可转债公司危机触发 创业环保转债成回售第一单

　　这种令人趋之若鹜的再融资工具突然就变成为烫手山芋，甚至变成一颗定时炸弹

　　作者:本刊记者 李恒春/文

　　可转债一旦不能顺利转股，就意味上市公司将要付出一大笔现金来回售，如今，有上市公司正经历着这种转变的煎熬——转变竟然来得如此之快。

　　可转债回售第一单

　　自8月2日起累计涨幅达16.62%也未能挽救创业环保(资讯 行情 论坛)(600874)——股价远低于转股价的鸿沟仍无法弥补，最终，创业环保成为沪深股市历史上第一家真正意义实施可转债回售上市公司。

　　8月16日，创业环保发布公告称，创业转债(110874)回售申报期已于2005年8月11日结束，共有823.902万张创业转债进行回售，回售率约为68.66%，涉及回售资金约8.4亿元。公司称，本次回售导致了公司年内财务费用增加1647.804万元。此外，公司拟安排相应银行贷款来弥补本次回售所导致的资金缺口。

　　创业转债2004年7月19日上市，发行量12亿元，今年7月1日进入转股期，转股价7.7元/股。进入转股期，创业环保便面临着股价长期低于转股价的尴尬。

　　根据创业转债而募集说明书中的回售条款，在转债转股期间，如股价在连续30个交易日中任意20 个交易日的收盘价低于当期转股价70%时，可转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分回售给公司。

　　今年7月1日以后创业环保一直低于4元，不足当期转股价一半。在进入转股期仅20个交易日之后，公司转债的回售条件即告满足。

　　7月29日，创业环保董事会决定，由于市场持续低迷，公司A股股价一直低于转股价格的80%，因此下调转股价20%，即由7.6元(因有0.1元分红)修正为6.08元。同时，所有创业转债的持有人有权在8月5日至8月11日以102元每张的价格，把转债回售给创业环保。

　　此后，创业环保股价一路上涨，但截至8月11日，在上涨了16.62%之后当日收盘价也只有4元，远低于6.08元的转股价，转债持有人纷纷选择回售。

　　分析人士认为，创业环保并非第一家遭遇转债回售压力的上市公司，此前华菱管线(资讯 行情 论坛)(000932)与众基金的口水大战也是因为转债回售的问题一度闹得沸沸扬扬。但是，创业环保设计可转债条款时限制过多，结果导致自己没有了回旋余地。公司人士对记者表示，创业转债条款中规定转股价下调20%，已是公司董事会权力范围内现在所能进行的最大努力。由于创业环保为A股、H股两地上市的公司，若转股价下调幅度超过20%，还必须两地投资者共同参与的股东大会分类表决通过后方能执行。

　　按照创业转债募集说明书，12亿可转债再融资主要用于投入天津市咸阳路污水处理厂工程等三个项目，剩余的6654万元，全部用于2004年偿还国家开发银行贷款。上述各个项目建设期约4年，为应对本次回售，创业环保必须对外再融资。如果从银行贷款，年利率在5.5%以上。

　　而创业转债票面利率第一年为1.7%，第二年为1.9%，第三年为2.1%，第四年为2.4%，第五年2.7%，与银行贷款利率相比，相当优惠。

　　“如果再加上此次为回售而发生的财务费用，创业环保综合损失至少在5000万元以上，所幸创业转债发行时间不长，从创业环保年报看，大部分资金还躺在银行账户中，公司有足够的现金去应对回售。如果换成一个转债发行时间较长，但募集资金项目尚未产生收益的公司，一旦发生大面积回售，对公司将是一场灾难，这也是华菱管线不肯回售的主要原因。”业内人士表示。

　　唇亡齿寒忙应对

　　面临可转债回售危机的并非创业环保一家，桂冠电力(资讯 行情 论坛)(600236)、山鹰纸业(资讯 行情 论坛)(600567)、华电能源(资讯 行情 论坛)(600726)均面临同样压力。

　　唇亡齿寒，为避免重蹈创业环保的覆辙，可转债公司一方面向下修正转股价，一方面纷纷祭起回购股份的法宝，冀望拉动股价上涨，摆脱低于转股价的危险，促使可转债持有人尽快转股。

　　8月2日，丰原生化(资讯 行情 论坛)(000930)公告称，公司董事会决定向下修正转股价为4.8元，修正幅度高达27.6%，幅度大大超过此前市场的预期。而此次修正之前，丰原转债(资讯 行情 论坛)只剩7个交易日满足回售条款。

　　对于部分转债上市公司来说，修正不修正转股价却是个问题，能不能继续修正也是一个问题。

　　首钢股份(资讯 行情 论坛)(000959)连续两次公告暂不修正转股价，分析人士认为，原因主要在于：首先，前期股市低迷，修正对促进转债转股无益；其次，修正转股价后，转债的潜在股权稀释率增加，公司在解决股权分置过程当中面临流通股股东的更高要价。而最根本的原因还在于，首钢股份回售条款在存续期的最后一年，短期内公司还不会受到回售压力。

　　对于山鹰纸业来说，目前正面临着无法再修正转股价的局面。山鹰转债(资讯 行情 论坛)(100567)对向下修正条款设计非常宽松，只要股价连续5天低于转股价的95%，就可以向下修正转股价，而且修正次数不受限制，惟一的底线是不低于每股净资产。

　　但恰恰正是这一条，几乎将山鹰纸业推向创业环保同样的境地。目前，山鹰转债转股价已由初始的8.41元几经修正后只有3.32元，而山鹰纸业2005年中期每股净资产也为3.32元，已经封死了向下修正的空间。

　　但自证监会6月16日发布《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》却无心插柳挽救了山鹰纸业，自该办法颁布以来，已有数家公司抛出了回购流通股的预案，其中有4家为可转债公司。

　　8月18日，华电能源公告称，公司拟以不超过每股3.5元，比2005年中期2.99元的每股净资产值基础上溢价17.06%，回购数量不超过1亿股的社会公众股。华电能源成为继邯郸钢铁(资讯 行情 论坛)(600001)、华菱管线、山鹰纸业之后第4只回购

股票的转债公司。

　　中金公司研究员认为，华电能源此举意在规避转债回售风险并为未来的股权分置未雨绸缪。公司公告回购股票之前，转债仅剩7个交易日就将满足回售条款。由于华电能源股价修正12月内不得超过一次，而其在6月份曾修正过转股价。原则上，华电转债还可以动用特别修正条款，但由于分类表决的存在，特别修正条款已经形同虚设。因此，回购股票是公司规避转债被回售的惟一办法。

　　同时，通过回购社会公众股并注销后，公司非流通股持股比率大幅增加，未来公司在解决股权分置过程当中支付对价的能力大幅提高。