体一致。我们认为中石化将采取吸收合并下属子公司(回购)资产，子公司直接至退市或卖壳，中石化最后整体上市成为真正具有强大国际

竞争力的一体化石化公司。

　　中石化回购子公司流通股的定价将主要考虑以下几个主要因素：每股资产净值、子公司重置价格、市场交易价格以及子公司的赢利能力等。

　　中石油溢价要约收购子公司的价格高于子公司停牌前的市场交易价格，最大溢价有30%。目前市场是有效的，中石化子公司流通股的市场定价是基本合理的，因此，预计中石化回购子公司流通股的平均股价将在目前的市价基础上溢价10%-20%。在剔除镇海炼化外，估计中石化回购全部子公司发行在外流通股约需280-306亿元人民币。根据中石化2004年净利润322亿和2005年预期净利润364亿元的盈利水平，中石化完全有能力完成其对下属子公司的要约收购。

　　一体化公司周期优势明显

　　中国石化行业景气周期已过顶峰，进入下降周期。对于产业链完整的中石化来说，含有原油、炼油和石化三个不同周期的周期性子行业，可以有很好的抗风险能力，回避石化周期波动带来的不利影响。