国信策略：美国大选影响中国股市 把握低估值板块和金融行业

　　来源：微信公众号 国信策略

　　作者：郦彬王佳骏

　　国内相对平稳，海外步入“风险窗口期”，关注海外风险事件的外溢影响：美国大选的不确定性提升使得避险情绪升温；美联储加息临近，未来两月仍需关注人民币汇率变动的潜在风险。

　　近期国内市场相对平稳，从基本面来看，4季度国内宏观经济仍将延续平稳态势，上市公司盈利也将保持改善趋势，因此短期来看国内基本面暂时无忧。但是海外市场则风波相对较多，首先就美国大选而言，短期来看，若希拉里当选，则对欧美股市等风险资产相对中性；而若特朗普当选，无论是其政策主张带来的政策不确定性还是历史上资本市场对政党更替的态度，都显示出短期市场的避险情绪将升温；而对国内A股而言，短期主要是受到海外市场情绪的外溢影响，相对海外股市来说可能表现会更有韧性。

　　对于美联储加息而言，从11月的议息会议声明和近期美国的经济数据看，除非11月的美国大选或者12月的意大利制宪公投对金融市场带来剧烈波动，美联储大概率将在12月进行加息，目前市场也已经逐渐在price in 12月加息的可能性。对A股来说，主要还是关注人民币汇率在4季度的变化。近期在美元指数回落后，人民币兑美元汇率也顺势升值，并没有出现去年的情况，因此对A股并没有负面影响。但我们认为在11月-12月仍然需要关注人民币汇率变动的潜在风险。

　　整体而言，我们对于指数仍然维持前期判断，尽管近期指数重心有所上移，我们依然认为上行空间有限，指数仍将维持区间震荡态势。配置上建议寻找确定性相对较高的结构性机会，可从三条主线着手：1）把握低估值板块，关注金融行业。2）关注业绩稳健增长的相关行业，例如部分绩优消费股和受益于价格上涨带来业绩改善的煤炭、部分化工子行业等。3）继续建议关注财政政策发力的“稳增长”领域，如基建、环保等。

　　大选年和非大选年美股表现差异不大，但资本市场更青睐政党延续；短期市场易受避险情绪影响，中长期取决于政策的落地与否。

　　从历史上大选年和非大选年的美股表现看：1）剔除发生金融危机的2008年，总统大选年和非大选年的股市年均涨幅并无差异；2）短期来看，尽管选举前一个月大选年的股市表现弱于非大选年，但是在选举当月和选举至换届完成期间，大选年和非大选年的股市表现差异不大；3）股市表现在同一政党继续执政的情况下优于政党更替。

　　从两人的经济政策看，特朗普的经济政策核心在于“提高经济增长率”，从各项政策计划来看，我们认为特朗普的政策主要有两个特点：第一，具有极强的本土思维和逆全球化倾向。第二，更倾向于放松监管，给予州政府更多自主权。而希拉里的经济政策核心在于“提高中产阶级的收入水平”，更加注重社会公平和政府干预。

　　从两人不同政策主张的影响看：

　　如果特朗普上台，大规模减税政策对私人部门有利，但是短期会造成财政压力，并且长期能否通过减税来提高私人部门的盈利和效率有待观察；货币政策将面临不确定性，不利于风险资产；基建投资的扩大和注重传统石化能源利好石油、煤炭、建筑、水务等板块；行业准入和监管的放松对金融和医疗行业具有正面作用；而贸易保护主义对依赖于美国贸易程度较大的国家不利，中美贸易争端会增加。

　　如果希拉里上台，“离开税”对拥有海外收入的科技型企业不利；当前的货币政策有望延续，对风险资产偏正面；扩大基建投资和发展清洁能源利好工业品、建筑、网络设施建设、太阳能等板块；而严控药品价格和加强金融监管对医药和金融行业会有一定负面影响；同时希拉里也存在一定贸易保护主义倾向，中美贸易摩擦有可能增加。

　　我们在正文梳理了两人在经济领域的不同政策，供投资者参考。

　　【报告正文】

　　关注海外风险事件的外溢

　　国内相对平稳，海外步入“风险窗口期”，关注海外风险事件的外溢影响。近期国内市场相对平稳，尽管创业板指数表现仍然疲软，但是上证综指已连续4周收阳，上周更是创16年以来新高水平。从基本面来看，4季度国内宏观经济仍将延续平稳态势，上市公司盈利也将保持改善趋势，因此短期来看国内基本面暂时无忧。但是海外市场则风波相对较多，主要是希拉里的“邮件门”事件令美国大选结果的不确定性再次提升和美联储12月加息可能性上升。

　　对于美国大选而言，短期来看，若希拉里当选，则对欧美股市等风险资产相对中性；而若特朗普当选，无论是其政策主张带来的政策不确定性还是历史上资本市场对政党更替的态度，都显示出短期市场的避险情绪将升温；而对国内A股而言，短期主要是受到海外市场情绪的外溢影响，相对海外股市来说可能表现会更有韧性。

　　对于美联储加息而言，从11月的议息会议声明和近期美国的经济数据看，除非11月的美国大选或者12月的意大利制宪公投对金融市场带来剧烈波动，美联储大概率将在12月进行加息，目前市场也已经逐渐在price in 12月加息的可能性。对A股来说，主要还是关注人民币汇率在4季度的变化。近期在美元指数回落后，人民币兑美元汇率也顺势升值，并没有出现去年的情况，因此对A股并没有负面影响。但我们认为在11月-12月仍然需要关注人民币汇率变动的潜在风险。

　　整体而言，我们对于指数仍然维持前期判断，尽管近期指数重心有所上移，我们依然认为上行空间有限，指数仍将维持区间震荡态势。配置上建议寻找确定性相对较高的结构性机会，可从三条主线着手：1）把握低估值板块，关注金融行业。2）关注业绩稳健增长的相关行业，例如部分绩优消费股和受益于价格上涨带来业绩改善的煤炭、部分化工子行业等。3）继续建议关注财政政策发力的“稳增长”领域，如基建、环保等。

　　驴象之争，影响几何

　　希拉里“邮件门”再起风波，美国大选提前飞出黑天鹅

　　10月28日，美国FBI重启对希拉里“邮件门”事件的调查，使得原本在三场电视辩论之后局势基本明朗的美国大选再次变得扑朔迷离。特朗普的民调支持率大幅攀升，截至11月4日，希拉里和特朗普的民调支持率仅相差1.6个百分点，而美股自10月28日以来持续下跌，黄金等避险资产则相应反弹。由于特朗普政策主张中流露出贸易保护主义和逆全球化倾向，金融市场对美国未来政策路径的预期产生更多不确定性，而临近大选再次产生的胶着态势更是令结果的不确定性大幅提升，投资者避险情绪大幅升温。

　　就大选结果对金融市场的影响而言，首先从短期对股市的影响来看，若希拉里当选则对风险资产相对偏中性；若特朗普上台，由于其“特立独行”的政策主张令政策的不确定性提升，并且从历史上股市对政党的变更在短期内持谨慎态度，因此短期避险情绪升温对风险资产负面影响更大。而从长期角度来讲，两位候选人不同的执政理念和政策主张会对未来4-8年的美国政治、经济、外交产生较大影响，但竞选时的政策承诺到最终的政策实施还需要未来总统和国会之间的博弈，能否落地仍有待观察。

　　我们在下文梳理分析了历史上大选年的股市表现、民主党和共和党的执政理念以及希拉里和特朗普不同的经济政策主张，供投资者参考。

　　大选年与非大选年股市表现差异不大，资本市场更青睐政党延续

　　我们统计了二战以来历次美国总统大选年和非大选年的标普500指数表现情况，主要有以下几点统计结果供投资者参考：

　　1）剔除发生金融危机的2008年，总统大选年和非大选年的股市年均涨幅并无差异。1944年至2015年期间，总统换届大选当年的标普500指数年平均涨幅为9.43%，而非大选年的标普500指数年平均涨幅为9.46%，表明从长期来看股市的涨跌由企业盈利和宏观流动性决定，当年是否进行总统选举对股市影响中性。

　　2）短期来看，尽管选举前一个月大选年的股市表现弱于非大选年，但是在选举当月和选举至换届完成期间，大选年和非大选年的股市表现差异不大。从短期来看，总统大选对市场情绪的影响在选举之前要大于选举之后。从历史数据看，标普500指数在大选年的10月份的平均涨幅为0.68%（剔除2008年），而非大选年为1.57%；在大选年的11月份，即投票选举之月，平均涨幅为1.34%，和非大选年的1.45%相差不大；在选举结束至换届完成，即一般为11月至次年1月，大选年的股市平均涨幅为1.29%，而非大选年的股市平均涨幅为1.40%。从逻辑上讲，大选年的10月份为大选冲刺之月，双方候选人展开电视辩论，民调支持率也容易受事件影响产生波动，市场规避风险的情绪校对较高；而在选举结束之后，市场逐渐将关注的焦点回归到宏观环境和公司基本面。

　　3）股市表现在同一政党继续执政的情况下优于政党更替。从政党延续与变更对股市影响的角度看，不考虑其他因素，二战以来，同一政党继续执政的情况下，标普500指数在换届后的第一年平均涨幅为11.30%，而在政党变更的情况下，平均涨幅仅为0.17%。

　　4）单纯从历史数据看，似乎资本市场更偏爱民主党。从二战以来的样本数据看，在民主党延续执政或者由共和党变更为民主党的当年（即换届后的第一年），年均涨幅分别为22.17%和10.53%；而在共和党延续执政或者由民主党变更为共和党的当年，年均跌幅分别为-0.36%和-10.19%。尽管从数据上看，似乎民主党执政期间股市表现更佳，但是从国外学者的学术研究结果看，民主党执政期间美国经济较优的表现主要来自于温和的石油冲击、更高的生产率和国防支出等经济因素，以上三个因素的解释力达到70% 。

　　民主党和共和党的不同执政理念

　　总体来看，希拉里和特朗普所属的不同政党长期的执政理念决定了二者在政策大方向上的不同选择：民主党偏向“大政府”，共和党推崇“小政府”。美国建国以来，民主党和共和党轮流执政，二者不同的政治理念和执政风格对美国中长期的经济发展具有深远影响。总体来看，共和党尊崇保守主义，信奉“小政府”，认为政府权力的扩大意味着个人自由的缩小，需要减少政府对市场的干预。最典型的例子是1981-1988年的里根政府，以“小政府”竞选口号，抨击民主党的高开支、高税收和福利社会导致的通胀、高失业和增长低迷。在执政期间，里根政府降低公司和个人所得税，减少政府非国防性开支，放松行业管制。而特朗普提出的各项经济领域的相关政策都传达出放松监管、给予州政府自主权、鼓励市场竞争等“小政府”理念。

　　相反，民主党尊崇自由主义，信奉“大政府”，认为放任的资本主义导致贫富不均、高失业等问题，政府权力是消除这些问题的手段。例如1992-1999年的克林顿政府，强调政府需要采取强有力的措施来振兴经济；2009-2016年的奥巴马政府推出的经济救助计划、全民医保改革、加强金融监管等。希拉里提出的增加富人税收，为小企业减税，延续奥巴马平价医疗法案以及加强对华尔街的监管都体现出其注重社会公平的执政理念。

　　希拉里和特朗普的经济政策对比

　　特朗普的经济政策核心在于“提高经济增长率”，从各项政策计划来看，我们认为特朗普的政策主要有两个特点：第一，具有极强的本土思维和逆全球化倾向。特朗普将多个政策计划取名为“美国优先”（American-First），如“美国基础设施优先”（American Infrastructure First）、“美国优先贸易政策”（American-First Trade Plan）等等。他更加关注美国国内的经济增长，保护本国工人的利益，提出通过改革监管制度使得就业和财富留在美国。此外，特朗普主张能源独立，大力开发本国的石化资源，反对被OPEC等组织“绑架”。第二，更倾向于放松监管，给予州政府更多自主权。特朗普在多个产业政策中提出要废除不必要的行政监管，在医疗领域提出允许民众跨州购买保险，消除医疗行业的准入门槛等等。并且，特朗普的诸多政策体现出共和党一贯的“小政府”风格，例如要缩小联邦政府规模，给予各州政府最大的自主权等等。

　　希拉里的经济政策核心在于“提高中产阶级的收入水平”，更加注重社会公平和政府干预。在社会公平方面，希拉里的税收政策中提出要增加富人税率，而为小企业和工薪阶层减税，针对每年资本利得超过40万美元的人群征收短期资本利得税；而在医保政策中，提出将“奥巴马平价医疗法案”的覆盖范围拓宽至移民和美国农村人群加强对金融行业的监管。在政府干预方面，希拉里倾向于加强监管，特别是针对金融业，提出对大金融机构收取“风险年费”、整治“影子银行”、向高频交易征税；而在医药领域，提出对无端提价的医药公司进行惩罚，限制药品不合理涨价等等。

　　下文我们将对两位候选人在税收、货币政策、贸易、金融、基建、能源、医疗等几个领域的政策主张进行梳理，供投资者参考。

　　税收：特朗普主张全面减税VS希拉里主张分化的税收政策

　　税收政策是特朗普和希拉里分化最明显的领域之一。特朗普主张全面减税，在个人所得税方面提议简化税率、提高抵扣额标准和取消遗产税；在企业所得税方面提议降低税率至15%，取消企业的替代性最低税，并针对离岸回迁的企业利润征收10%的税收。希拉里则主张提高富人所得税，征税短期资本利得税，堵住企业的税收漏洞，并针对企业的海外收入征收“离开税（Exit Tax）”；而对小企业则简化和降低税率，为工薪阶层提供税收减免。

　　货币政策：特朗普主张前后不一，希拉里更注重美联储管理机制改革

　　在针对美联储和货币政策的态度方面，特朗普前后的表态并不完全一致，一方面他曾抨击美联储受政治影响太多，没有及时加息，并表示要更换美联储主席；另一方面他又表示自己推崇低利率，除非通胀达到很高水平。而希拉里对于货币政策并没有太多干涉，只是表示要改革现有的美联储管理机制，例如取消银行家在地方联储理事人员中的席位，隔离华尔街对华盛顿的影响，与希拉里加强金融监管的基调一致。

　　因此，尽管历史上看美联储的升息与降息主要依赖于美国经济的变化，并不受到大选的影响。但是考虑到特朗普前后不一的态度，加上其表示要更换联储主席，如果他当选，则美联储的货币政策还是会面临更多不确定性，而希拉里当选则会使得现有的货币政策平稳延续。

　　贸易：二者均有一定贸易保护主义倾向，特朗普则更明显

　　在对外贸易方面，无论是特朗普和希拉里都显示出一定的贸易保护主义倾向，而特朗普则更加明显，他的对外贸易政策体现出其本土思维和逆全球化倾向。例如特朗普指出要退出TPP和重新谈判NAFTA，希拉里指出停止一切损害国内就业和工资的贸易协定，对违法法律的外国进口商实施有针对性的关税。在对中国的态度方面，二者都较为强硬，特朗普直接将中国标签为贸易操纵国，并且表示会起诉中国的不正当补贴行为。

　　金融：特朗普主张放松监管VS希拉里主张加强监管

　　针对金融行业，特朗普和希拉里也表现出不同的政策主张。特朗普对待金融行业整体呈放松监管的态度，与他整体倾向于放松行业监管的主张一致。而希拉里则倾向于加强对华尔街的监管，提出一整套完整的监管措施，例如针对大型金融机构征收“风险费”，对大银行进行重组拆解，整治“影子银行”，向高频交易征税等。尽管希拉里的政策主张是加强政府对金融行业的监管，但是希拉里依然获得了多数华尔街的支持，并且最近“邮件门”的再度发酵也引起资本市场的震荡，体现出华尔街仍然更倾向于政策基调平稳的希拉里，而不是不确定性更大的特朗普。

　　基建：两人都支持扩大基建，特朗普更注重引入私人投资和注重效率

　　在基础设施建设方面，特朗普和希拉里的主张基本一致，均强调要扩大基建投资，一方面提高美国各项公共服务水平，另一方面以此创造更多的就业。特朗普在其基础设施建设的政策计划中，指出将实施“美国基础设施优先”政策（American Infrastructure First），加大对交通、供水、电网、通信、安保等设施方面的投资，并且强调通过精简审批和制定激励导向的合同来提高工程效率，并且通过税收抵免来吸引私人投资。希拉里方面，则明确提出一项2750亿美元的5年基建投资计划，加强对公路、桥梁、公共交通、机场以及网络设施的建设。

　　能源：特朗普主张能源独立，希拉里青睐清洁能源

　　在能源方面，特朗普和希拉里的主张也不尽相同。特朗普更加倾向于发展传统的石化燃料，曾在演讲中表示全球变暖只是一个骗局，反对巴黎协定。此外，特朗普主张能源独立，减少进口能源的依赖，表示要大力开发美国本土的页岩气、石油、天然气和煤炭资源。而希拉里则更加支持发展清洁能源，目标到2020年，一半的发电量来自可再生能源，同时计划实施600亿美元的“清洁能源挑战”计划来减少和提升清洁能源技术。而对于传统石化行业，希拉里表示要减少石化行业的补贴，但同时表示将拨出300亿美元资金来支持过去发展传统煤炭行业的城镇重新发展。

　　因此如果特朗普最终上台，将利好美国国内的传统石化行业；而希拉里上台则将有利于清洁能源板块。

　　医疗：特朗普主张废除Obamacare，希拉里将继续完善Obamacare

　　在医疗领域，特朗普和希拉里的政策主张也截然不同。特朗普非常不认可“奥巴马评价医疗法案”，主张实施以病人为中心的“健康储蓄账户”（Health Savings Accounts）制度，给予投保人自主选择权，通过引入更多保险机构来保证优质服务和合理价格。并且医疗方面的政策再次体现出特朗普的“小政府”理念，他主张将管理权下放至各州政府，并表示要消除医疗行业的的准入门槛。而希拉里则将继续实行奥巴马平价医疗法案，并且将进一步完善其不足之处和扩大覆盖范围。同时针对医药行业，希拉里表示要降低处方药的价格和限制药品的不合理涨价。

　　从特朗普和希拉里在不同经济领域的政策主张来看，不同人选的上台对相关板块会产生不同的影响。

　　如果特朗普上台，大规模减税政策对私人部门有利，但是短期会造成财政压力，并且长期能否通过减税来提高私人部门的盈利和效率有待观察；货币政策将面临不确定性，不利于风险资产；基建投资的扩大和注重传统石化能源利好石油、煤炭、建筑、水务等板块；行业准入和监管的放松对金融和医疗行业具有正面作用；而贸易保护主义对依赖于美国贸易程度较大的国家不利，中美贸易争端会增加。

　　如果希拉里上台，“离开税”对拥有海外收入的科技型企业不利；当前的货币政策有望延续，对风险资产偏正面；扩大基建投资和发展清洁能源利好工业品、建筑、网络设施建设、太阳能等板块；而严控药品价格和加强金融监管对医药和金融行业会有一定负面影响；同时希拉里也存在一定贸易保护主义倾向，中美贸易摩擦有可能增加。