国信证券：中国建筑业务协同优势明显
中国证券网消息
随公启IPO大幕，国信证券近日对中国建筑进行了调研，14日国信证券发布题为《中国建筑：“建筑+房产”复合驱动下的综合性航母》的研究报告表示，初步预计公司09~11年的EPS 分别为0.17元、0.22 元和0.26 元，具体分析如下：
纵向一体化延伸稳步前行，高回报业务收入占比持续上升
公司战略思想非常清晰：依托现有房屋建筑业务平台，进行产业链纵向一体化延伸，大力拓展房地产开发等高回报业务，在此指导思想下，精心打造“中国建筑”、“中海地产”两大品牌。
目前，公司利润主要来自房屋建筑工程业务与房地产开发业务，高利润率的房地产业务撑起了半边天。08 年两项业务加总营业收入在总营业收入(2021亿元，未剔除分部间收入)中占比为88.4%，加总营业利润在总营业利润(86.6亿元，未剔除分部间利润)中占比为89.7%。其中，房屋建筑业务营业收入在总营业收入中占比为79%，由于平均利润率只有2.3%左右，只贡献了41.7%的营业利润；而房地产开发业务营业收入占比仅在9%左右，却依靠22%左右的平均利润率，贡献了48%的营业利润。
从公司近3 年财报来看，房地产开发，勘察设计等相对高回报业务营业收入占比持续上升，而房屋建筑业务的“平台”角色也愈发明显。
业务协同优势明显
公司房地产开发项目根据运作模式可区分为高端地产为主的“中海地产”品牌项目，以及保障性住宅为主的其他中建地产品牌项目。前者主要由中国海外(0688.HK)开发，以高价、高端、商业化地产项目为主；后者主要由中建三局、中建五局、中建六局等子公司开发，通过与当地政府合作，取得廉价土地后进行开发，即一二级联动开发。
公司房地产开发业务与房屋建筑业务联动优势非常明显。房屋建筑业务为房地产开发业务提供了一定现金流，房地产开发业务景气度的提升又带动了房屋建筑业务的扩张；同时，由于具备了“一站式”开发能力，公司在国内承接旧城改造、新城开发等大规模开发项目时有绝对优势。
公司内部人员联动优势将有力助推弱势环节的价值提升。从房地产业务前述两个品牌对比来看，“中海地产”品牌项目经过多年商业化运作，已经比较成熟和规范，而其他中建地产品牌项目水平参差不齐，布局略显凌乱。由于公司实行内部人员联动制，开发其他中建品牌项目的子公司可以共享中海地产的经验、人才、信息、管理等资源，未来项目品牌的价值提升将得到有力支撑。
市场意识优于交通基础设施建设类央企，成本控制能力突出
与“包干模式”为主的中国中铁、中国铁建等基础设施建设类央企不同，自成立起，公司前身——中建总公司就开始在市场化竞争环境中摸爬滚打，通过与大量具有相同资质的公司公开竞标拿项目(而中铁、铁建等央企由于具有资质优势，在竞标铁路基建工程项目总承包时，竞标对手往往就是扳手指可数几家央企或其下属局司，而最大的业主铁道部往往在价格制定上有不可动摇的实力，这样就造成中铁、铁建等公司利润敏感性相对较低，市场化经验相对欠缺)，经过近20年的商业化运作，公司的市场化经验在建筑央企中已经鹤立鸡群，成本控制能力得到了市场的公认。
与建筑类公司或多或少存在垫资施工现象不同，公司很早即用市场化决策方式对房屋建筑业“潜规则”进行规范：将垫资成本算作资金成本，如果项目最终收益率低于预期，将放弃竞标。
因市场逐步回暖，公司房产开发投入的回报有望超预期
依据公司招股书意向书，IPO 募集资金将有约80亿元投向普通住宅类房地产开发项目，占计划募集资金比为19%。随房产市场交易回暖、售价提升，公司拟投入到房产项目的资金所产生的回报有望超预期。
公司08 年利润下滑主要影响因素：
1、 08 年营收增长的负面影响因素：08 年雪灾、地震影响，因响应国家筹备奥运会停工半年，这三项因素总计影响公司当期净利润2.6 亿元。
2、08 年管理费用同比大幅增长：据《企业会计准则第38 号-首次执行企业会计准则》应用指南及《企业会计准则第9 号-职工薪酬》，07年转回按工资总额14%计提的职工福利费14 亿元，造成07 年管理费用大幅下降，相应赋税3.7 亿元，增加07 年税后利润约10.3 亿元。基数降低是公司08年管理费同比大幅增长的主要原因。
3、08 年中国海外发展贡献收益下降：中国海外自身08 年净利润较07 年要高，但08年其对中国建筑的利润贡献却减少了6亿元。主要原因是中国海外发展08年有相应历史存货的结转以及投资性房产公允价值变动收益，属非经常性损益范畴，因会计准则上的差异，这部分利润不能同步实现到中国建筑，导致中国海外贡献至中国建筑的报表利润在08年有所减少。
中国海外上年在房产项目上的较大投入有望在09 年实现较大规模的销售和集中结算，这样能保证09 年的增长。结合09年上半年中国海外的楼盘销售情况判断，国信证券认为中国海外的利润有望在09 年实现超预期的同比增长。
盈利预测
初步测算：09 年中海外贡献归属母公司利润30 亿左右，其他控股或参股公司(房屋建筑业务为主)贡献归属母公司利润20多亿元，合计归属母公司净利润51亿元左右，按300 亿股本，EPS 在0.17 元左右。
综合考虑当前公司各项业务发展状况及募集资金在未来所产生回报等因素，国信证券初步预计公司09~11 年的EPS 分别为0.17元、0.22 元和0.26元，未来几年归属于母公司股东的净利润增速分别为85%、29%和18%。
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