国资委主推郑州煤电模式 股改加定向回购受重视

　　本报记者 黄利明 北京报道

　　7月25日，郑州煤电(资讯 行情 论坛)再次修改了其股权分置改革方案。一位投行人士透露，国资委和证监会对郑州煤电所采取的“股改+定向回购”方案颇为重视，这种搭乘股改“顺风车”破解大股东占款的模式其实是管理层的探路石。

　　据了解，国资委对此积极性较高，而且这也主要由国资委方面在推动。

　　7月12日，作为二批试点公司中惟一一家在股改基础上解决大股东资金占用问题的公司，郑州煤电推出的方案是：非流通股股东向流通股东每10股支付3.3股对价(7月25日公司作出修改：调整为每10股可获付3.8股)；股改完成后，郑州煤电将通过定向回购控股股东郑煤集团最高不超过2亿股社会公众股，然后依法注销以达到缩股的目的，从而解决大股东长期占款问题。

　　国资委力推

　　对于上市公司大股东占款问题，不仅是让证监会费神的，也是让国资委头疼的一个问题。

　　“这一直是国资委认为在推进股权分置过程中非常重要的一个问题，”一位知情人士说，“虽然大股东占款现象近几年经过严格的治理已经减轻，但目前仍然有500多亿资金。”

　　事实上，在股权分置改革全面推开后，这“500多亿”的问题如何解决关系到整个进程。“虽然没有什么明确的指示，但国资委一直很重视这个问题，而且在通过各种渠道与相关公司沟通”，一位投行人士说。

　　这位人士表示，郑州煤电的“股改+定向回购”的方案如果施行顺利，将是国资委和证监会积极推动解决大股东占款的一种新模式。

　　今年7月1日，在江苏上市公司工作会议上，尚福林指出，对于存在历史遗留问题的上市公司，要将股权分置改革和解决历史遗留问题有机地结合起来，认真解决不利于公司发展的大股东占用资金、资产质量不高等问题，提高上市公司的竞争力和持续发展能力。

　　但有投行人士表示，即使不随着股改同时进行，现有对股东占款问题解决的模式将主要由“定向回购”取而代之。

　　事实上，郑州煤电被选中进行第二批试点，也就在于管理层对其大股东郑煤集团占款5.6亿元有所考虑这一特殊性。

　　郑州煤电董秘付胜龙表示，在此次股改中公司和大股东郑煤集团都认识到，如果不突破大股东占款这个瓶颈，那么改革将是不成功的，大股东和中小股东仍然难以实现利益一致化，公司发展的障碍也不可能扫清。基于这样的考虑，解决大股东占款问题就与实施股权分置改革紧密地联系起来。

　　据介绍，郑州煤电每天都要以工作日志的形式发传真与交易所方面及时沟通方案的进展情况，而交易所方面也有专人分片负责。

　　郑电模式

　　现在，同样存在大股东占款问题的上市公司都在关注郑州煤电的解决方式。

　　此前，神马实业就提出了“拟采取定向回购等方式彻底解决控股股东占用资金的问题”，该公司2004年一季度季报显示，大股东占用近8亿资金。但此后一直没有下文。对于郑电模式，神马实业表示，公司已经对该方案给予了关注，至少对公司是一个参照，但因为公司股价低于净资产，所以无法按照该模式操作，现在仍在观望政策动向。

　　面临同样问题的莲花味精一位中层则认为，郑州煤电的方案还是有所欠缺，主要是解决不够彻底。他表示，公司现在也在积极推进解决大股东占款，计划全面彻底解决该问题，除了以股抵债的模式，再就是大股东股权转让的模式，当然大股东全面退出的可能性较大，但该项工作肯定先于股改进行。

　　其实，郑州煤电还有另外一层意图：一旦其他股东特别是流通股东不满意定向收购的方式，公司可通过调整对价支付来争取流通股东的支持。这一意图已经得到了体现。7月25日郑州煤电修改了方案：在流通股东高度分散(持股者有6万多户，而机构投资者持股的比例还不到1%)的情况下促使流通股东积极参与投票；在两个方案同时进行的情况下，争取更多的流通股东在投股改赞同票的同时也对定向回购方案予以认可。

　　国都证券分析师吕爱兵认为，公司方案中根本找不到“以股抵债”四个字，然而不可否认的是，郑州煤电推出的所谓“定向回购”本质上就是“以股抵债”。从设计上来说，该方案还是非常巧妙的，“‘定向回购’更多地体现上市公司解决问题的主动性，而‘以股抵债’则体现大股东的主动性，这给投资者的感觉和印象还是有所不同的。”

　　他还认为，随着股改时机进行推动，这样的方案施行起来应该是比较方便和有效率的。

　　“以股抵债”退幕

　　与此相对应的是，虽然最近有地方证监局将“以股抵债”列为清欠大股东占款的方式之一，但很多投行人士都认为，“以股抵债”全面推广的可能性已经失去。

　　早先的电广传媒和华北制药“以股抵债”试点也是在一片争议声中艰难通过。电广传媒“以股抵债”试点获准之后，市场人士张卫星还将国资委诉之法院，理由是，电广传媒以股抵债方案违反了《公司法》和《证券法》中关于“不得抽回上市公司股本，每股应当支付相同价额以及禁止操纵证券交易价格”等规定，而且认为以股抵债应该在股改之后再行推进。

　　市场则认为，投资者担心以股抵债中定价缺乏公平、担心大股东套现、担心有可能被利用而引发其他的道德风险，所以投了反对票。国务院研究发展中心金融研究所所长夏斌等专家也因此提出，以股抵债可以作为解决债务问题的个案处理方式之一，但不宜作为金融创新全面推行。

　　同时，很多公司大股东的股权被质押甚至司法冻结，暂时不具备以股抵债的条件。

　　神马实业证券部人员亦表示，现在很少听说“以股抵债”，政策面对“定向回购”倒是提得较多。据了解，每次证监会相关人员都会催促公司尽快解决大股东占款的问题，神马实业也一再要求明确解决办法，但各方对此都非常头痛，也无法提出好的方法。该人士表示，公司方面也是在等政策面的消息，否则老拖着也不是办法。

　　今年5月对半数披露年报的上市公司的统计显示，大股东占款总额达到509亿元，虽较2003年底有关部委披露的967亿元，以及2003年年报统计的577亿元有所下降，但下降速度却开始放缓。

　　吕爱兵认为，郑州煤电的股改方案和定向回购方案一旦通过，无疑具有标杆作用，将直接带动股东占款问题的解决。