07月16日长江证券研究所晨会纪要

　　【公司评论】

　　中国铝业调研简报

　　中铝06年底的氧化铝产能900万吨，电解铝产能为248万吨（含兰州铝业16万吨、焦作万方27.2万吨）。氧化铝的国内市场占有率为46％，电解铝为21％。

　　公司产能未来的扩张包括氧化铝和电解铝。氧化铝未来随着广西、遵义、重庆、贵州4个80万吨氧化铝项目以及广西华银160万吨项目的逐步投产，公司未来3年氧化铝产能将达到1300万吨。

　　电解铝方面由于国家的

宏观调控，新上项目的可能性较小，因此产能的扩张主要通过收购合并。预计公司未来的电解铝产能将达到300～350万吨左右。

　　公司为了完善产业链后期也将逐步将优质的铝加工企业放到上市公司。预计主要包括大股东属下的西南铝、

福建瑞闽、中铝河南分公司等。

　　对于未来行业发展情况，我们认为，随着氧化铝产能的不断扩张，后期铝土矿的价格会逐步上涨，而氧化铝价格将依然维持在3300～4000的价位，对于电解铝我们认为未来2年将基本维持目前18000～20000的价位。综合分析，我们预计公司07、08年的eps为1.02元和1.26元，08年动态市盈率为16倍，我们认为像中铝这样产业链比较完善的公司，给予其25倍的市盈率是比较合适的，因此我们给予公司“推荐”评级，12个月目标价位30元。（葛军）

　　西飞国际：方案调整幅度小于预期维持“推荐”评级

　　西飞国际（000768）今天公告了修改后的非公开发行方案。新的方案对原有方案资产认购方面做了小幅的调整，即原飞机业务资产范围中的飞机研发减少了军机研发，飞机生产制造业务减少了特殊型号（未解密）军机总装，军机调整试飞类资产，增加了募集资金投资一航成飞民航、一航沈飞民航飞机制造公司项目。

　　本次对军机研发、特殊型号军机总装和军机调整试飞资产的调减，象征意义大于实质意义。首先本次相应的资产规模仅包括总资产减少9337.66万元，净资产减少3119.25万元，调整幅度分别为0.89%和0.91%.按照拟认购资产过去三年净资产收益率计算，相当于减少净利润106、217和123万元，对公司业绩影响有限。国防科工委《指导意见》强调对于核心保军类资产将实现动态管理，我们随着特种军机的机型成熟及解密，未来仍将继续注入到上市公司西飞国际（000768）。

　　修改后的方案增加了投资22500万元设立一航成飞民用飞机制造合资公司、22500万元设立一航沈飞民机制造合资公司的内容。将成飞和沈飞的国际转包业务、AEJ-21支线飞机零部件及其他民用飞机生产的资产注入到上市公司。这个修改的意义重大，将中国一航的民机资产除上飞以外基本实现了整体上市，而且将中国一航旗下两个重要的飞机制造集团纳入了西飞国际（000768）的资本运作平台。这意味着中国一航民机制造平台基本框架基本打造完成，将有利于中国一航整合集团的飞机制造能力，加大拓展国内本打造完成，将有利于中国一航整合集团的飞机制造能力，加大拓展国内国外航空工业发展空间。

　　这次方案修正的幅度小于我们的预期，而且首次将成飞、沈飞相关资产纳入到西飞国际（000768）平台，基本符合我们在《中国一航：追求商业成功加速资本运作》报告中的判断。我们认为，本次资产注入只是中国一航集团对飞机资产进行整合的第一步，并不能简单将西飞国际定位为中国一航民机平台。上市公司本身已经包括有军机（飞豹系列、轰六成熟系统）

　　军机总装及零部件，随着中国一航未来发展思路进一步清晰以及国家对待重点军机

供应链的进一步市场化，未来军机研发、重点军机总装及军机试飞等完整业务（涉及到西飞、成飞和沈飞）仍可能会注入到西飞国际，具有成长为中国的洛克希德马丁和波音的潜力。

　　从公司公告的业绩预测来看，07、08年的销售收入和业绩低于我们预期，主要原因还是来自军工企业的定价体系尚未进行改革，拟收购资产过去三年的毛利率分别为12.81%、9.51%和9.52%，与军工企业整体平均毛利率持平。本次资产注入后，公司的经营效率提升及未来军品定价模式的改革趋势，我们预计公司的业绩将呈上升趋势。基于上述预期，我们维持“推荐”的投资评级。（黄东升）

　　（详细研究报告请见附件）