招商策略：场外配资抬头值得警惕 短期流动性或承压

　　来源：微信公众号 招商策略研究

　　流动性对金融市场运行和资产收益率有重要影响，我们根据流动性在股票市场的传导过程建立了A股流动性研究体系，并纳入多维度的流动性指标，构建了招商A股流动性指数。其中包含市场资金面预期指标、场外资金供需指标、微观流动性三类指标，从不同维度全面反映当前市场流动性状况。

　　核心观点

　　伴随A股回暖，各路资金开始积极入市。一方面，场内资金在近期呈现加杠杆趋势。自去年6月以来，两融余额节节攀升，从最低时的8300亿元上升至9月15日的9787亿元，增幅高达20%。另一方面，销声匿迹了2年多的场外股票配资又有了抬头的迹象。根据此前流传的央行牵头起草的资管业务指导意见，资产管理产品将设置杠杆率上限，处于监管灰色地带的股票场外配资可能会受到抑制，杠杆将可能下降。我们预计，即使是合规的场内融资，其规模也会被监管层所关注，因此我们判断，在短期市场的流动性很可能会承压，建议短期应谨慎操作。　　

　　上周央行逆回购投放3700亿，逆回购到期1100亿，此外，周六还有1135亿元MLF到期，净投放1065亿元。央行28天逆回购重启，引导市场预期，呵护流动性意图明显。预计9月份资金不会太紧张，银行间利率将趋于平衡。

　　利率方面，中长期利率普遍下行。其中，7天Shibor较前一周上升3bps，为 2.83%；1年期国债收益率下降1bp至3.47%，5年期国债收益率下降1bp为3.59%，10年期国债收益率下降1bps至3.60%。

　　9月11日-9月15日，招商A股流动性指数为6.02，较前一周上升0.53，市场流动性上升。三大流动性指标中，资金面预期指标上升，从-0.75增至-0.12。分项看，基金发行份额较前一周减少约6.7亿至25.5亿； IPO融资较前一周增加1.9亿至38.7亿，未来一周IPO融资预计将上升至39.2亿；限售解禁市值为620亿，较前一周下降约197.5亿，下期将下降至358亿元。资金供需指标有所上升，从9.43增加至10.32。分项看，融资净买入与前一周持平，为179亿。截至9月15日，融资余额为9788亿元，较上周增加179亿元；沪深股通累计净流入46亿元，较前一周上升4亿；重要股东净减持，金额较前一周减少约14亿元至2.7亿。资金活跃度指标较前一周微幅下降，从1.18下降至1.01。

　　一、场外配资抬头引发监管关注，短期流动性或承压

　　近期，伴随A股回暖，各路资金开始积极入市。一方面，场内资金在近期呈现加杠杆趋势。自去年6月以来，两融余额节节攀升，从最低时的8300亿元上升至9月15日的9787亿元，增幅达到20%。另一方面，销声匿迹了2年多的场外股票配资又有了抬头的迹象。所谓股票场外配资，是指配资公司按照股民现有的资金量提供相应比例的资金，从而达到放大资金量的目的，这相当于加杠杆，在这个过程中，配资公司会根据其提供的资金量及期限收取利息，其本质属于民间借资，与券商的融资业务比较类似。开通券商的融资融券业务需要大于50万的个人资产，杠杆为1倍，而民间配资则没有硬性的资金指标要求，杠杆一般可高达2-10倍，风险极大。由于配资机构并非合法从事证券经纪业务的合法机构，没有内控、风控和外部监督，因而游离在法律监管的灰色地带。

　　2015年的火爆行情中，场外配资正是搅动市场的主要力量之一。在觉察到场外配资的隐患之后， 2015年6月12日，证监会就曾下发《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，要求各证监局应当督促证券公司规范信息系统外部接入行为。同年7月12日，证监会正式发布《关于清理整顿违法从事证券业务活动的意见》，对违法配资予以清理整顿，随后场外配资一度销声匿迹。

　　根据财经媒体券商中国的报道，今年下半年，银行委外的一部分资金和私募合作，其中一种合作形式就是配资，委外资金可以获得固定的利息收益。截止到2016年底，银行理财产品存续余额约有29万亿元，但我们并不能测算出有多少资金参与了配资。虽然目前配资市场再度抬头，但根据此前流传的央行牵头起草的资管业务指导意见，资产管理产品将设置杠杆率上限，处于监管灰色地带的股票场外配资的杠杆将会下降。我们预计，即使是合规的融资规模也会被监管层所关注，因此我们判断，在短期市场的流动性很可能会承压，建议短期应谨慎操作。

　　二、资金成本

　　上周央行逆回购投放3700亿，逆回购到期1100亿，本周净回笼3300亿元，此外，周六还有1135亿元MLF到期，净投放1065亿元。央行28天逆回购重启，引导市场预期，呵护流动性意图明显。预计9月份资金不会太紧张，银行间利率将趋于平衡。

　　利率方面，中长期利率普遍下行。其中，7天Shibor较前一周上升3bps，为 2.83%；1年期国债收益率下降1bp至3.47%，5年期国债收益率下降1bps至3.59%，10年期国债收益率下降1bps至3.60%。

　　三、资金供需

　　资金面预期指标上升，从-0.75上升至-0.12。分项看，基金发行份额较前一周减少约6.7亿至25.5亿； IPO融资较前一周增加1.9亿至38.7亿，未来一周IPO融资预计将上升至39.2亿；限售解禁市值为620亿，较前一周下降约197.5亿，下期将下降至358亿元。

　　资金供给

　　资金需求

　　资金供需指标有所上升，从9.43增加至10.32。分项看，融资净买入与前一周持平，为179亿。截至9月15日，融资余额为9788亿元，较上周增加179亿元；沪深股通累计净流入46亿元，较前一周上升4亿；重要股东净减持，金额较前一周减少约14亿元至2.7亿。

　　四、三大流动性指标

　　本周市场流动性略有上升。三大流动性指标中，资金面预期指标和场外资金供需指标均有所提高，场内资金活跃度指标微幅下降。资金面预期指标从-0.75上升至-0.12。资金供需指标从9.43上升至10.32。资金活跃度指标较前一周微幅下降，从1.08下降至1.01。

　　五、主动偏股型公募基金仓位测算

　　基金持仓方面，股票型和混合型基金整体仓位（8月24日）分别较前一周（8月18日）增加0.25%和0.06%至89.64%和81.05%。大盘股仓位较前一周减少0.11%至37.7%；中盘股仓位较前一周减少0.29%至10.84%，小盘股仓位较前一周增加0.47%至30.27%。