江苏阳光负债一路上升 母公司2年净资产增8倍多

　　当控制者建筑完毕从顶层的阳光投资到中层的阳光集团再到底层的江苏阳光这一股权金字塔后，“隧道效应”发生了：上市公司亏损，母公司不到两年，净资产增长数倍多

　　位于江阴市新桥镇的纺织品制造企业江苏阳光(600220)并不掩饰对资金的极度饥渴。9月11日，临时股东大会通过了发行8.8亿元短期融资券的决议，此时距其可转债到期仅仅才过了半年。

　　但与其说它渴求资金，还不如说它的第一大股东江苏阳光集团有限公司(下称阳光集团，持股占比37.61%)缺钱更准确。阳光集团是中国生产规模最大、花色品种最多、产品档次最高的精毛纺面料、服装生产基地，生产规模列世界第三，这是2004年福布斯大陆富豪榜中人物列第88位陆克平控制下的产业。在房地产的巨额投资，令集团在资金面上负重前行。事实上，江苏阳光也正是集团最好的“融资渠道”。

　　2000年，美国麻省理工学院教授Simon Johnson等人将控股股东利用金字塔式的股权结构，将处于底层的上市公司资金通过资产转移、利用转移定价进行内部交易等交易方式转移到控股股东手中，从而使底层公司小股东利益受到侵害的行为称之为“隧道效应”。

　　当江苏阳光的实质控制人建筑好从顶层的阳光投资到中层的阳光集团再到底层的江苏阳光这一股权金字塔后，借着这个金字塔式的股权结构，江苏阳光的“隧道效应”发生了。

　　集团急速膨胀

　　今年上半年业绩亏损的江苏阳光一个月前在一则关联交易公告中，不经意间露出了母公司阳光集团的奢华家底——

　　这则8月11日的公告称，将向阳光集团收购原由其无偿使用的三宗土地，转让价617.77万元。按规定，公告披露了阳光集团一些基本财务指标:2004年度净利润2.24亿元，截至2004年年底净资产为47.43亿元。

　　阳光集团前身为1986年9月由新桥镇政府出资成立的江阴市精毛纺厂，是一家集体企业，陆克平时任厂长。1993年7月，经批准，江苏阳光集团公司(简称“阳光集团公司”)成立，这仍是一家集体企业。

　　2002年5月，阳光集团公司改制为有限公司，注册资本由1.8亿元增至4.87亿元，其中阳光投资有限公司(简称“阳光投资”)持股90%，新桥镇投资有限公司持股10%，同年即转给江阴恒丰投资有限公司(简称“恒丰投资”)。企业实际控制人由新桥镇集体资产管理委员会变更为阳光投资，企业性质变更为民营企业。

　　知情人士透露，阳光集团改制成功以后，阳光集团公司以4.76亿元净资产的46.8%，即2.28亿元作为奖励，赠送给以陆克平、陈丽芬(江苏阳光董事长)等为首的阳光集团公司主要经营管理人员47人。

　　阳光投资成立于2001年4月，是阳光集团高管的私人控制企业。注册资本4.38亿元，其中陆克平、陈丽芬分别持股29.025%、19.951%，至2004年年底，陆克平持股比例增至32%。

　　此后，阳光集团经历数次增资和减资，最终注册资本变更为6.7亿元(见图一)。江苏阳光8月11日的公告显示，阳光投资与恒丰投资分别占阳光集团注册资本的95.74%、4.26%，而恒丰投资亦是阳光投资控制下的企业，其股东为阳光投资与江阴市第七毛纺厂(简称“七毛”)，持股比例分别为92.22%，7.78%。但恒丰投资于何时以何价格收购阳光集团股权，又是何时持股由10%变为4.26%的，江苏阳光均未公告。

　　实际上，阳光集团是阳光投资控股子公司，陆克平为阳光集团及江苏阳光实际控制人。

　　江苏阳光2003年一份公告显示，截至2003年4月30日，阳光投资净资产5.61亿元，2002年度净利润为1.54亿元。

　　换言之，从2003年4月30日到2004年年底，阳光集团(抑或阳光投资)净资产由5.61亿元激增至47.43亿元，不到两年，净资产增长8倍多。

　　阳光地产泥潭

　　2005年9月中旬，江苏靖江。偌大一片荒地之间有一小块建筑工地，其上是远未完工的厂房，只有稀稀拉拉十来个工人不紧不慢地干着活。工地周围更多的是近半人高的野草，间或夹杂着已推倒一半的荒弃民宅。

　　工地的主人正是阳光集团。据当地人介绍，它开工已近一年，当时声称今年10月投入使用。“你看现在才建到这种程度。”他说。

　　这仅是阳光集团资金紧张的一幕。阳光集团在江浙一带

房地产市场上以出手阔绰闻名。2002年，它以12.66亿元在无锡拍得一块地，用于投资建设高档居住社区——阳光城市花园，该项目总投资为30亿元；同年，以9.11亿元拿下南京聚宝山870亩土地；2003年，又以16.71亿元的天价拍下无锡市蠡湖新城一号地块，面积45公顷；2004年，又与江苏省靖江市政府合作开发滨江新城区，总规划面积13.8平方公里，阳光集团前3年将分批投入共计15亿元，总投入将达47亿元。

　　靖江市政府一位人士介绍，在滨江新城区，市政府出土地，阳光集团出钱。这个项目得到当地政府极大支持，为阳光集团的贷款大开方便之门，在一个与阳光集团共同组建开发的公司里，该市一位主管副市长亲自担任该公司董事长。

　　据记者不完全统计，近年来阳光集团在江阴、无锡、南京及浙江等地已拍得土地2000余亩，总投资近百亿元。

　　除此，阳光集团的触角由毛纺延伸到生物制药、

零售业、林业等众多行业。公开资料显示，2002年阳光集团负债总额8.8亿元，亏493.6万元；2003年阳光集团负债已达11.5亿元，继续亏损。

　　知情人士讲：“近几年阳光集团到处举债，极大部分投入到了房地产方面。即使是这样，仍然满足不了需要。现在阳光集团董事长陆克平想的最多的是，如何从上市公司那边弄钱。”

　　尤其2005年后频繁将手中持有的江苏阳光股权质押以进行融资。从3月份以来，阳光集团先后5次将持有的2.84亿股进行质押，质押贷款额在3亿元以上。

　　知情人士透露，阳光集团这两年已经拍卖到手的地块有很多都两年了，但比如蠡湖一号地块、南京聚宝盆地块等均未动工。无锡市国土局人士表示，像蠡湖一号地块那样的项目，如果当时即投资兴建，肯定是不会蚀本，现在就不好说了。

　　阳光隧道

　　与此同时，江苏阳光负债也一路上升，2002年、2003年、2004年分别为12.3亿元、17.7亿元、23.5亿元。其中，银行贷款由2002年的2.24亿元猛增至2004年的12.8亿元。这些负债的增长，却是在江苏阳光2002年发行8.08亿元可转换债券后出现的。

　　截至2005年6月30日，江苏阳光短期借款达到了11.63亿元。江苏阳光此次申请发行短期融资券的理由正是“用于提前偿还部分现有短期银行借款，支持企业流动资金周转。”

　　资金流向何方？

　　知情人士表示，“只怕如阳光置业(无锡阳光置业有限公司)那样的假资产置换，实挪用侵占上市公司钱的事情，还会发生。”

　　2004年8月31日，江苏阳光称，将持有的阳光置业90%股份与江阴远翔物贸有限公司(简称“远翔物贸”)、江阴市新发呢绒有限公司(简称“新发呢绒”)、江阴赛特科技有限公司(简称“赛特科技”)、江阴金业投资有限公司(简称“金业投资”)、江阴市新桥砖瓦厂(简称“砖瓦厂”)5家法人拥有的江阴华博纺织有限公司(简称“华博纺织”)100%股权进行资产置换，并承诺此为非关联交易。

　　阳光置业本是阳光集团下属企业，成立于2002年12月，注册资本2100万元，法人代表是阳光投资第三大自然人股东华国强。2003年，被江苏阳光收购后增资至3亿元。收购后，江苏阳光前后共注入5亿元，阳光置业迅速扩张为总资产12亿多元的大公司，其开发的阳光城市花园工程此时已启动，且有1亿多的预收款。但交易标的却以阳光置业的原始成本为依据，作价2.7亿元。

　　仅仅一个多月前，2004年7月26日，华博纺织的控股股东也是阳光投资，彼时华博纺织的名称叫江阴阳光纺织有限公司。在此期间，阳光投资将华博纺织转手倒给了砖瓦厂等5家看似与江苏阳光不相关的法人，避免公开的关联交易意图明显。而华博账面净资产为2.27亿元，交易却溢价至2.8亿多元，同时华博投资已连续亏损。

　　《证券市场周刊》事后获知，此次参与资产置换的各方之间有着非常复杂的股权结构，彼此交叉持股，并且每一家企业从表面上看都与阳光集团无任何联系。但是，实际上这5家法人与江苏阳光一样，都是阳光集团的组成企业。

　　阳光集团的企业结构有4层，即核心层、紧密层、半紧密层和松散层。其中核心层为江阴市精毛纺厂，而紧密层正是由包括砖瓦厂和七毛在内的11家企业组成，半紧密层企业有3家，另外还有15家企业组成了松散层。

　　组建之初的公司章程规定：集团公司紧密层企业、半紧密层企业的名称统一使用“江苏阳光集团XXX厂”；集团公司对紧密层成员单位的人、财、物统一管理，统一承包，统贷统还，生产营销相对统一，企业管理相对独立，生产技术及组织原料与产品销售接受公司指导，在科研与新产品上通力协作，双方责权分清，利益按投资比例合理分享，风险共担。

　　远翔物贸等不过是规避关联交易的一块跳板，江苏阳光上半年其他应收账款达到了1.75亿元，而远翔物贸等前五名欠款就高达1.4亿多元，比例近八成，所欠1.4亿元属变相关联欠款。

　　江苏阳光此次置出阳光置业的理由为“国家宏观调控，房地产融资困难，影响了公司主业发展”，而仅仅在一年前，江苏阳光收购阳光置业的理由却是“适度实施多元化经营战略，为公司培育新的利润增长点，化解过度依赖单一主业的经营风险。”而进出之间，数亿元的投入被置出，阳光集团坐收其利。

　　资产置换后，江苏阳光注销了华博纺织的法人地位，将华博纺织的资产和公司资产进行整合，在半年报合并报表里，已找不到华博纺织的身影。但江苏阳光2005年上半年同比降幅高达81.4%，同时发出了前三季净利润还将下降80%以上的预警公告，华博纺织的盈利能力可见一斑。

　　现金净流出

　　江苏阳光半年报显示，现金流比去年底减少5.2亿元。分别为，经营活动净流出2.94亿元，投资活动净流出7442万元，筹资活动净流出1.51亿元。江苏阳光上半年每股经营活动现金流为-0.31元，每股现金流量为-0.54元。

　　而江苏阳光2.94亿元的经营活动现金净流出，是在上半年关联方归还资金3.2亿元，应收账款、存货等并未上升的情况下留出的。上半年，江苏阳光短期借款从12.8亿元减至11.63亿元，减少1.17亿元，加上1600多万元可转债不愿转股到期还本付息，致使筹资活动减少现金1.51亿元，然而江苏阳光利息支出反从2058万增至3605万元，一个解释就是贷款减少只发生在半年报期末，而期间却是大量增加的。同时，江苏阳光在上半年“无募股资金和非募股资金投资项目”的情况下投资活动却净流出现金7442万元。

　　阳光集团与江苏阳光的关系错综复杂，并不分得很清楚。为此，

证监会南京证券监管特派员办事处2002年还曾就这一问题发出通报。

　　生产上的状况也类似。比如，在阳光集团内部被称为精染一和精染二的两个车间，他们一个属于江苏阳光，另一个不是，但是产品却经常交叉，有时候工人都分不清所生产的到底是哪个公司的产品。

　　知情人说，在阳光集团只有“一个厂”的概念，这些公司基本都在一个厂区内，根本就不会去区分。

　　“阳光集团管理上并不透明，在这种管理模式下发生了一些令人错愕的事情。”知情人士表示。

　　“你要去问他们公司房地产的项目有哪些，没几个人能告诉你。”阳光集团一中层就对记者的采访，拒绝得很干脆，“如果说了，我就连饭都没得吃了！”