全景网6月21日讯 农行IPO成为市场近期所关注的焦点话题之一，一是其巨大的融资规模可能对市场形成冲击，二是农行的发行定价，是否有足够的投资吸引力，估值能否保证发行价不破。不过说到底，最值得探讨的，或许还是农行未来的投资价值，究竟能给投资者提供多大的信心保障。据相关媒体引述市场分析人士观点显示，多数分析师对农行基本面所持态度并不乐观。这应该才是发行人与市场有关定价博弈的关键所在，相比并不确定的基本面，为有把握期间，市场自然更希望以更低的价格，换取股价上升的空间，压低发行价颇有无奈之意味。

　　对于上述争议之焦点，全景网推出专题《各方激辩，农行定价成焦点！》进行全面解读，提醒投资者注意打新风险。

　　关于定价的博弈

　　农行IPO经历了长达数年的准备后将开花结果。A股市场跌跌不休，流动性已大不如前，让农行融资300亿美元的愿望落空，IPO规模缩减也成为农行不得不面对的现实。新股发行估值过高，无疑是新股频频破发的主要原因，因此如果农行的估值过高，会否一样遭遇到这样的命运，不得不引起投资者担心。

　　而根据目前行情特色，农行上市时机也面临着极大的挑战。市场目前对于银行股的估值普遍较低，银行股不获认同也将成为农行破发的一个重大不利因素。

　　与其他上市银行相比，农行的自身状况并不被投资者看好，如风险管理能力、资产质量、“三农”业务的风险等等，这些因素都将在一定程度上制约着农行的发行定价。

　　基于上述不利因素，从市场争议的焦点来看，农行IPO目前的关键，毫无意外的归落与定价之争上。

　　农行在世人的心目中之一向有“最差”之称，最不待人见的就是盈利能力。如今事情变了。根据农行招股说明书推算，农行2010年的盈利水平虽然有可能还比不上工行、建行，但比中行已略胜一筹。如果定价最低相当于中行，最高相当于工行和建行，即市净率在1.5倍到2.1倍之间，这样的定价对于当前市道未必会有吸引力。农行为了满足融资额度的需求，当然希望发行价高一点，而市场为了给未来上市交易留一点空间，希望发行价先放低一点。

　　承销商报价或遭遇投资者用脚投票

　　17日下午，农业银行A股IPO保荐人之一中金公司，在上海召开规模为十余人的小型会议，会议主题是向具有询价权的机构投资者征询价格。令人吃惊的是，会上，主承销商居然报出了3.02元惊人底价。而机构1.5倍PB报价遭保荐人斥回。按照这种报价，农行虽然为力保成功发行消减了规模，但仍或创造全球历史最大的融资纪录。

　　券商的报价或许是有点高了。若按照中信证券给出的每股3.02-4.07元区间计算，对应的PB值为1.8-2.2倍。这已经远远偏离了投资者的合理预期范围。

　　据全景网调查结果显示，截止21日下午两点，约有65%的投资者同意此前市场人士的预期，认为农行的合理定价应为1.5倍最低要求，对应为每股1.905元。有25.76%的投资者加入了机构投资者的定价范畴，认为1.7—1.9倍PB，不超过2.7元每股属合理区间，仅有9.47%表示接受承销商报价的最低底限，也就是1.8--2.8倍PB，最低3.02元每股。

　　农行上市不被看好，一是直接导致市场意愿压低发行价，其次值得考虑的是，投资者会否有足够的热情参与。据调查显示，在申购意愿上，接近七成投资者表示不愿意申购，约两成投资者会视具体价格而定，只有不到一成投资者表示愿意申购农行新股。可见，发行定价若高于预期，农行发行最终或无奈遭遇投资者“用脚投票”。

　　同时，在市场相对较弱的环境下，农行上市首日表现，以及对大盘影响，或许并没有多少值得乐观的因素。据全景网统计显示，中、工、交、建四大行上市首日均出现收跌，其中工商银行更是跌破了3.12元的发行价。此外，值得一提的是，四大行上市首日，大盘均不买账，当日纷纷出现不同程度的下跌。而此次农行上市，多数市场人士认为影响较负面，至于究竟会否重蹈覆辙，答案或许已经有点不言自明了。

　　而关于市场人士的判断，以及市场普遍预期，与全景网调查结果恰有不谋而合之处，调查显示，在对农行上市将对大盘造成怎样的影响的调查中，接近7成投资者认为在如今市场不够景气的情况下，如此巨量资金需求又可能引发大盘再次倒戈；约15%的投资者认为对大盘的影响主要取决于其发行定价；其余投资者认为农行上市概念炒作久矣，市场已有所表现，后市发生重大改变的概率或不大。

　　农行投资价值探秘 基本面存隐忧？

　　预期之中，也是预料之外。农业银行长达423页、被业内人士称“很好很详尽”的A股招股说明书申报稿，仍让撰写分析报告的行业分析师们有点左右为难。“盈利能力尚可，但缺乏投资亮点”——这是有关媒体引述多位行业分析师在看过财报数据后的一致观点。

　　首先，最影响其投资价值的是其资产质量状况。截至2009年底，农行不良贷款率为2.91%，虽较2008年4.32%和2007年23.57%的水平明显下降，但仍高于同业同类机构。2008年11月21日，农行按账面原值剥离处置不良资产8156.95亿元。不良资产剥离是该行不良贷款率大幅下降的主要原因。 而从2009年年报数据来看，农行2004年以后新增贷款的资产质量令人担忧，2009年的3个月以上逾期贷款规模也在持续增长。

　　据市场人士指出，农行的坏账率风险尤其表现在贷款五级分类中的关注度贷款比重较高。农行关注类贷款超过7%，是一个很大的风险来源。假设该类贷款有20%左右的向下迁徙率，会导致不良率上升约1.4个百分点。

　　其次，农行的成本收入比率高于同业，不符合监管层“低于45%”监管标准。

　　按招股说明书，2009年，农行业务及管理费为较2008年增长1.5%，2008年较2007年增长57.2%。2009年、2008年和2007年，该行成本收入比分别为43.11%、44.71%和33.52%。市场人士指出，“这意味着农行数目众多的网点，单位经营效益并不高。”可见，农行引以为傲的零售网点资源，尚面临着高昂的成本费用难题。

　　值得注意的是，农行远低于市场预期的募集资金规模，在降低发行风险同时，也将为其带来增强盈利能力的障碍。 有关人士表示，假设农行在本次IPO共募集资金1100亿元，将使其核心资本充足率提高2.52个点；而若按照此前市场预期发行2000亿元，核心资本会提高4.6个百分点，农行会成为A股资本最充足的上市银行，从而实现快速的增长。

　　此外，农行外来还将面临很大的政策性风险。投资者最担心的始终还是农行的“农业味”太重，城乡发展不平衡，财富和人才向城市集结的趋势，这些因素从根本上决定了农行的发展速度难以比及其他三大国有银行。而农行与三农的关联性会使农行的盈利受政策影响过大，例如，扶农政策会削减农行的利润。这在投资者看来也是一项“政策风险”。(全景网\尚广武)

点击进入[农业银行吧]讨论