海通策略：市场中期仍是震荡格局 业绩仍为选股重要依据

　　来源：微信公众号 荀玉根-策略研究

　　核心结论：①美国8月非农就业数据低于预期，叠加11月大选，9月加息概率小。本轮行情源于国内外政策偏暖，目前逻辑没破坏，10月后情况更复杂。②A股中报净利润同比有所下滑，预计全年0-5%，中小板剔除券商中报净利润同比34%，创业板剔除温氏、东财为32%。③市场仍在可为期，持有业绩稳定的消费股，如15%以上增长、PEG小于1.2的家电、食品，热点如上海国改、PPP、消费电子、云计算。

　　稳扎稳打

　　上周上证综指微跌0.1%，中小板指跌1%，创业板指跌0.9%，上证红利指数涨0.2%。8月美国新增非农就业15.1万，海外对美联储9月是否加息分歧较大。国内投资者担忧，G20后A股是否面临下跌压力。我们认为，目前国内外政策环境偏暖的格局未变，暂时不用太担忧，操作上稳扎稳打，聚焦业绩，跟踪政策动向，密切关注10月后物价数据。

　　1、暂时无忧，密切跟踪政策面

　　本轮行情源于政策偏暖，目前逻辑没破坏。6月24日英国脱欧之后，我们在报告《天平倾向多方-20160626》中明确看多，并一直维持乐观。尤其是7月27日市场大跌后，我们提出“阵雨后天将晴，上海国企先行”，核心逻辑是国内外宏观政策环境偏暖，利率下行、改革持续推进。6月24日英国脱欧后，全球股市纷纷上涨，美国三大股指均创出历史新高，英国富时100指数逼近历史最高点，因为英国脱欧后海外政策宽松，英国、澳大利亚纷纷降息。国内10年期国债到期收益率从6月初的3%最低降至2.64%，创近7年新低。9月2日美国劳工部公布8月新增非农就业15.1万人，不及预期的18万人，市场对9月是否加息有明显分歧，巴克莱经济学家、高盛首席经济学家、债王格罗斯均认为大概率会加息，美银经济学家、PIMCO首席投资官表示不会加息。美国联邦基金利率期货显示，9月加息概率由报告发布前的24%一度降至21%。我们预计美国大选前加息的概率不大。8月24日央行重启14天逆回购意在控制债券市场杠杆，9月财政部将发布第三批PPP示范项目清单，增长下行压力背景下，国内政策环境偏暖暂时也未变。10月1日人民币将纳入SDR货币篮子，在此之前，货币和汇率政策大概率趋于稳定。

　　密切跟踪政策动向。横向比较A股和海外市场，我国资产证券化率水平和相对估值水平不高：目前A股资产证券化率60%，低于历史均值（57%），远低于美国（138%）、英国（139%）、日本（97%）、台湾（155%）等市场。考察PE所处的百分位水平（历史最大值和最小值之间的分位数），中国主板为16%、中小板为51%、创业板为35%，美国标普500为59%、纳斯达克为43%。国内外政策环境偏暖的基调下，市场仍可为，未来需跟踪政策动态，10月之后变数会更多。中共十八届六中全会预计10月中召开，10月14日、19日将陆续公布9月经济数据，一致预期CPI将回升至2%以上，且持续3个月，下旬将召开中央政治局会议，需密切关注大会后，如通胀阶段性持续高企、可能会影响政策面。

　　2、业绩为王，分化源于基本面

　　中期而言，震荡市的环境里业绩是试金石。《股市，到底挣什么钱——以美国80年历史为鉴-20160524》中我们就分析指出，股价长期上涨主要靠盈利驱动，A股牛熊市涨跌90%来自估值波动，震荡市里估值继续下移、盈利支撑股价。《十倍股有哪些特别基因？-20160830》中我们总结过去历史发现，一轮牛市通常出现10%的十倍股，有五大特征：所属行业随时代变迁而更替、起步市值普遍位于 20 亿以下、业绩增速明显领跑、估值与其他股票无明显差异、多并购事件，业绩仍是最核心的变量之一。《为何这些个股能创615来新高？-20160830》统计了15年615以来创新高个股特征，其中业绩是主要驱动，创新高股16年H1归母净利增速（整体法）为35%，远高于A股的-4.6%，创新高股的年化ROE（整体法）为14%，高于A股的9.4%。

　　中报利润增速有所下滑、下半年望回升，中小创仍是亮点。全部A股16Q2/16Q1/15Q4归属母公司净利润累计同比分别为-4.6%/-1.9%/-1.0%，剔除金融后为1.0%/2.6%/-15.9%，再剔除两油后为6.7%/8.3%/-6.6%，净利润增速略有下滑。2010年至今全部A股净利润上半年占全年之比为52%，据此推算16年全年净利润增速为6.2%，以此得出剔除金融、再剔除两油全年净利润同比为17.3%、24.4%。由于2015年下半年基数较低，2016年以PPP为代表的稳增长政策在逐步发力，16年下半年净利润增速有望提升，我们预计2016年全年净利润同比为0-5%。中小板16Q2/16Q1/15Q4归属于母公司单季度净利润同比为11.2%/15.9%/-8.9%，剔除券商后为34.1%/34.7%/-5.8%，保持较高增速。创业板16Q2/16Q1/15Q4归属于母公司单季度净利润同比为42.6%/61.6%/11.5%，剔除温氏股份、东方财富后为31.6%/39.3%/11.2%。根据过去四年利润季度分布推算中小板全年净利润同比23.3%，市场一致预期为22.8%，两者之差为-0.5%，相比历史上0-45个百分点，处于最低水平。以此推算创业板全年净利润同比49.4%，市场一致预期69.9%，两者之差为20.5%，相比历史上15-45个百分点，处于偏低水平。

　　3、应对策略：稳扎稳打，聚焦业绩

　　市场仍在可为期，操作上稳扎稳打。1月底2638点以来，我们中期观点一直没变，认为当边下跌已经结束，市场进入震荡市格局。2-3个月的短期观点有几次调整，变化的核心逻辑就是评判经济与政策的动态变化，经济不好时政策松、股市涨，经济好时政策紧、股市跌，1月底2638点时《A股见底了吗？》乐观，4月17日3100点附近《什么时候卖？》转向谨慎，6月初时《重启多头思维》提出短期回撤已到位、盘整蓄势中，6月底《天平倾向多方》再次明确看多。目前判断，国内外政策环境偏暖的格局未破坏，市场仍在可为期。未来需要密切跟踪经济数据是否明显好转、通胀数据是否明显上升、人民币汇率是否大幅波动、美联储是否加息，如果出现这些变化需警惕国内政策环境因此变紧。当前风险不大，10月后变数会更多，操作上稳扎稳打。

　　聚焦业绩，主题如国改、PPP、消费电子、云计算。市场中期仍是震荡格局，业绩仍为选股的重要依据。根据历史上中报利润占比推算全年净利润同比，中报和全年净利润同比均在15%以上或附近、PEG小于1.5倍的行业如家电、食品、农业、地产、计算机，整体上偏消费类。中报净利润增速显著大于业绩预告上限（增速差额大于20%）且净利润增速大于20%的公司如：正邦科技、通化金马、卫宁健康、向日葵、吉峰农机、牧原股份、广誉远、西昌电力、新五丰、亚夏汽车、博思软件、赞宇科技、明家联合、科大讯飞、大名城、亿晶光电、盈峰环境、西部黄金、天茂集团和上海梅林。主题关注国改、PPP。国务院8月23日发布《关于建立国有企业违规经营投资责任追究制度的意见》，至此，国改1+N（1+22）文件体系已出台1+17，国企改革已经在加速落地中，继续看好领头的上海国改。稳增长大背景PPP不断推进，7月初国务院常务会议加速推进PPP领域立法，9月预计财政部第三批示范项目清单也将形成并对外公布。新兴行业，关注消费电子、云计算。二季度消费电子净利同比40%，目前PE43倍，9月7日苹果公司将发布iPhone7，新一代产品将在屏幕、摄像头、电池续航等方面有进一步性能升级。云计算方面IaaS层国产化运营已成定局，国内外企业都在纷纷向云服务领域转型，技术进步将成为云计算板块的主要驱动，云计算三巨头谷歌、亚马逊、微软股价创新高，2017 财年第一季度阿里云营收增速同比156%。