股改解决大股东占款 郑煤模式一石二鸟可能推广

　　本报记者 刘欣然 实习记者 鲍珊君 郑州报道

　　8月15日，郑州煤电(资讯 行情 论坛)(600121.SH)“

股权分置改革＋定向回购”综合方案在股东大会上高票获得通过，成为第一家通过股权分置改革解决大股东占款的上市公司。

　　郑州煤电的方案之所以备受关注，是因为它极有可能成为今后解决证券市场痼疾——大股东占款问题的样板，其方案的通过意味着去年“以股抵债”失败之后，新的解决大股东占款的办法产生了。

　　郑州煤电推出的方案是：第一，非流通股股东向流通股股东每10股支付3.8股对价；第二，股改完成后，郑州煤电将通过定向回购控股股东郑煤集团最高不超过2亿股社会公众股，然后依法注销，从而解决大股东长期占款问题。

　　此前市场对此方案毁誉参半，郑州煤电董事长牛森营在网络投票结果出来之后向记者坦言，一直“压力很大”，之前给下属下达的任务是两个方案“保一争二”。

　　“股改目的解决大股东占款”

　　截至2005年6月17日，郑煤集团一共占用上市公司资金5.6亿元，通过定向回购，拟一次性解决其中的4.65亿元，剩余1亿元资金以及5957万元资金占用费，郑煤集团将用自有资金补足。

　　郑州煤电保荐人华欧国际的副总经理贺智华告诉记者，郑州煤电一直想解决大股东占款问题，去年电广传媒(资讯 行情 论坛)(000917.SZ)和华北制药(资讯 行情 论坛)(600812.SH)进行了“以股抵债”之后，郑州煤电本来想做第三家，但是“以股抵债”的实践结果是“大股东不高兴，小股东也不高兴”，是个“双输”的方案，因此公司一直迟迟没有进行。

　　郑州煤电股权分置改革新闻发言人常征说，以股抵债的难点在于很难确定合理的价格，电广传媒确定的价格比净资产溢价不到1%，华北制药比净资产溢价不到15%，差距很大，但都受到市场恶评。公司进行股权分置改革之后，大股东取得了流通权，二级市场价格顺理成章成为合理的参照价格。

　　此次郑州煤电解决大股东占款方案依然受市场质疑，其要点主要有三点：其一，应该是先进行股权分置改革，后解决大股东占款，还是先解决占款，后进行股权分置改革；其二，上市公司向大股东回购股份的价格计算方法是否合理；其三，为何不一下子全部解决大股东占款，还要留个1.5亿元的“尾巴”。

　　有舆论认为，郑州煤电大股东如果先以净资产还款，与这种方案相比将多还30%左右的股份。华欧国际的保荐人李峰反问：为什么大股东的股份一定要按照净资产计价？在这种论点的背后，有没有考虑到大股东的创业成本，股份不能流通的附加成本等等。他说，华欧国际为郑州煤电设计方案参照的是私募的理论议价做法。

　　根据通过的方案，郑州煤电将以股权分置改革实施完成后第一个交易日起连续30个交易日的收盘价的算术平均值×８6.17%为定向回购价格，但最终确定的回购价格不得高于3元／股，同时不得低于公司最近一期每股净资产。

　　对于定向回购价格的上限和下限，常征说，价格的上限是证监会设定的，下限是国资委设定的。本方案实施后，虽然上市公司向大股东回购股份，其实大股东也没有见到真金白银，资金将用来还款。公司股改前的股价在4元附近，证监会担心股权分置改革完成之后，如果股价大幅飙升，上市公司将反而向大股东拿出现金；国资委的担心是，股价如果不断下滑，国有资产将会流失。郑州煤电目前每股净资产1.91元。

　　对于还款留下的“尾巴”，常征解释，2003年8月30日，证监会和国资委联合发布了《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》(证监发【2003】56号文，简称56号文)，规定在2003年12月31日之前大股东占用的上市公司资金可以用这种办法偿还，其后产生新的占款，则不能采用这种还款方法。去年郑煤集团发生“10·２0”矿难，由于自身财力有限，不得不占用上市公司新的资金，“尾巴”属于2003年后发生的占用资金。

　　郑州煤电的两个方案分别表决，现场参加表决的股份100%投了赞成票。综合网络投票，最后的表决结果为：对10送3.8股的股改方案，共有股东及股东代表6285人参加了投票，其中流通股股东6284人，代表股份数84039200股，赞成票占有效表决股份总数的比例为92.49%，连同唯一的一个非流通股股东，通过率为93.07%；对定向回购议案，共有股东及股东代表5143人参加了投票，代表股份数83980600股，赞成票占有效表决股份总数的比例为87.05%。赞成大股东定向回购股份，解决大股东占款的方案同意比率略低于股权分置改革方案。结果公布之后，上市公司和保荐人都喜笑颜开，激动非常。

　　“郑煤模式”将被广泛应用

　　大股东占款是证券市场的顽疾之一。当年ST猴王(资讯 行情 论坛)大股东占用上市公司7亿资金曾经引起市场一片哗然，随后几年中，类似ST轻骑(600946.SH)、莲花味精(资讯 行情 论坛)(600186.SH)、三九医药(资讯 行情 论坛)(000999.SZ)等大股东占用上市公司十亿、几十亿资金的消息不绝于耳，

投资者逐渐对此“审美疲劳”，对证券市场则抱以更多的失望，无能为力的中小股东只能选择“用脚投票”。

　　对于大多数上市公司的控股股东而言，其优质资产基本上都已经注入了上市公司，延期还债并不会促使大股东用现金或者优良资产来偿还，相反，如果这样长期拖下去的话，会把上市公司拖垮。

　　大股东占款不但造成上市公司资金长期沉淀，还背了一个沉重的包袱，致使上市公司的财务结构受到影响。而且大股东还继续持有上市公司股份，并要不断享受上市公司分红，这在治理结构上对上市公司以及其他股东损害巨大。

　　证监会一直试图解决大股东占款问题并出台56号文、深圳证监局掀起“清欠风暴”、法院开庭审理小股东告莲花味精大股东占款案，以及电广传媒以股抵债试点等等，但要从根本上解决大股东占款问题，仅靠证券监管部门的力量是远远不够的。

　　专家认为，上市公司大股东“一股独大”以及股权分置是产生大股东占款的根本原因，完善的股权结构，以及由此形成的权力制衡，可以在相当程度上约束大股东的侵占行为。

　　在大股东无力支付占用上市公司资金的现实情况下，用股权解决占款的思路在上市公司和投行界得到了广泛的认同，实际上郑州煤电的还款方法在本质和“以股抵债”异曲同工，只不过是先解决股权分置得到一个合理的参考价格。

　　另一方面，许多上市公司大股东说，所持股份的非流通性在很大程度上限制了企业盘活、整合自身资产的灵活性，如果所持股份可以上市流通，那么有资金需求时，完全可以将

股票变现，而不必用占款等违规的方式解决资金缺口。

　　牛森营对记者说，“郑州煤电股价最高的时候达到38元，那时候如果大股东减持1亿股，就是多少钱？38亿！”“38亿什么不能干？百万吨的矿井能建10个！”

　　今年7月1日，在江苏上市公司工作会议上，证监会主席尚福林指出，对于存在历史遗留问题的上市公司，要将股权分置改革和解决历史遗留问题有机地结合起来，认真解决不利于公司发展的大股东占用资金、资产质量不高等问题，提高上市公司的竞争力和持续发展能力。

　　李峰估计，股权分置改革全面铺开之后，“郑煤模式”将被广泛应用于解决大股东占款问题上。