华泰证券 张平

　　公司合理价格区间(元)：4.29-5.07

　　公司是我国乃至全球特大型综合建设集团之一，公司建设了中国65%以上的大中型水电站和水利枢纽工程，一直是中国江河治理、水电开发的骨干力量。随着中国常规水电装机容量、水电在建规模跃居世界第一，公司成为全球水利水电建设行业的引领者，同时也是中国在全球产业布局中少有的具有行业代表性、功能特殊性和不可替代性的明显竞争优势的企业之一。2011年中央一号文件着重突出了水利的重要战略地位，力争今后10年全社会水利年平均投入比2010年高出一倍。2010年水利建设投资近2000亿规模测算，未来十年水利建设总投资将达到4万亿，10年的行业复合增值率将达到12.31%。根据《可再生能源中长期发展规划》，到2020年，全国水电装机容量达到3亿千瓦，其中大中型水电2.25亿千瓦，小水电7，500万千瓦。截至到目前，我国水电装机容量突破2亿千瓦，居世界首位，超过《可再生能源中长期规划》2010年水电装机总容量1.9亿千瓦的目标。因此，从2010年到2020年，将新增1.0亿千瓦水电装机，总投资近1.0万亿元，未来十余年，仍将是水电发展的黄金时期。

　　预计公司未来三年的收入为1159亿元、1287亿元和1428亿元，增速分别为14.20%、11.10%和10.91%；考虑发行30亿股后的全面摊薄EPS为0.39元、0.48元和0.54元。考虑到公司的股本和业务结构，我们选取目前在A股上市的建筑央企作为估值比较的对象。六家建筑央企的平均估值水平为10.64X、8.40X和6.69X，由于目前基建市场的景气度严重分化，水利水电未来景气仍将持续提升，好于铁路、公路建设市场，所以应该给予中国水电一定估值溢价，给予公司2011年11-13X估值，公司的合理价格为4.29-5.07元。