徐彪：中短期来看A股市场应该能出现一轮反弹行情

　　大势研判：从物价成本看企业利润，反弹行情判断不变

　　市场行情回顾

　　上周，美元指数上周大跌0.98%， CRB综合现货指数继续大涨1.99%，海外各主要股市总体波动都不大；国内方面，上周美元兑人民币中间价上涨0.35%，即期价下跌0.33%，国债价格上涨0.10%，企业债价格大涨0.30%，国内主要商品期货价格上涨为主，铁矿石、焦炭、螺纹钢和铝期货价格分别暴涨12.72%、10.93%、9.68%和7.07%；A股方面，上周各大指数都明显下跌。

　　重要焦点及市场观点

　　上周公布的物价数据显示，12月份CPI同比增速为2.1%，较11月份下降0.2个百分点；12月份PPI同比增速为5.5%，较11月份大幅上升2.2个百分点，大幅高于市场预期1.1个百分点。

　　近期市场有一个担忧是：这轮PPI大幅反弹的很大原因在于供给收缩，特别是上游供给收缩；但是下游销售价格并没有明显反弹（CPI波动非常平稳），因为总需求没有明显反弹；在这种情况下，随着PPI的大幅反弹，上游产品价格上升可能加剧中下游企业的成本，而中下游企业又无法通过有效提升终端产品价格把这种成本压力转移出去，从而其利润将会受到成本的侵蚀。

　　对于这个担忧，我们并不否定其在逻辑上有一定的道理，但如果不考虑上中下游结构，只把企业利润作为一个总体来看，情况可能并不这么简单，至少从三点来看，利润所受到的负面影响不会这么直接跟PPI挂钩：

　　1、从量、价、成本的框架来看利润，量、价是利润的来源，工业企业作为整体，PPI既是利润来源，也是成本来源，但成本提升的副作用相对滞后。PPI取决于供需力量对比，数据上工业产出缺口对其具有相对领先性，而影响产出缺口的最大权重在于量（工业增加值）。因此，从这个逻辑链条来观察，把工业企业利润作用一个整体来看，如果物价上升已经对企业利润形成负面影响，那么我们应该能够先观察到量已经出现负面变动。因此，如果担忧价格上升对企业利润形成侵蚀，实际上可以观察量（工业增加值）的变动。

　　2、成本从上游传导至下游的过程中，实际上是会逐步耗散的过程，越到产业链后端，原材料成本的权重越低，其他成本会叠加，产品附加也会叠加。因此不排除上游传导过来的成本会产生影响，但并非一定是决定性的。历史上来看，从PPIRM到PPI，再到CPI，数据的波动是一个比一个低的，但在经济上行期，上中下游企业利润全面改善，原因就在于越是终端产品，其价值中材料成本占比越小，其他成本和附加值的权重原来越大。

　　3、历史上来看，如果不深究2004-2006年那段时间的背离，过去20年的数据显示，CPI与PPI裂口基本上是与工业企业利润同比增速反向运行的。这个结果，很可能意味着CPI与PPI裂口下行，更多反映的是企业议价能力相对终端需求上升，所以才导致利润往往能够得到改善。

　　因此，从这三点出发去考量，在我们观察的经济增速出现进一步下行之前，不必对PPI上升对企业（作为总体）带来的成本压力过于担忧。

　　对A股市场，我们继续维持此前的观点。目前货币政策在边际上已经出现阶段性的缓解，率先反应的是债券价格，传导到A股市场要滞后一些。另外，全年布局会在1月份开始有所反应，应该也算是一个正面因素。综合来看，中短期来看，A股市场应该能出现一轮反弹行情。

　　配置方面，一方面，反弹的逻辑对小盘股相对有利一些；另一方面，机构配置诉求对大盘股相对有利一些。因此，大小盘配置可能需要均衡一些。行业上，建议关注计算机、国防军工和建筑装饰等板块。

　　风险提示：“去全球化”可能加剧，引发外围经济和市场风险上升。

　　继续关注军工、国企改革、一带一路等确定性较强的主题

　　行情回顾

　　市场上周回调，我们跟踪的142个主题仅2个获得正收益，表现较前的主题包括沪港通50指数、航母指数、医药电商指数、大央企重组指数、西藏振兴指数、在线旅游指数、高端装备制造等主题指数。其中国企改革、军工等我们近期主推的主题表现相对较好。

　　主题投资观点

　　1月事件重点关注特朗普就职、中央1号文件、CES展等。中央经济工作会议对2017年的主要任务做了部署，近期习近平主席主持召开中央深改组会议，强调要加强对国企、财税、金融、土地、城镇化、社会保障、生态文明、对外开放等基础性重大改革的推进。据此结合1月的事件，短期调整后继续关注确定性较强的军工、国企改革、一带一路等主题。

　　1）军工17年受益内外催化。军工是2016表现靠后的主题，但17年有内外催化，值得重点关注。1）内部看，军工作为垄断性行业，也是混改的行业之一，船舶集团是六大混改试点之一，另外从航天系到兵器集团，均在积极推进混改，可以预见17年军工资产证券化和军民融合脚步有望加快，员工持股等也将有所突破。另外除了改革，17年国产大飞机首飞和航空发动机专项出台的时间也日益临近；2）外部看，特朗普1月20日上台后，中美关系不确定性相对上升，加上17年也是欧洲主要国家的大选年，整体看外部不确定性有所上升，国防军工的重要性进一步上升。

　　2）中央经济工作会议强调了混合所有制改革是“国企改革的重要突破口”，并且给出了电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等具体领域。这是给实体经济回报率开一扇门，让资本有个渠道能够进入高利润的垄断性行业，从而实现经济上的脱虚入实。这是超预期的地方，所以可以期待2017年成为垄断领域混改加速的一年。目前联通为代表的电信及电力石油铁路系统均在推进混改，聚焦了市场的关注度。投资上重点关注（1）六大混改试点央企及电力铁路石油军工等垄断性行业的改革机会；（2）关注改革较快的上海、深圳、浙江等地的投资机会。

　　3）一带一路17年或有大突破。从内部看，一带一路作为我国的重大战略，一直在推进，17年或有大突破，17年外交上的两大重磅会议都将与一带一路相关--一带一路国际合作高峰论坛及9月金砖国家峰会，将利于与一带一路相关国家合作的推进。从外部看，特朗普上台后的政策是聚焦国内发展，或退出TPP，这将给我国的一带一路战略带来机遇，未来一带一路沿路相关国家的订单落地概率将上升。因此可关注中国交建、中国铁建、中工国际、中钢国际、北方国际等相关个股。

　　风险提示：市场大幅下行，改革落实力度低于预期。

　　一周国内政策动态20170115

　　防风险：盘点主要部委是如何贯彻中央精神的

　　中央经济工作会议明确了下一阶段防风险的主要任务。在顶层会议结束之后，各主要部委也相继召开部门会议，贯彻中央精神，其中对于防风险的问题更是格外关注。一行三会中，央行和银监会、保监会在上周和本周分别召开年度会议，明确牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，证监会也有新令发布。

　　上周央行召开2017年工作会议，从执行层的角度确认了中央经济工作会议让货币政策回归“稳健中性”的态度。会议提出了2017年工作的十项主要任务，前四项分别是保持货币政策稳健中性、继续做好供给侧结构性改革金融服务工作、切实防范化解金融风险、稳妥推进重点领域和关键环节的金融改革。从会议任务来看，收紧货币政策+金融支持实体是两条主线。

　　银监会召开年度工作会议，提出坚持把防控金融风险放到更加重要的位置，加强为民监管、依法监管、风险监管，着力提高服务实体经济质效，提高风险防控水平。会议给出2017年要严控的6大重点风险：严控不良贷款风险、严盯流动性风险、严管交叉性金融风险、严防地方政府融资平台贷款风险、严治互联网金融风险和严处非法集资风险。由此可看出银监会关注的风险点主要集中在不良贷款、流动性和互联网金融领域。

　　保监会方面也在1月12日召开工作会议。关于17年的保险监管工作，会议提出要把防控风险放到更加重要的位置，重点围绕公司治理、保险产品和资金运用三个关键领域，下决心处置潜在风险点。但我们推测下一阶段保监会的风险防控工作更多时候会处在一个配合其他部委的位置上。

　　证监会未召开年度会议，但也给出相应部署。1月9日，刘士余主持清理整顿各类交易场所部际联席会议第三次会议。会议认为，近期部分交易场所违规行为死灰复燃，一些交易场所公然违反国务院38号、37号文件规定开展连续集中竞价交易；部分贵金属、原油类商品交易场所开展分散式柜台交易涉嫌非法期货活动；一些金融资产交易场所将收益权等拆分转让变相突破200人界限，涉嫌非法公开发行等。这是继五年前国务院下发清理整顿各类交易场所文件后，再次准备对各地方交易所进行整顿，也是证监会2017年的监管第一枪。

　　中央经济工作会议里提到的另外两个重要风险点来自楼市和汇率，因此相应部门的部署也值得关注。住建部在12月26日召开全国住房城乡建设工作会议，对2017年工作任务作出部署，前三项分别是努力推进房地产去库存、着力稳定热点城市房地产市场和顺利完成棚户区改造任务。外管局在1月6日召开工作会议，提出要严厉打击外汇违规违法行为，着力维护外汇市场的基本稳定；加强外汇储备经营管理，完善多元化运用，维护国际收支平衡和国家经济金融安全。

　　国企改动态：继续关注混改和去产能

　　本周国企改方面有两件事值得关注。1月12日，中央企业、地方国资委负责人会议召开，国资委主任肖亚庆发言表示要求加大供给侧结构性改革力度，会议主要就国企提升利润和去产能指标进行部署：一是今年国企国资改革发展主要目标任务包括中央企业利润总额力争同比增长3%、努力达到6%；力求包括集团层面在内的混合所有制改革有所突破，抓好10家员工持股试点。二是今年要加快化解过剩产能，不断提升盈利能力。三是2017年中央企业要化解钢铁过剩产能595万吨、煤炭过剩产能2473万吨。四是积极探索资产债务规范处置的方式方法，鼓励有条件的企业按照市场化、法治化原则开展债转股。五是2017年完成300户“僵尸企业”处置任务。六是推动重点亏损企业特别是重要子企业做好业务整合、冗员分流、债务重组、清产核资等工作。

　　另外，中字头+国字头共同发布《关于创新政府配置资源方式的指导意见》，主要内容包括两块，自然资源和国有资本，其中重点部署了要创新经营性和非经营性国有资产配置方式。

　　风险提示：经济下行压力加大，政策落实不及预期。

　　一周海外科技风向0115

　　美股科技及金融板块带动纳指，特朗普前期政策利好消化或进入波动期

　　本周，标普500指数累跌0.1%，道指累跌0.4%，纳指累涨1.0%。受Facebook上涨所驱动。金融股领涨，大型银行业绩强劲，受12月零售销售和核心零售销售增幅小于预期拖累，消费者类股下跌。前期特朗普对其政策方向的展望利好，市场已经消化完毕，现阶段市场观望特朗普新政出台情况，然而鉴于美国内阁对内决策程序冗长，任何对新政的不利因素都将造成市场的悲观预期引发波动，短期内，进一步上涨的空间就极为有限，而相应对外决策程序包括外交军事，国际贸易等方面决策流程相对较快，市场会择机特朗普政策出台予以反应，我们认为，近期的关注重点主要在于特朗普上任100天内对上述两个方面的具体政策，上周特朗普讲话后市场面临大跌，基建钢铁涨幅已经出现一波涨幅，市场进入一个高敏感度的状况，我们急切关注特朗普上台后具体政策，在此之前美股进入一个观望状态。

　　欧洲股市普遍收阳受益于银行板块业绩驱动，以及美国加息预期，另外科技界人工智能前沿大会于硅谷召开，我们特此做人工智能方面的专题，为人工智能前沿风向作出梳理。

　　人工智能领域算法端在大公司集中度越来越高，多种传感器+AI算法智能家居首先落地

　　人工智能的发展将会越来越集中于平台大公司拓展（Scalable），从框架到实现，并且多种传感器的嵌入与人工智能算法的结合将会意想不到的效果成为物联网时代的大趋势（Sensable），语音助理Alexa让机器与人间互动成为可能，这项技术基于人工智能的语音综合，通过快速的训练终端，更优秀的算法减少训练时间会带来算法公司的爆发（Savable），而增强学习（Reinforcement Learning）将会成为下一个热点，机器在大量输入学习内容后将拥有了自动创造的能力，并且对人类的动作具有一定的判断和预测能力，在这一项智能汽车自动驾驶方面有望得到应用，将实现是一个机器能与人沟通的年代。（Synthesizable）

　　我们认为现阶段人工智能的核心在于算法端，将会在科技巨头集中度越来越高，而智能硬件作为载体将会扩大人工智能的渗透率，传感器+人工智能算法（语音识别，面部，肢体语言识别等）带动智能家居将会更好的与人际互动会首先得到释放，并且现阶段的前沿算法增强学习已经逐渐能让机器赋予更多创造的能力，并将在未来带来生产方式的革新。另外我们看到人工智能+云计算，并利好云计算公司，人工智能+物联网，人工智能与二者的结合成为现今发展的趋势。我们认为IOT+AI 类似于硬件与智能系统的结合，出现AI as a OS的局面。

　　谷歌Brain深度学习优化多个产品线，人工智能或成科技公司中长期制胜关键

　　谷歌Brain在语音识别，文本识别等多个关键技术取得突破，目前研究成果已经帮助其多个产品线中得到优化。在未来3-5年内，通过语音识别、语义理解的发展，机器学习将会使机器人/自动驾驶汽车变得产业内非常重要的领域。另外，Google Brain开源了TensorFlow，建立一个针对机器学习方面思考快速实验的通用系统，并表明人工智能机器学习将会在自然语言理解，医学影像诊断，艺术创造等多方面得到应用。我们认为人工智能的发展前沿较为集中在以Google为例的科技巨头中，人工智能发展对于产品优化是毋庸置疑的，科技巨头在人工智能方面的布局将会成为中长期的制胜关键。

　　Amazon Alexa加速生态构建，智能硬件发展朝向声控交互智能化

　　Amazon Echo的大卖和Alexa的渗透率迅速提高为智能硬件方面做出了以下指引：声控将会成为主要的交互方式，屏幕或将被舍弃在智能家居的应用层面，另一点在于开放Alexa平台，实现Alexa+OS目前已经可以装载7000多个应用，将会催生出新的商业模式，并且在智能程度情景对话理解上目前高于苹果Siri和谷歌Assistant，Alexa生态的建立加速智能家居落地。

　　风险提示：特朗普新政，智能家居落地不及预期，研发风险

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