地方政府推手

　　地方政府引导基金和投融资平台加入PE战局

　　在2008年底4万亿经济刺激推出之后，各地政府的引导基金和投融资平台也加入了PE战局。

　　重庆市正在尝试将PE作为国企改制的平台。今年4月，华融资产管理公司和重庆渝富资产经营管理公司筹备成立基金管理公司重庆华融渝富基金公司。基金规模总额拟为100亿元，一期计划募集20亿至30亿元。重庆当地的龙头企业、政府支持上市的企业将是优先支持对象。

　　湘江投控股集团与招商证券则计划联合设立湘江产业投资基金，预期总规模200亿元，首期募集50亿元，其中在湖南投资额度不低于60%。据悉，湘投和招商证券都会在基金中出资，再向湖南省辖国企以及招商证券客户融资。湘投是由原湖南省经济建设投资公司改制而来的大型国有投资控股集团。

　　今年4月，连云港中科黄海股权投资基金成立，规模50亿元，首期注册资本10亿元，其中连云港市财政和国有投融资平台企业合计出资1.5亿元，其余资金全部由中科招商司在连云港市域范围外组织。

　　各地政府的引导基金已遍地开花。仅深圳创新投一家公司下面，已经有十多家基金获得了各地政府引导基金的投资。而北京中关村科技园区2007年设立的引导基金，至今参股设立的子基金已超过七家。

　　对致力打造金融中心的城市来说，吸引知名PE注册无疑会为城市添彩。而更多政府则希望能通过PE的投融资功能解决本地企业发展的资本金问题。政府引导基金在单只基金中投资比例一般不超过20%，却多要求基金将更高比例的资金投向该地区。

　　北京市政府秘书长黎晓宏曾公开表示，PE投资能够解决资本金问题。200亿元的PE投资，可以拉动2500亿元的经济，对于当地的经济发展大有裨益。

　　基金管理者亦有动力与各地政府合作。借助地方政府之力到发改委申报产业基金，找地方企业融资，介绍投资项目。有了政府背景，就能提升在当地的竞争力。

　　这种借力显然是相互的。一家在浙江的小型PE负责人对记者说，在长三角一些城市，政府也有企业上市的政绩指标，很多中小企业被相中，圈定后政府会直接安排相关基金进场投资，为上市做准备。

　　一位谙熟外资PE设立事务的律师称，很多外资也试图一亲政府芳泽，一般是找发改委、科委这样的主管部门，了解省里的投资重点和想法，确定行业之后，地方政府会推荐当地的主要投资平台、企业来合作，比如当地的高新集团、中小企业局等。“但问题是，地方政府通常对PE也是有约束的，一是要参与管理，二是70%-80%甚至全部的资金都要投在省内。所以外资进来还要适应中国式的PE。不过，这也确实是外资设立人民币基金的最快途径。”

　　对于地方政府的角色，亦有人认为正在逐渐淡化。“地方政府最初试图把PE当成融资工具，后来发现吸引的机构投资人都有独立意志，很难限定住它的投资范围，因此政府的干预热情正在退却。”大成律师事务所高级合伙人魏君贤表示，PE内在的市场化制约机制正在发挥着积极作用。

　　银行系加速

　　由于银行不能直接做投资业务，目前国有商业银行均采取了绕道海外的运作模式

　　在越来越多元化的PE群体中，银行系的PE最令人生畏，亦最具争议。

　　今年3月，由农行控股的农银国际控股有限公司(下称农银国际)在香港成立。接近农银国际的人士表示，农银国际旗下的投行已经建立，稍后即着手组建PE团队。至此，四大行在香港均设立了基金管理公司。

　　最早试水PE的中银国际除参与管理渤海产业基金外，还在募集另一只人民币基金——文化产业投资基金。

　　工银国际则与江西省人民政府最大的投资平台——江西省投资集团公司，共同投资组建江西鄱阳湖产业投资管理有限公司。该管理公司首先启动稳健型基金上饶项目，资金为4亿元，将主要用于凤凰东大道、松山村新农村建设、带湖水库改造等三个工程。

　　多位银行业人士表示，直投/PE业务是商业银行业务的补充，有利于业务的多样化，同时可以防止客户流失。

　　PE与贷款业务的互动，是各家银行都有意试点的新模式。建设银行率先在这一领域进行了探索。

　　建银国际与相关机构合作注册成立了医疗、皖江等多家产业基金管理公司，建银国际医疗保健基金首期筹集资金26 亿元人民币，是内地首家医疗产业基金。

　　建行在各地的分行将贷款客户的股本融资需求汇总到建银国际旗下的基金管理公司，这成为建银系基金的主要项目来源。而建银国际旗下基金自己投资的公司，也被要求在建行开户，以加强对被投资企业的管理。

　　“分行很了解客户的情况，能帮助客户解决部分资本金问题，有利于他们在贷款业务上的竞争。”一位业内人士点评。

　　2009年底，皖江城市带承接产业转移投资基金正式揭牌，首期10亿元基金启动运作。这一基金由马鞍山市政府、建银国际和安徽徽商创业投资基金发起设立。据记者了解，这一模式增加了建行在当地的竞争力。

　　“银行系PE与信贷部门之间的关系，不仅是银行提供客户拿佣金，这是整个行里想做PE，才能够协同。”一位PE界人士说。

　　银行系PE模式目前广受关注，“银行系做PE，一方面是直投业务利润可观。但更重要的是，有利于银行平衡风险。银行系基金投资的对象，多是贷款企业，尽管银行暴露在股权、债权的双重风险敞口下，但是作为股东，可以监督企业运营及分享企业利润，其回报率超过贷款。”上述人士说。

　　如前所述，由于银行不能直接做投资业务，目前国有商业银行均采取了绕道海外的运作模式，即利用其注册在香港的平台回到国内注册PE管理公司，并发挥银行的资金优势和渠道优势，事实上扮演着管理银行大客户资金的角色。一些股份制银行甚至将中小客户的资金以理财产品的方式打包投入PE。

　　“一方面，银行的客户资金有些是中短期，而PE所需要的是五到七年的长期资金；另一方面，在销售环节，银行客户往往分不清PE和银行的区别，日后的纠纷很难避免。”一位外资PE人士称。

　　银监会对于商业银行进行股权投资的态度，从2007年底京沪高铁的投资事例可窥豹一斑。

　　当时，中行、建行、工行均希望通过海外机构参股京沪高铁项目公司，并拟同时给予京沪高铁项目贷款。这意味着，银行同时成为京沪高铁项目的股东和债主，在单一项目上积聚风险。

　　银监会最终叫停了银行入股京沪高铁的行为，这反映了监管机关对银行进行股权投资的基本态度。

　　风险与监管

　　伴随着PE争议的，是监管方向的选择

　　随着全民PE热的升温，相关问题也次第显现出来。最为业界诟病的即是公募化风险和利益输送。

　　2009年5月，浙江红鼎创投董事长刘晓人因涉嫌非法集资数亿元、无力偿还而主动自首。同月，天津德厚资本执行合伙人、上海汇乐集团董事长黄浩也因涉嫌“非法集资诈骗”被警方批捕(参见辅文“汇乐糊涂账”)。

　　“PE说到底还是有钱人的游戏。因此要有明确的监管法规，在募集阶段确保PE的投资者都是有实力的个人或机构。”一位外资PE的负责人这样说。

　　然而，当前的现实是，很多不合格的投资者已经被PE的狂潮裹挟进来。无论是上海汇乐的投资者，还是通过银行购买信托类PE理财产品的高端客户，事实上多数都无法承受PE至少五年的投资期限。

　　较之业界关心的“公募化”风险，外界的批评更多集中在所谓“PE腐败”上。随着去年底创业板的启动，PE在一级市场与二级市场间赚取的巨额差价显性化，更使得民议沸腾。

　　根据深圳交易所的统计，从创业板首批22家股权投资基金进入的时间来看，截至2009年7月底申请上市时进入不满三年的有16家，上市前一年进入的有4家。最夸张的是，截至2009年6月创业板报送材料之前，仍有两家投资者成功挤上了首批创业板的末班车。

　　在2009年完成定价的42家企业的平均发行市盈率为64.46倍，至2009年12月31日收盘，上市的36只个股平均市盈率高达105.38倍。按照被投企业的发行价计算，其中三家券商直投子公司平均获得了4.78倍的投资回报。

　　有专职PE中介业务的机构告诉记者，即便企业资金充足，有些仍要在上市之前留下几千万的额度，进行一轮私募，用来“打点关系”。

　　“所谓PE腐败，本身和其他腐败形式没有任何不同，只是把行贿手段从赠送实物换成了输送投资机会，因此它根植于更深的社会问题，而不能简单地视作PE自身的问题，”一位海外PE管理人表示，PE腐败的一个源头就在于上市审批制度，往往正是由于上市资源的稀缺性，驱动企业寻找能为其提供上市额度的PE，双方达成利益交换。

　　伴随着PE争议的，是监管方向的选择。此前发改委和证监会曾就监管主导权产生过龃龉，但目前已渐渐偃旗息鼓。

　　事实上监管各方多认同PE是一种高度市场化的组织形式，应尽量发挥LP与GP之间的相互制衡机制，为其提供适度宽松的监管空间。然而，对于“公募风险”和“利益输送”的关注并未结束。

　　全国人大常委会委员、财经委副主任委员吴晓灵曾在深圳举办的第三届中国股权投资基金研讨会上表示，到目前为止，股权投资行业还没有纳入任何政府部门的监管范畴，原因之一是中国在私募领域尚缺乏相应的法律法规。现有的《证券投资基金法》不涉及股权投资基金，而且其他制度也没有给股权投资基金的设立提供依据，所以应通过《基金法》修法来解决股权投资基金行业的发展问题。

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