陈植

　　这注定是一场漫长的博弈。

　　长期以来，吸引PE落地，一直被地方政府视为招商引资、促进当地产业升级与经济发展的重要措施。但地方优惠措施的陆续出台，却让一些PE基金摸到了投资管理的灰色门道。但为了打击PE基金非法集资及违规经营等行为，发改委陆续祭出PE监管措施。

　　然而，简单粗放地扶持或打压都不能解决本质问题，究竟如何在促进地方经济发展，与加强PE合规监管之间求得平衡，急需PE监管各方的“共同智慧”。

　　国民待遇存去

　　去年起，上海、北京与天津等城市先后出台《外商投资股权投资企业试点工作》(简称QFLP)，其中规定获准QFLP试点的外商投资股权投资管理 企业可使用外汇资金对其发起设立的股权投资企业出资，金额不超过所募集资金总额度的5%，该部分出资不影响所投资股权投资企业的原有属性。此条款一度被境 外LP视为能让外资PE基金享有“国民待遇”的PE优惠政策。

　　以上海黑石股权投资合伙企业(下称“黑石”)发起的50亿元黑石人民币基金为例，所有LP出资人均来自境内企业，并获得1亿美元QFLP额度。按照上海QFLP政策，即使黑石将GP美元出资部分兑换成人民币，理应享有内资人民币基金的国民待遇。

　　然而，随着国家发改委出台《关于外资股权投资企业有关问题的复函》(下称“复函”)，黑石人民币基金只能打回“外资人民币基金”的原形。

　　“政策变化如此快，让境外LP纷纷担心QFLP相关结汇投资流程也会出现波折。” 一家拿到上海QFLP额度的外资创业投资基金合伙人陈明(化名)称，他目前了解到的是，QFLP的投资退出通道都很顺利，一般基金只要完成缴纳 5%-10%预提税后就能将LP资金结汇返回境外，“但境外LP担心投资期限长达3-5年，谁能确保QFLP政策延续性。”

　　境外LP心里清楚，QFLP政策出自地方政府引进外资的动议，而“国民待遇”某种程度上已经突破了外管局2008年出台的142号文——外商投资企业资本金结汇所得人民币资金，除了另有规定，不得用于境内股权投资。

　　知情人士透露，在黑石获批QFLP资格时，黑石人民币基金一度被认可享有内资人民币基金的国民待遇，但在发改委做PE备案时，关于身份认定方面，双方出现了分歧。

　　“GP是外资、LP是内资的合伙制PE基金究竟能否作为内资人民币基金，其中涉及到能否突破相关外商投资的现有政策。”上述知情人士透露，最终发改委发函确认黑石为外资人民币基金。

　　能否被视为内资公司，是外资PE能否变相享有内资人民币基金国民待遇的关键。

　　“不同地方政府对这个问题的观点并不一致，有些地方政府认为人民币基金及相应基金管理公司的境外出资方出资比例只占人民币基金的1-2%，不会 对基金主要资金类型构成太大影响，能够被认定为内资公司；有些地方政府则按照人民币基金发起方的身份，只要有境外出资方存在，就列为外商企业。”一家外资 PE基金负责人透露，“但GP是外资，LP是内资的合伙制PE基金身份如何界定，基本是PE基金和当地部门一一协商的结果，通常不会对外公开。”

　　因此有些公司干脆将GP出资部分全部以人民币形式投资，地方政府一看基金出资方全是人民币，就将它界定为内资人民币基金，而这些PE基金主要投资范围，涉及稀土、煤炭、银行等外商投资产业指导

　　目录设限的产额。

　　发改委或许考虑更多的是，如何预防外资PE利用优惠措施引进热钱，或借某些外资PE国民待遇条款投资外商投资禁入的国家重要产业。陈明分析说：“据我所知，目前有些地方政府已根据国家发改委的复函，重新将GP是外资、LP是内资的合伙制PE基金认定为外资人民币基金。

　　但地方PE优惠政策的变更，让境外LP与PE基金在决定投资中国企业时，将多变的国内PE监管政策列为“重要风险评估环节”，陈明坦言。

　　监管全面接轨有难度

　　只是，要让地方政府的PE管理措施与国家PE监管部门全面接轨，并非易事。

　　“发改委当前的监管思路，主要是抓大放小。优先确保资产规模在5亿元以上的PE基金完成强制备案，避免这些规模较高的PE基金出现非法集资等违 规经营问题。”一位接近发改委的PE人士告诉记者，今年5月，国家发改委向各地发改委发送了规模超过5亿元PE基金在发改委强制备案的操作细则，并组织地 方发改委人士集中培训。

　　但对地方政府的监管措施如何与发改委PE备案监管思路全面接轨，目前还没有明确时间表。去年12月，在发改委举办的《关于促进股权投资企业规范 发展的通知》实施细则闭门研讨会上，一位与会代表曾向发改委相关人士咨询，目前规模超过5亿元的PE基金必须在发改委备案，那么规模在5亿元以下的PE基 金监管权是否可以交给地方政府。但他得到的回复是“暂时没这项考虑”。

　　事实上，地方和国家的监管政策全面接轨，在实际操作环节存在诸多难题。

　　比如发改委一旦出台地方性PE基金备案监管操作指引，等同于对上述《通知》做出详尽的备案操作补充说明，可能增加PE/VC基金在发改委强制备 案时的财务报表与信息披露制度申报难度；其次是地方政府已形成一套适合当地PE监管的措施，如果两者硬是“融合统一”，也需要部门之间的沟通。

　　前述与会代表称，两者暂时不能接轨，还有一个“新老划断”问题。如发改委要求备案PE基金的LP最低出资门槛不低于1000万元，但部分地方政 府为支持PE产业发展，允许部分个人LP最低出资额从200万-500万不等，一旦二者门槛相统一，已经开始投资管理的PE是否得到豁免权，还需“慢慢沟 通协商”。

　　“瞧瞧天津当地从严监管引发的PE出走现象，也能感觉到地方政府对PE监管过严的顾虑。”一位省级金融办人士告诉记者。

　　“部分地方市级开发区甚至将每年引进PE数量与资金规则，作为当地部门的政绩考核指标。”上述与会代表告诉记者。此前，发改委财政金融司处长刘健钧在上海一次股权投资论坛上表示，国家将全面清理整顿全国地方政府对PE的优惠政策。

　　“因为发改委方面调查发现，个别有限合伙制基金利用与地方政府之间存在信息不对称，通过先争取地方政府的各种PE优惠措施(包括税收减免、当地 优秀项目推荐等)，先建立一只空头基金(没有任何资金到位)，再对外进行募资。”一位接近发改委的PE人士透露，因为按照相关规定，合伙制基金无需验资。 发改委出台《通知》，某种程度也是加强合伙制基金验资监管，杜绝PE非法集资。

　　但是，部分创投机构还是“抓住”发改委与地方政府PE监管衔接方面的漏洞，偷换概念。其中较流行的暗箱操作手法，是这些机构以创投基金或投资咨 询公司名义在当地工商部门注册登记，一方面争取地方政府的PE优惠措施，另一方面绕过发改委对PE强制备案的硬性要求，而在实际投资环节仍作PE投资。

　　但前述接近发改委人士称，国家有关部门要加强打击“耍小聪明”的VC机构，也需要地方政府的紧密配合。