国泰君安：A股“吃饭行情”尚未到来 债券已在路上

　　6月22日，国泰君安覃汉、徐寒飞发布债市每日观察报告称，债市先吃饭，股市等一等。从大类资产视角而言，在流动性无法进一步显著宽松的环境下，难以出现股债双牛的格局，这也意味着，股票、债券投资者所一致预期7月份以后的“吃饭行情”可能只会出现在一个市场。如果债券市场先迎来一波“吃饭行情”，引发无风险收益率进一步下降，随后股票市场再迎来一波“吃饭行情”，可能这一资产轮动的顺序更加符合大多数人的品味。

　　以下为报告主要观点：

　　债市继续涨，股市冲高回落。周二债券市场交投活跃，公开市场到期750亿，央行7天逆回购投放1100亿，但临近月末资金面仍然趋紧。受隔夜外盘风险资产大涨影响，早盘国债期货低开，长端利率活跃券收益率高位盘整，但临近中午股市和商品均出现冲高回落走势，午后传来国开一级招标结果尚可，带动现券收益率下行，国债期货亦触底反弹。整体来看，活跃券16国债10和16国开10分别下行2bp和3bp至2.94和3.27，国债期货主力合约TF1609和T1609分别上涨0.07%和0.08%。股市冲高回落，上证综指和创业板指分别下跌0.35%和1.30%。

　　到底哪一个市场将先迎来“吃饭行情”？五穷六绝七翻身，这句话对于市场投资者印象颇为深刻，特别是今年5、6月份无论是债券市场还是股票市场都遭遇了不小的调整，信用利差一度走扩50bp以上，信用债净供给大幅收缩，上证综指也从5月初最高近3000点最低跌至2780点。站在目前的时点，上证综指底部反弹近2%，10年国债收益率从3%下行至2.95%以下，股市和债市均有所反弹回暖，似乎开始孕育下一波上涨行情。

　　对于股票投资者来说，7月份的“吃饭行情”望眼欲穿。6月份A股未纳入MSCI指数当天引发报复性上涨，美联储议息会议不加息且下个月加息概率也较低，大盘持续平台整理死守2780点位，次新股和题材板块持续上涨，种种迹象表明市场风险偏好维持在相对较高水平。近期最大的利空在于英国脱欧公投，虽然自亲欧议员遇袭后外盘股市暴涨、国债收益率反弹，欧洲主流博彩公司对于英国留欧的赔率也大幅下降（脱欧可能性降低），如果英国留欧，外围风险资产大概率迎来一波上涨，A股或将跟涨，但考虑到A股向来以特立独行著称，跟涨的幅度和持续时间或较为有限。而如果英国脱欧，黑天鹅所引发的市场巨震不亚于一场小型金融海啸，此背景下A股也难以独善其身，指数大概率破位下跌。

　　A股的“吃饭行情”尚未到来，债券的“吃饭行情”已在路上。在A股主要指数窄幅震荡期间，债市回暖的持续性更为明显，10年国债收益率回落至2.95%以下，AAA等级信用利差持续下行接近4月份调整前的低位。我们认为，经济数据重回下行通道、通胀压力和预期减弱、“资产荒2.0”再现，基本面、机构行为以及交易层面等因素均支持利率债上涨。4、5月份债市的调整导致多数债券机构损失较大，从而使得6月份普遍偏谨慎，尤其对于半年末资金面压力叠加MPA考核、缴税等因素有所忌惮，寄希望近期债市调整完毕后7月份开始建仓。但形势比人强，市场一致预期7月份以后债市有“吃饭行情”，那么行情可能就会提前出现。

　　从大类资产视角而言，在流动性无法进一步显著宽松的环境下，难以出现股债双牛的格局，这也意味着，股票、债券投资者所一致预期7月份以后的“吃饭行情”可能只会出现在一个市场。如果债券市场先迎来一波“吃饭行情”，引发无风险收益率进一步下降，随后股票市场再迎来一波“吃饭行情”，可能这一资产轮动的顺序更加符合大多数人的品味。