海通证券：布局春季行情 中期仍是中枢抬升的震荡市

　　转自微信公众号 荀玉根-策略研究

　　核心结论：①春季行情更近了，一是前期利空因素逐步消化，二是市场担忧的利空未出现，三是年初政策密集期，市场风险偏好易提升。②中期是中枢缓慢抬升的震荡市。16年下半年相比上半年震荡中枢抬升近200点源于基本面改善，这个趋势望延续，且叠加改革推进提升风险偏好。③短期布局春季行情，中期保持稳中求进，价值股为底仓，首选国企改革、油气链及一带一路。

　　更近的春季行情

　　17年首周A股迎来开门红，上周上证综指涨1.63%，创业板指涨0.15%，中小板指涨0.74%。策略月报《静候春季行情》中提出，短期市场休整步入尾声，为春季行情准备，年初第一周利率回落、资金面压力舒缓，市场担忧的汇率贬值没出现，春季行情更近了。

　　1．春季行情更近了

　　春季行情比较常见，今年在孕育中了。春季行情是市场关注的焦点，我们最新的调研问卷结果显示，48%认为春季行情已开始，40%认为还需等待，12%认为没有春季行情，对春季行情中上证综指高点的预测均值为3330点，创业板指为2150点，均比目前点位高约200点，属于谨慎乐观。《静候春季行情-20170102》中我们分析过，将春节前后上证综指累计涨幅超过10%以上的行情称为春季行情，回顾05年来市场，除了政策收紧的年份，多数有春季行情，只是节奏上早晚的差异，因为年初基本面数据少、政策面亮点多，风险偏好整体较高。虽然短期市场可能还会有些波折，但春季行情已经在孕育中了：第一，引起12月以来市场回调的利空因素逐步消化。保险投资监管从严逐步消化，长期看险资投资股权资产的趋势不变，资金面紧张望逐步缓解，历史上12月中-1月中公历年底和春节前资金面整体偏紧，1月中下旬后自然缓解。第二，前期市场担忧的问题未出现。2016年底市场担忧年初居民换汇导致汇率快速贬值，但17年年初第一周离岸人民币兑美元汇率升值至6.852。1月20日特朗普将宣誓就职，其经济政策将更明朗，消除不确定性担忧。第三，国内步入数据空窗、政策密集期，政策亮点推高风险偏好。

　　政策是阶段性行情的主要变量。从历史看，有没有明显的春季行情主要源于政策面的差异。年初1-3月是经济和盈利数据的真空期，政策变化成为影响市场的最主要因素。17年的春季行情越来越靠近，未来2-3个月基本面数据少，而政策进入密集发布期，1-2月各省和直辖市召开地方两会、各部委召开年度工作会议，3月初召开全国两会。政策着力点望集中在中央经济工作会议着重强调的深化改革，如国企改革、供给侧改革，尤其是分别聚焦混改、去杠杆，及对外开放战略的一带一路不断落实。相关公司偏大盘价值，而且保险、社保、养老金、银行理财等机构投资者，步入新的一年可投资金量上升，配置型需求正好偏好价值类公司。因此，风格上，这次春季行情中主板可能先行，考虑一季报，中小板指和创业板指相对上证50、中证100的估值将回到12年底13年初，相对估值逐步消化，3-4月一季报业绩优异的子行业和真成长个股也将出现机会。

　　2．中期仍是中枢抬升的震荡市

　　中期回顾：身在震荡市，中枢缓慢抬升。1月底2638点时我们就提出，5178点到2638点的单边下跌熊市已结束，市场步入震荡格局，通过时间消化估值，类似94-96、02-04、12-13年。回顾过去近一年的市场，确实呈现震荡格局，2016年1月底-6月底上证综指在2638点-3097点震荡，4月中见高点，回撤到5月底和6月底的2800点附近，开始下半年的新一轮震荡，2800-3300点，目前最低回调到3068点。半年时间震荡中枢抬升近200点，市场走的很稳健、健康，中枢抬升主要源于基本面而非资金面。16年上半年7天银行间质押式回购利率、7天银行间同业拆借利率、6个月长三角票据贴现利率、10年期国债收益率的均值分别为2.46%、2.50%、2.86%、2.88%，均值2.68%，下半年分别为2.65%、2.59%、2.61%、2.83%，均值2.67%，可见全年利率走势基本平稳。1-6月工业增加值当月增速均值为6.0%，而7-11月均值提高至6.1%，2月PMI低至49.0%，此后逐步抬升至12月PMI高达51.4%，上市公司净利润同比Q1、Q2单季度分别为-2.1%、-6.9%，Q3为17.5%，由此可见基本面数据下半年比上半年好。

　　中期展望：中枢继续抬升的震荡市，稳中求进。我们将市场分为牛市、熊市、震荡市，一方面依据指数的运行趋势，另一方面参考资金流的变化，震荡市的特征是指数区间波动，资金流入流出相对平衡。2016年1月底以来确实资金进出平衡，类似13年初-14年中，中性情景测算2017年资金略宽裕，详见《中性情景，股市资金供求偏宽裕——2017年流动性系列（1）-20170102》。展望未来，我们判断上市公司基本面有望继续改善，叠加改革深化，市场风险偏好提升，震荡中枢有望继续抬升。1月6日证监会举办系统“一把手”学习贯彻十八届六中全会精神培训班，提出“证监会系统2017年工作要在“稳”这个主基调和大局下，在把握好度的前提下奋发有为，在资本市场的关键领域真正有所进取；要把防控金融风险放到更加重要的位置，摸清风险隐患，提高和改进监管能力，勇于担当，加强监管协调，确保不发生系统性风险；要深化多层次资本市场体系改革，强化资本市场基础性功能。”中枢缓慢抬升的震荡格局，既符合基本面特征，有符合政策面导向。此外，既然是震荡格局，未来市场还会出现一些波折，未来关注的潜在风险点，如去杠杆带来的信用风险暴露、阶段性通胀超预期恶化、特朗普上台后大国关系磨合期的摩擦等。

　　3．应对策略：备战春季行情

　　布局春季行情，稳中求进。对短期行情的判断：2016年12月初开始的调整逐步过去，2017年的春季行情更近了，一是利空因素逐步消化，二是市场担忧的利空未出现，三是年初政策密集期，市场风险偏好易提升，配置型资金年初望逐步入场。虽然短期可能还会有小波折，但这正好是布局春季行情的机会。回顾和展望中期，是中枢缓慢抬升的震荡市。2016年下半年相比上半年震荡中枢提升近200点源于基本面改善，这个趋势望延续，且叠加改革推进提升风险偏好。不同的市场特征对应不同操作策略，牛市环境高仓位高弹性、熊市环境保持低仓位选股、震荡市环境中性灵活仓位选股，因此短期布局春季行情，中期保持稳中求进，跟踪国内去杠杆、通胀预期、特朗普上台后国际形势等因素的变化。

　　价值股为底仓，首选国企改革、“一带一路”及油气链。展望2017年，银行理财、保险资金、养老金配置权益资产的趋势不变，尤其是上半年，这类资金是市场边际增量资金，价值股仍可以作为底仓配置。过去3个月我们一直推荐国企改革主线，尤其是11月中以来不断强调国改进入混改新阶段，近期国改仍在不断推进，央企层面，铁总研究铁路企业债转股，中石油通过混改指导意见，地方国企层面，云南白药混改成为新样本，北京国企员工持股时点细则出炉、浙江国资委明确开展混改等试点工作。相关公司如中国石化、铁龙物流、中航机电、隧道股份、海立股份等，详见《混改：国企改革新动力》、《国企改革步入深化的新阶段》。《从规划期到实效期——一带一路2.0系列》及《油气链机会：油然而生》提出“一带一路”从规划期进入实效期，叠加油价上涨，油气、工程设备类公司受益，如洲际油气、通源石油、惠博普、中钢国际、中国电建、烽火通信、中国铁建、中国中铁等。从筹码变化看，过去几年大盘蓝筹股上涨前多次出现股东户数大幅下降、筹码集中的现象，石化板块涨幅落后、股东数大幅下降，油价上行、国企改革、“一带一路”等催化剂不断，详见《从筹码变化看大盘股股价表现》。此外，随着年报和一季报逐步明朗，部分估值与盈利匹配度较高的部分子行业和真成长的机会将出现。

　　风险提示：经济下行压力、通胀超预期、人民币贬值风险