王柄根

　　什么是印头鱼？印头鱼又叫吸盘鱼、粘船鱼，学名“鮣鱼”，是世界上最懒的鱼。印鱼游泳能力较差，主要靠头部的吸盘吸附于游泳能力强的大型鲨鱼或海兽腹面，当被带到饵料丰富的海区，便脱离宿主，摄取食物。

　　盘点过去一年多的IPO案例，记者发现，在国信证券、招商证券及平安证券这三个IPO保荐大户的身后，都有着以“印鱼模式”生存的创投公司。这一模式的典型做法是：券商投行部门承揽IPO项目，充当保荐人的背景下，在上市进程初露曙光之机，这些“印鱼创投”就立即采用突击入股的形式，以低廉的价格获取股权。借此模式，某个“印鱼创投”最终得到多家上市公司原始股，而这些上市公司的保荐人，无一例外的都是同一家券商。

　　为何国信证券、招商证券以及平安证券这些知名券商的背后无一例外的都出现了“印鱼创投”？在此前国信证券投行腐败案中，国信证券原投行四部总经理李绍武的操作模式，系通过其妻邱利颖及其设立公的公司等方式，参股拟上市公司，形成显而易见的违规。而记者在调查中发现，与李绍武操作模式不同的是，“印鱼创投”模式的隐蔽性在于，它基本都在法律层面撇清与券商之间的关系，给监管方以“两者相互独立，没有利益关系”的印象，这使得即使存在更深层次的利益交换，亦不易为外界察觉。

　　印鱼模式“三剑客”

　　券商投行部门与创投机构之间形成“宿主”与“印鱼”关系的，以国信证券、招商证券和平安证券为代表，而这三家券商共同的特点是，在创业板和中小板扩容大潮中占据了相当的IPO保荐项目市场份额。

　　国信证券与深圳市和泰成长创业投资有限公司(下称：和泰创投)的关系最初展露在公众投资者面前，是在三川股份(300066)身上，三川股份上市的日期是2010年3月26日，而就在此前不到一年的2009年6月20日，和泰创投与国信弘盛投资有限公司(国信证券旗下直投公司)共同对三川股份增资，每股作价3.90元。此后，三川股份以49元/股确定发行价。

　　自此，和泰创投与国信证券如影随形，国信证券保荐的安居宝(300155)、亚星锚链(601890)及江粉磁材，和泰创投均采用类似模式进行“投资”。

　　招商证券背后的“印鱼”则是深圳市海恒投资有限公司(下称：海恒投资)，海恒投资陆续参股兴化股份(002109)、星期六(002291)和唐人神(002567)，以及日前过会的盛通印刷。在操作模式上也都是在申请上会前夕突击入股，这些项目的保荐人均为招商证券。

　　与国信证券和招商证券有所差别的是，尽管平安证券也是深圳券商，但其身后的“印鱼”则是位于上海的“上海盘龙投资管理有限公司”(下称：盘龙投资)和“上海恒锐创业投资有限公司”，而这两家创投的背后，则是自然人钱业银。

　　表：投行宿主和鮣鱼创投的共生项目

　　这些“被附体”的券商与印鱼创投之间究竟是怎样的关系？一个值得注意的事实是，无论是和泰创投、海恒投资还是盘龙投资，在国内创投界都谈不上是知名创投，与第一梯队的达晨创投、深圳创新投等相比，它们更是创投界的“小弟弟”，投资实力难以让人恭维——和泰创投的成立日期是2009年4月28日，至其2009年6月20日火线入股三川股份的时候，成立仅1个多月。

　　深圳市同创伟业创业投资有限公司的投资副总监邓晶先生曾向记者表示，一个创投项目，从开始接触公司，到进行调研，形成尽职调研报告，再到创投公司决策是否投资，最后完成注资，并不是一个很简单的流程，特别是调研阶段和形成决策的阶段，创投公司要做许多的工作，是需要时间的。

　　达晨创投的一位投资经理更是向记者表示，在其过去完成的创投项目中，从开始接触项目，到完成注资，所花费的时间没有低于一年的，个中原因在于，一个正常的创投项目，不单是创投公司要对项目进行审慎的调研和判断，被投资方也会对创投公司进行选择，双方的磨合与沟通，决定了项目往往不可能在短时间内敲定。

　　与同创伟业、达晨创投等知名创投机构的审慎态度恰恰相反，“印鱼创投”的项目操作基本特征都是“火线入股、精准把握、迅速敲定”，时间点基本都集中在“投行宿主”担当保荐人一段时间后，拟上市公司的上市操作初见曙光之时。

　　仍以和泰创投为例，即使以极致的方式进行假设：和泰创投从刚刚注册成立的第一天起就开始决定投资三川股份，并迅速的前往三川股份进行调研，至其完成对三川股份的投资，也仅仅用了1个多月的时间，这种决策速度在创投界不可不谓之神速。

　　除了神速之外，更为难得的是和泰创投对时点的把握和强大的谈判能力：就在完成对三川股份投资的半年后，三川股份顺利过会，登陆资本市场。此外，三川股份以49元/股的价格发行，和泰创投却能以3.9元/股的入股价格“说服”三川股份同意其进行增资，亦体现了非凡的谈判能力。

　　同样的，由国信证券担当保荐人的安居宝和泰创投在2009年12月以8元/股的价格入股。安居宝则在2010年11月后过会，并以49元/股的价格发行。

　　除国信证券外，招商证券之于海恒投资亦呈现出同样的关系。今年5月25日，招商证券担当保荐人的“北京盛通印刷股份有限公司”过会，海恒投资持有盛通印刷600万股，持股比例达到9.09%，海恒投资所持该部分股权是在2007年8月3日以5.83元/股的价格获得。

　　乍一看，海恒投资所持盛通印刷是在3年前获得，并非“突击入股”，但真实的情况是，盛通印刷今年已是第二次上会，其第一次上会是在2008年7月，当时海恒投资进入盛通印刷尚不到1年。

　　跟随平安证券投行部门的“印鱼”则是盘龙投资，由平安证券担当保荐人的嘉寓股份、盘龙投资于2009年2月以5元/股的价格介入，至嘉寓股份2010年9月上市，发行价格为26元/股。

　　撇清关系

　　一家创投机构在多个拟上市公司中精准的把握入股时间点，且这些拟上市公司的保荐人为同一家券商，这是否仅仅是一种巧合？

　　有券商投行人士告诉记者，仅仅用巧合来解释这一现象是很勉强的，一家创投在多个项目上都是火线入股，且时点把握精准，这个难度系数未免太高。印鱼模式实际上就是之前业内所说的“中国式PE”，券商与创投机构之间的关系十分微妙。

　　监管层对PE腐败的监管加强或是助长印鱼创投模式的另外一个原因。在此前的国信证券PE腐败案中，国信证券原投行四部总经理李绍武的操作模式，系通过其妻邱利颖及其设立公的公司等方式，参股拟上市公司，这种操作模式，形成显而易见的违规，一旦被监管方发现，便完全“撇不清”。

　　而在印鱼创投的操作模式下，创投机构以独立的角色出现，在法律层面无法找到其与保荐人之间存在任何的利益关系。事实上，创投机构和券商之间也会申明彼此不相干，如在三川股份的案例中，和泰创投即申明仅仅是请国信证券担当其财务顾问，和泰创投与三川股份及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员无关联关系。

　　与业界诟病的券商“保荐+直投”模式相比，印鱼创投模式甚至具有更强的隐蔽性，这使得即使券商保荐人与创投机构达成利益媾和，亦难于被外界知悉。