“水星2号出现兑付危机主要是因为主动管理能力出了问题，钢丝没走好，债券仓位太高，没有及时降下来。”

　　理财周报记者 夏蕊/北京报道

　　6月21日至6月25日，银河水星2号暂停赎回5日，一度引起市场紧张。

　　银河水星2号主要投资投资协议存款和1年期内票据，这让业内不得不将其与同期爆发的银行流动性紧张联系在一起。

　　水星2号并不是个例，业内人士表示，货币市场资金紧张对券商货币市场产品造成压力，但一方面券商货币产品不多，另一方面规模不大，可以用自有资金先行垫付暂时渡过危机。

　　“券商资管还好，短期货币基金、银行的短期理财都面临大额赎回，短期利率那么高，谁也不会去等着拿货币收益。”上述业内人士称。

　　庆幸的是，在流动性紧张三日之后，央行即明确表态将向金融机构注入流动性，波及面没有继续扩散，银河水星2号也在6月26日恢复赎回。

　　中信、宏源、申万、国泰君安、广发的资管人士均向理财周报记者表示，其产品尚未出现赎回危机和流动性风险。

　　“传导性并没有你们想象的那么严重，而且要相信央行的水平。”一位中型券商的资管业务负责人说。

　　尽管此次危机暂时消退，但更大的危机在于券商资管通道业务的危机。

　　银河水星2号中枪

　　“我相信银河证券做出暂停退出的决定也很艰难，初衷是负责任的，不想让现有持有人亏损，但也让流动性危机暴露在大家面前。”一位熟悉银河资管的人士称。

　　6月20日，银河证券水星2号，采用“影子定价”与“摊余成本法”确定的该产品资产净值的偏离度绝对值为0.8170%，大幅超过了0.5%的警戒线。此时如果赎回该产品，那极有可能出现亏损。

　　“水星2号出现兑付危机主要是因为主动管理能力出了问题，钢丝没走好，债券仓位太高，没有及时降下来。”一位业内人士对理财周报记者表示。

　　银河证券水星2号于2012年4月27日募集成立，是银河证券发行的第一只货币型集合计划，存续期5年，封闭期一个月，此后一直是自由申赎。

　　公开资料显示，“水星2号”的投资标的为现金类资产(包括现金、银行存款、货币市场基金)和中短期金融工具(包括央行票据、短期融资券、三年期国债等)。

　　但是6月21日情况发生变化。6月20日，银河证券发布公告称，由于目前市场波动剧烈，严重影响了水星2号的正常流动性。为了维护此集合计划稳定运行，保护现有集合计划份额持有人利益，计划自2013年6月21日起暂停退出。

　　“应该是客户前几天连续赎回，投资经理无法变现，无法变现的原因是投资的票没人接盘，无法兑付，”上述熟悉银河资管的人士称，“且赎回客户很有可能是机构客户，导致根本来不及调整结构。”

　　截至2013年一季度末，水星2号的债券仓位仍高达81.95%，其银行存款和清算备付款合计只占总资产的10.03%，如果赎回超过10%，债券又卖不掉，该计划就没有现金进行支付。

　　“最近这样跌，债券都没人买盘。受银行间资金面紧张影响，票据贴现利率不仅大幅上升，而且数家银行曾一度暂停票据贴现业务。”一家中型券商的资管投资经理称。

　　庆幸的是，银河证券知情人士表示，水星2号的持有人情绪相对理性，也没有导致其他产品发生挤兑。“持有人有打电话来问，但只要仔细解释，他们也能理解。”该人士说。

　　而银河证券的一款债券质押式报价回购产品“天天利”还一直比较稳定，资金利率较高，“6月25日进了一个多亿，6月24日进了4000多万，今天才出了1800万，波动性很小，比较稳定。”上述银河证券知情人士表示。

　　截至2013年6月25日，水星2号的每万份净收益由6月20日的1.5593元下降到0.6052元，7日年化收益分别也由4.183%下降至3.907%，不过6月27日每万份净收益又回复至1.9422元。

　　通道业务风险

　　受银行流动性紧张波及较大的应该是靠通道业务冲上规模的券商资管。

　　“事实上，最艰难的是6月27日(上周四)，因为接下来银行要做清算，所以那天是银行理财产品的发行截止窗口日。只要熬过了就没事了，不会有人再来抢钱了。”沪上一家券商资管人士表示。

　　中信、宏源、申万、国泰君安、广发的资管人士均向理财周报记者表示，其产品尚未出现赎回危机和流动性风险。

　　广发证券资管知情人士称，广发的通道业务不但没有受到影响，而且还从其他券商手中抢到单。

　　虽然银河证券不幸中枪，但上述银河证券知情人士称，银河证券高管层明确表示不要在通道业务上大肆扩张，仍然保持谨慎态度。

　　分析人士认为，央行严禁资金空转旨在借机打击影子银行业务，逼迫银行把表外资产转入表内。

　　所以，券商资管中最具有政策风险的当属定向资管业务，它扮演了“影子银行”的角色。

　　2012年以来，券商资管也成为影子银行的重要通道，隐藏了不少银行表外资产，如果目前的钱荒继续发酵，大量资金被强行并入表内，那么通道业务就会大受影响。

　　截至2012年末，券商资管规模整体突破了1.3万亿元。其中集合理财管理资产规模只有990亿元，而券商定向资产管理业务出现了“爆发式增长”，从2011年底的1300亿骤升至逾1万亿。

　　2012年，券商资管规模排名前五名的券商依次是中信证券、国泰君安、宏源证券、光大证券和申银万国[微博]。其中，前三名的规模已经超过1500亿元。中信证券资产管理规模达2508亿元，超过了业内最大公募基金华夏基金[微博]，其中240亿元为集合资产管理，其余均为定向资产管理。

　　然而，“赔本赚吆喝、不赚钱”几乎成为业内人士对资管通道业务的共识。如果银行表外业务被整肃，这一虚假繁荣的景象将变为泡影。

　　而证监会对资管业务的检查将在6月底结束，几家资管规模冲得比较快的券商都接受过检查，每家检查一周。

　　非标转标准

　　银监会8号文一出，对非标资产的管控就更加严格，证券业也未能幸免。券商资管已经开始调整通道业务扩张速度。以中信证券为例，截至今年3月底，中信证券的受托资产管理规模达到约3000亿，在年后的4个月中增长了约500亿，其中集合理财数十亿。与去年年末以来的三个月2300亿的速度相比已经大大降低。

　　另外，据媒体报道，目前招商证券[微博]、国泰君安等多家券商正在沪深交易所测试资管“小集合”的挂牌交易，此举或将为银行规避“8号文”，将非标资产转化成标准化资产提供新途径。

　　据了解，券商用标准化的资管“小集合”投资非标资产，然后与银行理财资金对接，就完成了银行理财的非标转标，但小集合不能直接投非标，一般要通过集合信托，所以一般就是理财－小集合－集合信托－非标资产的处理方式。

　　而且，如果银行的信贷做出调整，表外业务受到限制，那么部分融资需求就会转到券商，券商的融资类业务比如股权质押融资业务就会获益。

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