来源：微信公众号 XYSTRATEGY
投资要点
★展望：货币环境转紧将持续影响市场，指数还有下行压力，若有反弹则是调仓良机
——最近一个月，指数从3300向3100回调，主要触发因素是金融去杠杆下货币环境的边际转紧。12月初，市场对2017年还是一片看好，我们却观测到金融去杠杆下资金价格连续上涨，流动性开始收紧，因此在年度策略《平衡木上的舞蹈》（20161201）中强调需要警惕通胀预期、汇率、海外利率、金融去杠杆对货币环境的制约。货币转紧主要通过三种路径影响股市：1、金融去杠杆降低了货币乘数，抑制了金融市场的资金来源；2、利率上行从分母端抑制了市场估值，提高了机会成本，降低了权益资产的配置性价比；3、冲击债券等金融资产价格进而引发流动性风险。
——开年后风险因素若被集中证伪或未对市场形成实质冲击，则短期有可能出现反弹，但级别有限，反而是调整仓位结构的好时机。如果开年之后集中换汇、机构调仓等风险因素被证伪或未对市场形成实质冲击，则市场或迎来反弹。但我们认为在流动性环境的边际拐点（至少是二阶拐点）出现前，下跌趋势仍未结束，即使短期“该跌不跌”后出现修复性反弹，级别也有限。因此，与其“下重注”搏反弹，不如趁机灵活仓位，优化筹码结构，密切关注一批有基本面支撑、但由于市场风格或持仓结构而被错杀的优质个股，在低位、缩量、估值合理的价位本着价格比时间重要的原则买入。
——至少一季度，金融去杠杆、通胀预期及外部变量三重压力仍将制约流动性环境。1、金融去杠杆持续推进。前两周召开的经济工作会议对经济表述偏乐观，同时对金融风险的担忧上升，对货币政策的表述则全方位收紧，表明短期内货币政策重心阶段性从“稳增长”转向“防风险”2、通胀预期强化。近期市场对2017年通胀担忧提升，无论最终CPI是否会持续走高，一季度通胀预期必然高企，对年初货币环境形成约束，并且两会期间对民生的关注也会使通胀的约束力更强。3、市场对美国前景乐观，联储偏鹰，利率上行。货币环境转紧仍是影响市场的关键变量，指数还有下行压力。
★投资策略：短期首推“黑马”，银行股具配置价值
短期首推红、白、黑中的 “黑马”部分，即农业供给侧改革、国企改革和石化产业链。
——黑马反转，供需改善：中央经济工作会议确立两条2017年投资主线，分别是国企改革（主要看好进展较快的地方国企、铁路、军工改革、高负债率国企，其中云南地方国企混改加速值得关注）、农业供给侧改革（看好农垦、种子、农机、农药、化肥、棉花、原奶），石化产业链（油服设备、石化产业）或成2017年最大黑马。
——白马孕育、绩优成长：技术驱动型（半导体、光通信和CDN、新能源乘用车、苹果产业链等）、消费型（家装品牌化和医药）。
——红旗招展、政策引领：大基建（一路一带和PPP双因素共振）、泛金融（银行、AMC公司等）
——银行股：短期债券下跌造成银行大幅下挫，我们认为债券下跌对银行利润影响有限，流动性风险相对可控。中长期银行股基本面向好，对绝对收益资金具备吸引力。因此，短期银行股在债券市场的下跌中给予投资者逢低布局的机会。
★主题投资：国企改革（云南地方国企混改加速）、一带一路（特朗普战略收缩计划叠加人民币贬值）、二胎（人口结构+全面二胎）以及土地流转、农垦改革、农业供给侧改革等相关农业主题。
以下为正文
回顾：《打好歼灭战》《布局“吃饭”行情》《吃饭行情圆满演绎，戒贪精选绩优价值》《平衡木上的舞蹈》《货币环境边际转紧是制约市场的关键变量》
——2016年年度策略《打好“歼灭战”》（20151203）：（1）主要矛盾是供给侧改革“歼灭战”，“破旧”带来阵痛（2）泡沫市、波动市、结构市、扩容市的特征下，美联储加息可能导致黑天鹅，2016年可能仍处于类似1998年行情。（3）主动择时，仓位灵活，充分衡量风险收益比，方能获得超额收益，打好歼灭战其实是立足于打好“小心被歼灭”战。
——2016年半年度策略《布局“吃饭”行情》（20160615）：6月风险点多，风险释放后布局，7、8月“吃饭”行情，边际思维占上风。经济L型不悲观，中报或超预期；政策“蜜月期”，环境相对2Q温和；改革预期（供给侧改革）逐步明朗修复风险偏好；大类资产配置角度A股相对吸引力提升；还有G20（国际经济金融合作或有突破），深港通等重要事件性因素。
——20160626《英国脱欧让“6月布局，7、8月吃饭”更香》、《英国脱欧对A股影响总体偏正面》：我们认为英国脱欧对中国所带来的“利空”主要是情绪和心理上的，短期影响风险偏好，而其带来的“利好”是实实在在、方方面面的，无论是长期资产吸引力的增加、人民币国际地位的相对提升，还是短期央行边际放松对冲、联储加息概率下降；不仅在经济金融方面，还会在国际政治与地缘政治上提升我们的地位，这对于我们中长期经济、金融、贸易的好处是更加深远的。
——20160814《吃饭行情收官，精选绩优价值》：后续上下空间均有限，反弹步入震荡市。“抑制资产价格泡沫”、监管趋严下，增量资金不足，使向上空间受限，吃饭行情“收官”。但是，G20维稳窗口仍在，短期海外和国内环境依然平稳，因此也不会酿成如08年或者11年的单边下行市，向下无需过度担忧。
——20160904《G20后，关注几个风险点》：G20过后，指数向上的时间空间均有限。关注几个可能触发行情向下的风险点：1、监管层面的预期差。维稳窗口过后，监管少了后顾之忧，趋严的态度可能更明确，金融工作会议也可能讨论宏观审慎框架下的三会联合监管构架。2、债市波动和信用风险释放的负面冲击。3、货币政策有边际收紧的可能。4、美国加息的预期波动。5、美国大选的不确定性。
——2017年年度策略《平衡木上的舞蹈》（20161201）：节奏上年初要当心、需要立足防守反击。货币环境边际转紧是主要制约因素，需要警惕通胀预期、汇率、海外利率、金融去杠杆四重制约。上半年对经济复苏的乐观预期将逐步消退。之后伴随“十九大”效应增强、宽松预期再起，市场有望重新迎来机会。
——201601204《货币环境边际转紧是制约市场的关键变量》：国内货币环境边际转紧将是未来一段时间制约市场的主要矛盾。1、通胀预期直接约束货币政策。2、特朗普上台后若对中国进行贸易施压，倒逼汇率坚挺，将进一步制约货币政策空间。3、美国利率上行倒逼中国无风险利率抬升。4、金融去杠杆的持续影响。5、当前股市流动性也面临集中解禁的减持压力和企业资金集中回账的窗口期。
展望：至少一季度，货币环境转紧仍是制约市场的关键变量，指数还有下行压力，短期若有反弹，则是调仓良机
一、最近一个月，指数从3300向3100回调，主要触发因素是金融去杠杆下货币环境的边际转紧。12月初，市场对2017年还是一片看好，我们却观测到金融去杠杆下资金价格连续上涨，流动性开始收紧，因此在年度策略《平衡木上的舞蹈》（20161201）中强调需要警惕通胀预期、汇率、海外利率、金融去杠杆对货币环境的制约。货币转紧主要通过三种路径影响股市：1、金融去杠杆降低了货币乘数，抑制了金融市场的资金来源；2、利率上行从分母端抑制了市场估值，提高了机会成本，降低了权益资产的配置性价比；3、冲击债券等金融资产价格进而引发流动性风险。
二、开年后风险因素若被集中证伪或未对市场形成实质冲击，则短期有可能出现反弹，但级别有限，反而是调整仓位结构的好时机。如果开年之后集中换汇、机构调仓等风险因素被证伪或未未对市场形成实质冲击，则市场或迎来反弹。但我们认为在流动性环境的边际拐点（至少是二阶拐点）出现前，下跌趋势仍未结束，即使短期“该跌不跌”后出现修复性反弹，级别也有限。因此，与其“下重注”搏反弹，不如趁机灵活仓位，优化筹码结构，密切关注一批有基本面支撑、但由于市场风格或持仓结构而被错杀的优质个股，在低位、缩量、估值合理的价位本着价格比时间重要的原则买入。
三、至少一季度，金融去杠杆、通胀预期及外部变量三重压力仍将制约流动性环境。1、金融去杠杆持续推进。前两周召开的经济工作会议对经济表述偏乐观，同时对金融风险的担忧上升，对货币政策的表述则全方位收紧，表明短期内货币政策重心阶段性从“稳增长”转向“防风险”2、通胀预期强化。近期市场对2017年通胀担忧提升，无论最终CPI是否会持续走高，一季度通胀预期必然高企，对年初货币环境形成约束，并且两会期间对民生的关注也会使通胀的约束力更强。3、市场对美国前景乐观，联储偏鹰，利率上行。货币环境转紧仍是影响市场的关键变量，指数还有下行压力。
投资策略：短期首推“黑马”部分，关注银行股配置价值
展望2017年，建议投资者关注黑、白、红投资机会，短期首推“黑马”部分，即农业供给侧改革、国企改革和石化产业链。
黑马反转，供需改善：中央经济工作会议确立两条2017年投资主线，分别是国企改革（主要看好进展较快的地方国企、铁路、军工改革、高负债率国企，其中云南地方国企混改加速值得关注）、农业供给侧改革（看好农垦、种子、农机、农药、化肥、棉花、原奶），石化产业链（油服设备、石化产业）或成2017年最大黑马。
白马孕育、绩优成长：技术驱动型（半导体、光通信和CDN、新能源乘用车、苹果产业链等）、消费型（家装品牌化和医药）。
红旗招展、政策引领：大基建（一路一带和PPP双因素共振）、泛金融（银行、AMC公司等）
12月16日，中央经济工作会议举行，部署2017年经济工作，从投资机会来看重点看好农业供给侧改革和国企改革。
农业供给侧改革（农垦、种子、农机、农药、化肥、棉花、原奶）
中央经济工作会议提出深入推进农业供给侧结构性改革：1、增加绿色优质农产品供给；2、积极稳妥改革粮食等重要农产品价格形成机制和收储制度。3、细化和落实承包土地“三权分置”办法，培育新型农业经营主体和服务主体。
农业供给侧改革提升至重要地位，结合行业自身的供需结构，我们看好兼具国企改革和土地改革预期的农垦板块；具备政策预期和新品种爆发的种子（隆平高科）；受益于农产品标准化生产，供给侧政策或成本驱动下具备较大价格弹性的农资板块（农药、化肥、农机）；收储取消完成供需格局已经出现改善的棉花（粘胶）；当前处于周期反转上升的原奶（西部牧业）等。
国企改革（主要看好地方国企、铁路、军工改革、高负债率国企）
中央经济工作会议提出：混合所有制改革是国企改革的重要突破口，按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。加快推动国有资本投资、运营公司改革试点。
主要看好军工、铁路改革和高负债率的国企（债转股）
地方国企改革：云南国企改革提速，12月底云南白药控股股东白药控股被新华都254亿增资，11月底云南旅游大股东云南世博旅游集团引入华侨城集团进行增资扩股，云南地方混改提速，建议关注混改预期较强的省份和公司。
军工：短期南海矛盾加剧推动军工行情，中长期看有望加快武器装备建设，促进军工资产证券化和民参军的改革推动，近期，军工资产证券化有加速迹象。特朗普竞选后全球局势不稳定局势加大。
铁路改革：推进进度加速，中西部和东部干线的盈利差异将倒逼铁路改革推进。国内大型央企的改革和资产整合大背景下，且铁总近期有人事变动，预期铁路改也将临近。铁路改革方向包括客运价格改革、货运组织改革、铁路资产证券化、铁路土地开发等。
高负债率的国企：债转股将给高债务率企业带来提高经营效率的机会，国企相比私企的资产负债率显著更高，债转股将给高负债率的国企带来改革良机。目前债转股已实施九个案例，对象集中在国有企业。
石化产业链
2016年年底，OPEC国家随即达成2008年以来首个减产协议，紧接着OPEC与非OPEC产油国也达成了十五年来首个联合减产协议，国际油价在12月强势上涨，布伦特原油期货上涨幅度达13%。
中长期来看，特朗普上台后，更加重视传统石化能源，预计2017年石油价格企稳将提升石化产业链的景气度。
特朗普竞选中的能源政策与希拉里能源政策截然相反，更加注重对传统能源的利用，对传统基建的支持将带动石油等原材料的利用；
特朗普上台后，美俄关系预期会比美国在奥巴马就任时期大幅回暖，双方利益的推动将有利于石油产业。
银行股的配置价值
12月债券下跌造成银行大幅下挫，我们认为债券下跌对银行利润影响有限，流动性风险相对可控。金融持续去杠杆的压力导致12月债券市场下跌，首先银行股的债券持仓收益下降，其次银行表外资产的流动性风险提升，共同导致银行股大幅下挫。当前债券去杠杆的过程仍将延续，但我们认为其一持债隶属交易性金融资产部分有限，其二流动性风险在央行的流动性维护下可控。
中长期基本面向，对绝对收益资金具备吸引力。银行基本面向好，净息差后续预期不再继续下降、不良率在经济基本面的复苏下企稳，且作为防御板块能够吸引打新资金、养老基金等绝对收益资金的配置。
因此，我们继续看好银行股在2017年全年的投资机会，短期银行股在债券市场的下跌中给予投资者逢低布局的机会。
主题投资：把握“政策”+“事件”两大核心驱动
主题方面，我们建议关注经济工作会议重点强调，并受上周云南白药混改方案催化的国企改革主题，以及特朗普战略收缩计划叠加人民币贬值带来的“一带一路”投资机会，以及受益于政策驱动的二胎主题。此外，随着一号文件的出台时间临近，可关注土地流转、农垦改革以及农业供给侧等相关农业主题。
国企改革：
今年市场对于国企改革反应不足的主要原因在于混合所有制改革的推进低于预期，但我们认为，10月包括中国联通在内的第一批混改试点、12月中国石油等案例的出现或成为混改提速的标志。早在2014年7月，国资委便在中国医药集团总公司、中国建筑材料集团公司两家央企率先开展了发展混合所有制经济试点。但此后混改一直处于停滞状态，直至近期开始出现一系列的边际变化：
9月28日，在发改委副主任刘鹤同志主持召开的专题会上，东航集团、联通集团、南方电网、哈电集团、中国核建、中国船舶等中央企业和浙江省发展改革委负责同志就列入第一批试点的混合所有制改革项目实施方案做了详细介绍。值得注意的是，牵头的是发改委，而非以往的国资委。
12月5日，国家电网在的发布会上公布了以混合所有制方式开展增量配电投资业务、交易机构相对独立运作等重点改革举措及成果——这被认为是国家电网在混合所有制改革领域迈出的第一步，今后或有更多举措公布。
12月20日，中石油集团全面深化改革领导小组第十五次会议审议并原则通过了《集团公司市场化改革指导意见》、《集团公司混合所有制改革指导意见》。为集团混改指明了方向，坚持“突出主业、优化结构、搞活机制、提高效益”原则，实现国有资产保值增值。
根据报道，近日中国铁路总公司分别与广西、新疆、安徽、四川、河南、湖北、海南、江苏等八省区就推进铁路建设发展举行会谈，表示将加快以“1+N”模式推进合资铁路公司重组。
12月29日，云南白药控股股东白药控股拟通过增资方式，引入新华都实业集团股份有限公司。新华都将向白药控股增资约254亿元，交易完成后，白药控股的股权结构将变更为云南省国资委和新华都各持有50%股权。
根据今年的国企改革实施进展，以及高层近期定调明年国改的重点，我们认为2017年国企改革主题下应继续重点关注三个方面：部分重要领域混合所有制改革（被中央经济工作会议定调为突破口+混改提速）、央企兼并重组（明年央企兼并重组步伐将提速，央企数量会缩减到两位数）以及进展较快的地方国企（铺开速度快，看点多）。具体推荐标的组合详见我们近期推出的国企改革专题。
一带一路：
2016年作为“十三五”开局之年，领导人对“一带一路”的推广进一步加速，我们认为高层的推广力度加大有望开启新一轮对外合作大周期。近期人民币的持续贬值也为参与“一带一路”建设的国内企业带来利润的改善以及竞争力上升。此外，未来特朗普的战略收缩政策有望使中国在亚太地区有更广阔的发挥空间，有助于推进“一带一路”。在目前阶段，几乎所有项目仍处于建设或者筹备中，我们建议关注在手订单较多、有丰富建设经验的龙头，主要分包括三类：海外业务占比较高、订单充足的建筑工程龙头，如神州长城（在手订单最为充足的“一带一路”民企龙头）；具有有国际竞争力、海外布局经验丰富的工程机械龙头，如三一重工（海外业务占比超40%）；以及高铁、核电等处于比较优势的高端制造龙头，如台海核电（核电主管道龙头）。
二胎：
第三次婴儿潮出生的“80、90后”开始进入生育高峰，叠加全面二胎政策效果，根据各地目前孕妇建卡及分娩情况，今年预计新增超过500万人口，或成为第四次婴儿潮开局年。而2014年至2016年的新增人口主要以0~3岁的婴童为主，而人口数量的小高峰将拉动婴童消费产业的边际需求，尤其在饮食（主要是奶粉）、日用品（尿布）和儿童医药以及幼教四个方面。由于纸尿裤市场外企竞争力强，我们建议关注弹性较大的奶粉（贝因美/伊利股份）、儿童医药（济川药业/山大华特）以及幼教（秀强股份）。
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责任编辑：金黄
